Perdedores ¿y ganadores? de la inflación

Por Galo Nuño

Esta entrada le afecta a usted directamente. No importa si es un estudiante, desempleado, jubilado o autónomo, si es joven o anciano, de izquierdas o de derechas. La inflación nos afecta a todos, pero no nos afecta de la misma manera. La inflación genera perdedores y ganadores.

Esta idea no es nueva, hace ya un siglo que el “padre de la macroeconomía”, John Maynard Keynes, escribía:

“Al parecer Lenin ha declarado que la mejor manera de destruir el capitalismo es mediante la corrupción de la moneda. Mediante un proceso continuado de inflación, los gobiernos pueden confiscar de manera sigilosa una importante parte de la riqueza de sus ciudadanos. Mediante este método, no solo confiscan, sino que confiscan de manera arbitraria; y mientras que este proceso empobrece a muchos, enriquece a algunos.” (J. M. Keynes , The Economic Consequences of the Peace, 1920)

En opinión de Keynes, el principal problema de la inflación es que esta genera una redistribución de la riqueza arbitraria. Como veremos a continuación, esa redistribución no es arbitraria, sino depende de determinadas circunstancias económicas de los individuos.

¿Como redistribuye la inflación?

La inflación redistribuye riqueza a través de diferentes canales. El primero de todos es el más obvio: la inflación reduce el valor real de salarios y pensiones. La inflación se define como el aumento de los precios de la cesta de bienes y servicios de un hogar representativo (otro día hablaremos sobre cómo se calcula esa cesta de consumo). Si el precio de esta cesta aumenta y el salario no, debemos dedicar una mayor parte de nuestros ingresos a consumir los mismos bienes y servicios, por lo que nuestra capacidad de ahorro disminuye. Ganamos menos en términos reales, es decir, aunque nuestro ingreso nominal (en euros) no cambie, se ve reducido en su capacidad de compra por efecto de la inflación. Llamemos a esto el canal de ingreso.

El segundo canal recibe el nombre de canal de riqueza o de Fisher, en honor al economista norteamericano Irving Fisher, quien a pesar de su famoso “patinazo” antes de la Gran Depresión (afirmó pocos días antes del crack bursátil de 1929 que los precios de las acciones habían alcanzado “lo que parece un nivel permanentemente alto”) realizó importantes contribuciones a la ciencia económica. La idea de este canal es que la inflación redistribuye riqueza de ahorradores a deudores en activos nominales. ¿Qué es un activo nominal? Un activo cuyos rendimientos están predefinidos en euros y no se actualizan con la inflación, como un depósito bancario, o un bono del tesoro. Las viviendas, y especialmente las acciones bursátiles, no son activos nominales, ya que sus rendimientos (alquileres y dividendos) se actualizan con la inflación.

Si la inflación aumenta, cae el valor real de un activo nominal. La inflación “se come” así los ahorros nominales, ya que estos mantienen su valor expresado en euros, mientras que el precio de la cesta de bienes de consumo aumenta. De la misma manera, la inflación reduce las deudas nominales, como las hipotecas. Es importante destacar que este canal opera en ambos sentidos, puede enriquecer o empobrecer, dependiendo de la posición deudora o acreedora en activos nominales. Este canal ha sido analizado en numerosos estudios académicos (como este o este).

El tercer canal está relacionado con la cesta de consumo. Hasta ahora hemos supuesto que nuestra cesta de consumo es igual a la del hogar representativo, pero esto es muy improbable. Cada uno experimentamos una “inflación personal”, definida como el aumento de los precios de los bienes y servicios de nuestra cesta de consumo particular (aquí puede calcular su inflación personal). Nuestra inflación personal no coincide con la inflación general. Si nuestra inflación personal es inferior a la inflación general, esto aumenta nuestra capacidad de ahorro en términos reales ya que el gasto en nuestra cesta de consumo será menor que el del hogar representativo, y viceversa si nuestra inflación es mayor. Este canal de consumo es el que típicamente recibe más atención en medios de comunicación y estudios recientes (aquí o aquí).

 Una visión conjunta de los tres canales

Los canales descritos más arriba afectan de manera diferente a las personas según sus condiciones económicas. Si bien el impacto en el ingreso siempre es negativo, en el sentido de empobrecernos, los impactos a través del canal de riqueza o del canal del consumo benefician a deudores y a consumidores de bienes con menor inflación mientras que perjudican a ahorradores y consumidores de bienes que han experimentado mayor inflación. Es por ello por lo que, para tener una visión conjunta, debemos analizar conjuntamente los tres canales.

Eso es precisamente lo que hacemos en un trabajo reciente realizado conjuntamente por investigadores del Banco de España y economistas y científicos de datos de BBVA Research. Empleando los microdatos de los clientes de BBVA analizamos cual fue el impacto del aumento de la inflación en el año 2021 sobre los hogares españoles en función de su edad, su ingreso, y su riqueza.

Los datos de BBVA son un pequeño tesoro para los investigadores, ya que permiten combinar información sobre activos (cuentas corrientes, depósitos, inversiones) y pasivos (hipotecas, créditos al consumo), ingresos (nóminas, pensiones, prestaciones sociales), y consumo desagregado (gracias a la información de las tarjetas de crédito y facturas). Todo esto a una frecuencia mensual.

Los resultados principales se muestran en la Figura 1, y se los resumo a continuación.

Figura 1: Efecto total de la inflación de 2021 sobre la riqueza real de los hogares (en % del ingreso) por franjas de edad y cuartiles de ingreso.

En primer lugar, las personas de mediana edad (36-45 años) no se vieron muy afectadas, o incluso se beneficiaron, de la inflación de 2021. Esto es debido a que, independientemente de sus ingresos, estas personas poseen en media grandes deudas nominales, fundamentalmente hipotecas. De esta forma, las pérdidas del canal de ingreso se compensan con las ganancias del canal de riqueza. El cuartil de ingresos más bajo en esta franja de edad experimentó mejoras en su riqueza real superiores al 5% de su ingreso anual.

En segundo lugar, los principales perdedores fueron las personas de más de 65 años. En este caso el canal de riqueza opera en el mismo sentido negativo que el canal del ingreso. Esto se debe a que estas personas son mayoritariamente ahorradores, con una importante parte de sus ahorros en forma de depósitos y cuentas corrientes. El cuartil de ingresos más bajo experimentó pérdidas de riqueza real de un 10% de sus ingresos anuales.

Adicionalmente, es importante destacar que tanto el canal de riqueza como el de ingreso son, en promedio, un orden de magnitud más grandes que el canal de consumo relativo. Esto implica que la heterogeneidad en las cestas de consumo jugó un papel menor que estos dos canales "tradicionales".

Limitaciones y extensiones

Es importante mencionar algunas limitaciones de este enfoque. En primer lugar, esto es una foto de un solo año, 2021, en un país, España. Nos limitamos a ese año porque la inflación fue sorpresiva y se esperaba (erróneamente) que fuese temporal, por lo que no se observó una respuesta significativa en precios de activos financieros o salarios a lo largo de año. El FMI ha aplicado nuestra metodología a una muestra más amplia de países desarrollados y emergentes en un reciente estudio (lo que nos halaga, dicho sea de paso). Sus resultados muestran que el impacto de los distintos canales varía mucho entre países, en función de su estructura socioeconómica.

En segundo lugar, nuestro análisis es de “equilibrio parcial”, esto es, no estamos considerando otros canales, como el impacto de la inflación, según sea su causa, en la actividad económica, el empleo, o los dividendos. Varios estudios recientes (por ejemplo este de investigadores de Princeton, UCL y el BCE) amplían nuestra metodología y corrigen algunas de estas deficiencias. En cualquier caso, los resultados que arrojan son similares a los nuestros.

Finalmente, nuestro trabajo solo captura el impacto de la inflación, y no tiene en cuenta las medidas fiscales que tomaron los gobiernos para intentar aliviar los efectos de la subida de precios sobre los individuos más vulnerables, como la reducción del IVA de alimentos básicos discutida en esta entrada de NeG, o la actualización de las pensiones con la inflación.

Nota: Las opiniones de esta entrada son responsabilidad del autor y no necesariamente coinciden con las del BIS, el Banco de España o el Eurosistema.