El mundo ha conocido en la última década una expansión sin precedentes de las reservas en moneda extranjera, consecuencia de los enormes superávits comerciales de algunos países que han surtido de los fondos necesarios para financiar el déficits exterior de EEUU y de otros países desarrollados. La paradoja de estos flujos internacionales de fondos es que al tiempo que favorecían una estabilidad macroeconómica sin precedentes, al venir asociados a una gran disponibilidad de ahorro y a la extensión del comercio mundial, han ido cebando la bomba de relojería que se ha manifestado en la crisis financiera, como nos recordaba Jesús en un post reciente.
Desde el inicio de la recesión se argumentó que, entre las distintas medidas de respuesta coordinada al colapso de la demanda mundial, era necesario fomentar el reequilibrio de estos flujos reduciendo las grandes diferencias en las tasas de ahorro por países. Así, aunque todos contribuirían a la expansión fiscal, los países acreedores lo harían con más intensidad mientras que en los más endeudados la respuesta fiscal debería incorporar una rápida consolidación de los déficits causados por la recesión. De esta forma se pretende conseguir dos objetivos: el mantenimiento de la demanda hasta que el sistema financiero empiece a bombear crédito y la corrección de los factores que nos abocaron a esta crisis y que podrían provocar otras en el futuro. Varios trimestres después del estallido de la crisis, y aunque la caída en el comercio ha reducido coyunturalmente los desfases entre exportaciones e importaciones, la economía mundial parece atascada en la consecución de este doble objetivo.
En las últimas semanas hemos asistido a un aparente endurecimiento de las posiciones de los dos grandes países acreedores del mundo, con permiso de Japón y los países exportadores de petróleo, Alemania y China. China no parece decidida a actuar sobre su moneda para reducir más sus exportaciones netas, y la recuperación de las exportaciones alemanas en los últimos meses ha llevado a algunos políticos a tachar al superávit comercial alemán de insolidario con el resto de Europa.
En este contexto Alemania, cuya exigente posición en la crisis de la deuda griega ha supuesto un serio aviso para países navegantes en posiciones fiscales comprometidas, ha sido criticada, entre otras razones, por mantener una fuerte posición exportadora al tiempo que pide a los países más endeudados que ajusten sus cuentas públicas. En términos parecidos se expresaba, por ejemplo, Martin Wolf en un par de columnas recientes (aquí y aquí). Una mayor disciplina fiscal de los países más propensos al gasto, con el correspondiente aumento de su ahorro interno, haría que la eurozona pasase a tener un significativo superávit comercial con respecto al resto del mundo. Por lo tanto, argumentan los críticos, si Alemania no está dispuesta a impulsar su demanda interna debe ser más condescendiente con los déficits de otros países, so pena de poner en peligro sus propias exportaciones y la demanda mundial.
¿Debemos volver pues a los desequilibrios globales? Desde luego el superávit alemán no debe servir de excusa para abogar por una relajación de las estrategias de eliminación de los estímulos fiscales, que suponen la recuperación paulatina de niveles de déficit aceptables hacia 2013. Es cierto que será arriesgado abordar una consolidación fiscal con los problemas financieros y de mercado de trabajo sin resolver, pero el remedio consistente en mantener por más tiempo de los enormes déficits que hemos acumulado puede ser peor que la enfermedad. Y ello por múltiples razones.
No hace falta más que mirar a las tribulaciones de algunos países europeos en la crisis griega para constatar que para las economías con un elevado nivel de deuda exterior -independientemente de si esta es pública o privada- las dificultades de financiación están empezando a suponer una restricción efectiva. Además estamos viendo como el alivio temporal que supone el aumento del consumo público contribuye a dilatar más de lo necesario los cambios más profundos que necesitan estas economías para ser más competitivas, lo que a su vez redunda en pérdida de confianza de los inversores extranjeros.
Pero es que el efecto sobre la demanda de nuevos impulsos fiscales se debilitaría incluso en situaciones que, como la actual, parecen propicias a multiplicadores fiscales elevados. Algunos trabajos recientes nos confirman que las expansiones fiscales tienen un mayor efecto multiplicador sobre el gasto privado cuando llevan explícito un anuncio de consolidación creíble en un futuro razonable. Esto se debe a que los consumidores ‘ricardianos’, con ingresos suficientes ahorran menos en previsión de menos impuestos futuros. Este resultado se mantiene incluso en presencia de un porcentaje importante de consumidores que literalmente ‘no llegan a final mes’ y que por lo tanto tienen una propensión a consumir muy elevada.
Además hay otras formas de restricción asociadas al parón del crédito que no dan lugar a un aumento de la propensión a consumir sino todo lo contrario. Esta es la situación en que se encuentran las familias que aun ingresando lo suficiente para su consumo normal no tienen acceso al crédito para gastos extraordinarios o adquisición de bienes de consumo duradero. Estos consumidores, cuya proporción ha aumentado durante la crisis, posponen la adquisición de los bienes para los que no consiguen financiación hasta disponer de los fondos suficientes para autofinanciarlos. Su respuesta racional es por lo tanto ahorrar los incrementos transitorios de renta inducidos por los estímulos fiscales, y lo harán mientras se mantengan la incertidumbre y los problemas del crédito.
Por otra parte sabemos que, a pesar de la política del Banco Central Europeo, el racionamiento de crédito, los créditos zombie a empresas que no producen y la adquisición masiva de deuda pública por parte de los bancos, están suponiendo una forma de desplazamiento a la inversión privada mucho mayor que la asociada a aumentos del tipo de interés en tiempos normales. Por no hablar de que la caída de las importaciones observada durante la recesión en muchos de las economías menos competitivas puede revertir rápidamente si se aplican estímulos adicionales sin haber llevado a cabo transformaciones sustanciales en los patrones de producción y consumo.
En definitiva, no parece buena idea agudizar los desequilibrios financieros internacionales para salir de la crisis. Es cierto que la contabilidad macroeconómica nos dice que si algunos países mantienen un superávit comercial otros tienen que incurrir en déficit. Pero no dice nada de la dirección de causalidad entre uno y otro. Dado que no es posible un reajuste cambiario nominal dentro del euro, ni parece que Alemania vaya a incrementar sustancialmente su demanda interna, la solución no es que España y otros países mantengan su déficit fiscal, ya que esto podría tener efectos financieros muy negativos y poco impacto en la demanda global. Las reformas adecuadas que hagan estas economías más competitivas pueden contribuir de forma más eficaz a un reequilibrio de los flujos internacionales de capital, obligando a las economías basadas en la exportación a potenciar su demanda interna. Todo esto requiere tiempo pero este es el mejor momento para intentarlo. El camino pude ser lento, pero es mejor ir despacio en la dirección adecuada que insistir en la errónea.