Por Luis Bauluz y Timothy Meyer
En las últimas cuatro décadas, los países ricos han experimentado un notable y muy debatido aumento en las ratios agregadas de riqueza-renta y en los precios de la vivienda y las acciones (ver aquí). Ambos fenómenos se han relacionado con tendencias macroeconómicas muy importantes como la caída de los tipos de interés o el declive del porcentaje de la renta nacional que proviene del trabajo frente al capital (Piketty y Zucman, 2014; Rachel y Smith, 2016; Auclert et al., 2021; Mian, Straub y Sufi, 2021b).
En nuestra investigación (Bauluz y Meyer, 2024), exploramos un aspecto fundamental de estos cambios al examinar la acumulación de riqueza a lo largo del ciclo vital de diferentes cohortes en EE.UU. -tales como los millennials, los baby boomers y sus predecesores. Esto nos permite estudiar la evolución histórica de la riqueza durante el ciclo vital, así como arrojar luz sobre los patrones que determinan la riqueza y el ahorro agregado de los hogares en las últimas seis décadas. Para ello, construimos un conjunto de cuentas financieras distributivas históricas armonizando la Encuesta de Finanzas del Consumidor Plus (Kuhn, Schularick y Steins, 2020), disponible desde la década de 1950, con las cuentas nacionales oficiales para la renta y la riqueza.
Tendencias de Largo Plazo en la Riqueza de las Generaciones
En un primer paso, nuestro trabajo documenta tendencias clave en la acumulación de riqueza de las cohortes estadounidenses nacidas después de 1900, revelando dos patrones importantes. En primer lugar, las cohortes más recientes (definidas como aquellas jubilándose después de los años 80), acumulan mucha más riqueza antes de jubilarse que sus predecesores, medido como porcentaje de su propia renta. En números, todas las cohortes comienzan su ciclo vital con una riqueza aproximadamente comparable, pero las generaciones más recientes al llegar a los 65 años son un 50% más ricas, pasando de tener una riqueza equivalente a 5 ó 6 veces su propia renta en el caso de las generaciones más antiguas, a 8 ó 9 veces en el caso de las generaciones más recientes (Figura 1).
Figura 1 Ratios riqueza-renta durante el ciclo vital
Sin embargo, este aumento de la riqueza refleja predominantemente cambios en la mitad alta de la distribución de la riqueza, especialmente entre el top-10% con más riqueza dentro de cada generación. Esta tendencia ha llevado a un crecimiento en la desigualdad interna de las cohortes más recientes, medida por la proporción de la riqueza de una cohorte que pertenece a su 10% más rico (Figura 2). Como resultado, documentamos que la desigualdad de riqueza, tanto entre grupos de edad como dentro de cada cohorte, ha alcanzado recientemente su punto máximo desde la Segunda Guerra Mundial.
Figura 2 Porcentaje de riqueza en posesión del 10% más rico dentro de cada cohorte a lo largo del ciclo vital
En segundo lugar, encontramos que la riqueza post-jubilación es persistentemente estable (no decae) para todas las generaciones. Un fenómeno bien documentado de las últimas décadas es la reducción mínima de la riqueza después de la jubilación, un comportamiento denominado “the retirement savings puzzle” (French, Jones y McGee, 2023). Nuestro análisis muestra que este comportamiento no es exclusivo de las cohortes contemporáneas, sino que está presente en todas las generaciones independientemente del entorno económico en el que se jubilaron (Figura 3).
Figura 3 Riqueza media a lo largo del ciclo de vida en dólares constantes
Fuerzas Impulsoras de las Tendencias
¿Cómo se produce el cambio en la acumulación de riqueza? Nuestro análisis señala dos factores detrás de los patrones que documentamos. En gran medida, la mayor riqueza llegada la jubilación para las generaciones más recientes se debe al fuerte aumento en el precio de los activos desde los años ochenta (principalmente, vivienda y acciones). Por el contrario, las generaciones más antiguas (aquellas que nacieron a principios del s.XX), construyeron su riqueza principalmente a través del ahorro. Esta distinción subraya el importante papel del aumento de los precios de los activos en la acumulación de riqueza en tiempos recientes (Figura 4a).
En segundo lugar, observamos lo que llamamos un “life-cycle saving reshuffling”, es decir, un cambio hacia un mayor ahorro a edades medias, seguido de una disminución del ahorro en la vejez (Figura 4b). Recordemos que, para todas las generaciones, la riqueza es estable después de la jubilación (Figura 2). Sin embargo, esto no implica que las personas mayores no estén consumiendo sus activos (i.e., desahorrando) como gran parte de la literatura académica ha entendido hasta ahora. Nuestro trabajo encuentra que las generaciones más recientes desahorran de manera significativa, pero lo hacen en un contexto en el que sus activos siguen aumentando de valor debido a la buena evolución del precio de acciones y viviendas, manteniendo su riqueza en términos netos, estable. Este fenómeno contrasta con las generaciones más antiguas, quienes, al jubilarse, mantenían su riqueza relativamente estable evitando consumir sus ahorros. Asimismo, volviendo la vista sobre los patrones de ahorro a edades medias, vemos que las cohortes más recientes tienen tasas de ahorro más altas en comparación con sus predecesores.
Figura 4 Ganancias de capital y ahorro durante el ciclo de vida por cohortes de nacimiento de 20 años
Para entender los mecanismos detrás de estas tendencias, hacemos uso de un modelo estándar de ciclo de vida en el que los jóvenes ahorran de cara a la jubilación y los mayores desahorran para consumir. Este modelo nos permite reconciliar los patrones que documentamos con dos grandes tendencias empíricas: el crecimiento en la esperanza de vida y la creciente desigualdad de renta. En el modelo, ambas tendencias aumentan la demanda de activos por parte de los jóvenes, lo que aumenta su precio y, por consiguiente, el ahorro de los jóvenes para poder adquirir los activos. Esto genera ganancias de capital inesperadas para las cohortes que se han jubilado recientemente, por ejemplo, los baby boomers. A medida que se jubilan, sus activos siguen aumentando de valor, lo que les permite aumentar su consumo. Como resultado, este modelo genera una transferencia de riqueza de los jóvenes (compradores de activos) a los mayores (vendedores de activos) vía el aumento de precio de los activos (Fagereng et al., 2023).
Implicaciones para los Agregados Macroeconómicos
Estos cambios en el perfil de riqueza durante ciclo vital tienen profundas implicaciones para la evolución de dos agregados macroeconómicos clave: la riqueza y el ahorro. Cambios en estos agregados pueden reflejar movimientos en tres componentes: (i) los perfiles de riqueza o ahorro a lo largo del ciclo de vida, (ii) la proporción de la renta nacional asignada a grupos de población con diferentes perfiles de riqueza o ahorro, y (iii) el tamaño de cada grupo de población (jóvenes, mediana edad, mayores), lo que refleja cambios demográficos.
Nuestro análisis revela que el aumento del ratio riqueza-renta desde 1980 (Piketty y Zucman, 2014) puede entenderse como resultado conjunto de (a) unos perfiles de riqueza-edad más pronunciados para las generaciones jubilándose recientemente (Figura 1) y (b) un aumento en la desigualdad de la renta, lo que ha generado un incremento en la proporción de la renta nacional en manos de la parte alta de la distribución (“los ricos”), que normalmente tiene unos ratios riqueza-renta muy elevados.
Además, descubrimos una tendencia notable en el ahorro privado desde la década de 1980: el surgimiento de una importante polarización del ahorro (Figura 5). Los ricos de mediana edad están ahorrando mucho más en tiempos recientes, mientras que hay un desahorro marcado entre los mayores, tanto los ricos como los no ricos. El “life-cycle saving reshuffling” que documentamos en nuestro trabajo explica casi toda la disminución del ahorro entre las personas mayores y aproximadamente la mitad del aumento entre los ricos de mediana edad, mientras que la creciente desigualdad de la renta explica la otra mitad.
Figura 5 Ahorro privado agregado descompuesto por grupos de edad y riqueza, 1960-2016
En esencia, encontramos que (i) el “saving glut of the rich” desde la década de 1980 (como lo documentaron previamente Mian, Straub y Sufi (2021a),Saez y Zucman (2016) y Bauluz, Novokmet y Schularick (2022)) se entiende mejor como el “saving glut of the middle-age rich” y (ii) el desahorro por parte de las personas mayores aparece como la principal fuerza presionando a la baja la evolución del ahorro agregado en los últimos años.
En un reciente e influyente trabajo, Goodhart y Pradhan (2020) sostienen que el cambio demográfico puede tener un profundo impacto en los mercados financieros: a medida que la proporción de la población jubilada se expande y vende sus activos, esto reduciría el ahorro agregado, un fenómeno al que a menudo se refiere como el “asset-market meltdown” (Poterba 2001). Nuestra investigación efectivamente encuentra que las personas mayores desahorran de manera muy significativa en las últimas décadas, pero no por ser una proporción mayor de la población sino, principalmente, a través de un mecanismo novedoso: una reducción en sus tasas de ahorro, que vinculamos con el auge de los precios de los activos posterior a 1980.
Conclusión
La principal contribución de nuestro artículo es examinar la acumulación de riqueza a lo largo del ciclo de vida entre generaciones en Estados Unidos desde 1960, revelando algunos hechos sorprendentes. La riqueza está envejeciendo rápidamente. Esto está fuertemente ligado a los mayores perfil riqueza-edad de generaciones recientes, lo que a su vez refleja el auge de los precios de los activos desde la década de 1980. Además, en las últimas décadas encontramos un “life-cycle saving reshuffling”, con las generaciones más recientes ahorrando más en edades medias pero desahorrando también más al jubilarse. Estas tendencias, han tenido un profundo impacto en la evolución de los agregados de riqueza y ahorro, aumentando el ratio macroeconómico de la riqueza sobre la renta y polarizando el ahorro privado desde los años ochenta.
El aumento en el precio de los activos desde la década de 1980 parece estar en el núcleo del cambio en los perfiles del ciclo vital, beneficiando especialmente a cohortes que se han jubilado en las últimas décadas, como los baby boomers. Mientras tanto, las generaciones más jóvenes, como los millennials, se enfrentan a precios de activos significativamente más altos que sus predecesores. Esta disparidad plantea una pregunta crucial para aquellos a cargo de políticas públicas: ¿es la transformación del perfil riqueza-edad el resultado de un boom en el precio de activos transitorio, o ha llegado para quedarse?
[*] Los autores han publicado una entrada similar en VoxEU el día 24/02/2024.
