Post Mortem - 2: Algunas críticas a los tests de estrés

En esta segunda parte del post quiero añadir al anterior haciendo tres críticas a los tests de estrés. Como señale en el post anterior y también apunta Luis, se ha optado por una recapitalización ajustada del sistema financiero Europeo lo cual pone mayor énfasis en los supuestos y metodología de los tests. Si en cambio se hubiera optado por una sobrerecapitalización del sistema, perdón por el palabro, como esos márgenes de seguridad que añaden los ingenieros a los puentes, estos supuestos serian menos importantes. Uno tiene la impresión de que se ha llevado al sistema a su mínimo aceptable, más que a completamente resolver los problemas de capital. Aquí la generación de los futuros recursos propios juega un papel fundamental y por ahí empiezo. La segunda crítica es de naturaleza estadística y tiene que ver con cómo pensamos en la función de densidad de la variable de estado macroeconómico. Por último la tercera critica, más comentada ya, se refiere a la utilización de Tier 1 como métrica de evaluación de la salud del balance. Concluyo que no ha de descartarse nuevas rondas de recapitalización en un futuro pero que, dado que los problemas de selección adversa no van a ser tan agudos, estas rondas de recapitalización van a ser menos traumáticas.

¿Qué es un escenario de estrés para España?

1. Comparaciones históricas

Empiezo por los supuestos sobre la generación de recursos propios (antes de provisiones) que es donde tengo algunas dudas y que tienen que ver con algo que yo creo no se valora bien. Cuando se dice que los supuestos son duros pues implican un 37% menos que la media de los últimos veinte años (véase por ejemplo la página 42 de la presentación del Banco de España) el número me dice poco (pero por cierto, nuestro banco central, en plena vorágine de transparencia ha añadido un nuevo documento aclaratorio.) Estos últimos veinte años han sido de espectaculares progresos en lo económico, pero sobre todo en lo financiero para las cajas, que se han hecho con un porcentaje elevadísimo de los depósitos en España, han contando con el patrocinio político de nuestras Comunidades Autónomas para la financiación de enormes proyectos públicos y han vivido no una sino dos burbujas (la tecnológica y la inmobiliaria). Además se han beneficiado de una expansión de los balances que en cierta medida es consecuencia de nuestro fuerte endeudamiento externo, fruto de una expansión de nuestra demanda interna sin precedentes, tanto del consumo privado como de la inversión, pública y privada, y al que, como he intentado argumentar en anteriores ocasiones, tiene que ver mucho con ese evento único en nuestra historia financiera y económica que es la entrada en el euro.

Pues bien ninguno de los anteriores factores es recurrente y por tanto es difícil argüir que la media que se está utilizando para aseverar la dureza de los supuestos de estrés, por ejemplo para la generación de recursos propios, es convincente. En este sentido la media de todo en España tiene que ser corregida a la baja precisamente para compensar la fuerte expansión del sistema en las últimas décadas: Pasamos de un periodo de fuerte apalancamiento a uno de fuerte desapalancamiento y esto que tiene una cantidad importantísima de implicaciones tiene que tener además un efecto sobre los recursos propios esperados o ¿es que la media sin condicionar es la misma que la condicionada? Cómo hacer esto formalmente no lo sé pero sospecho que el supuesto de estrés será mucho menos adverso cuando se utilice esta media corregida. Dado que el sistema se ha decidió recapitalizar de una forma mínima por tanto, no hay que descartar futuras nuevas necesidades. En esto no me parece, y esto es solo una impresión incuantificable, que la recapitalización haya sido masiva, suficiente como para compensar la incertidumbre asociada con el nuevo escenario.

Es cierto que las cajas de ahorro crecieron más que los bancos, y a costa de ellos, y que por tanto pudiera pensarse que una ventaja comparativa recurrente pueden tener. Quizás, y esto es una hipótesis que habría que estudiar con más detenimiento, pero hay una explicación alternativa y es que las cajas emitieron los créditos más riesgosos del sistema, sobre todo en la última parte del ciclo, como demuestra la acumulación de riesgo promotor en sus carteras y que la crisis sea más grave en ellas que en los bancos. La bonanza económica hizo que el riesgo de quiebra en dichos créditos no se materializara hasta que lo hizo de forma dramática en esta crisis. Los mayores rendimientos realizados en dichos créditos se traspasaron a los depositantes de las instituciones y es ello lo que está detrás del crecimiento del porcentaje de los depósitos que están en las cajas. Esta es la eterna discusión en economía si los buenos resultados son el efecto de una ventaja comparativa o el resultado de unos shocks positivos transitorios. Yo sostengo que esta última historia no puede descartarse a la ligera en la estimación de los recursos esperados. En fin, entender qué es lo que está detrás del crecimiento de las cajas de ahorro durante los últimos años me parece de fundamental importancia para entender qué es lo que ha de esperarse en un futuro sobre la generación de recursos propios.

Pero es que además hay otro factor. En una situación de crisis económica como la actual donde hay instituciones muy competitivas y de probadísima solvencia, como Santander, me pregunto si se va a permitir a las instituciones más débiles generar dichos recursos. La guerra de los depósitos, que ha debido de ser onerosa para las instituciones más necesitadas de recursos, es una prueba de ello. Y en cuanto haya un mínimo repunte de la actividad económica, y mayor actividad por el lado de los activos, no me extrañaría que tengamos la correspondiente guerra del activo; alguna experiencia en esto tiene también Santander, que introdujo la superhipoteca en el año 1993, a un interés del 12% mientras que los competidores las ofrecían al 14% (por si alguien se ha olvidado de que esos eran los tipos de interés por aquel entonces).

En esto hay que insistir, todo es nuevo en esta crisis, más allá de que todo siempre lo es, y no tengo sentido alguno sobre la conveniencia de las comparaciones históricas. Entiendo que hay algo que hacer pero hubiera sido útil saber la opinión de nuestro supervisor sobre este aspecto del tests, que comparara un sistema, el que se espera salga de todo esto proceso de fusiones, con otro tan distinto,el que se ha desarrollado durante las últimas dos décadas, que hay lugar para la duda. Esperemos que esto no pase factura en un futuro.

2. Sobre la distribución de las variables de estado

Quiero añadir un comentario más sobre la naturaleza estadística del ejercicio de estrés y que me sugiere un colega de Columbia, Mike Johannes, quien, buen económetra él, cuestiona el supuesto de unimodalidad que preside todas las discusiones sobre este tipo de ejercicios y que ambos creemos no captura la naturaleza de esta crisis (véase, por ejemplo, la transparencia 28 del Banco de España). En un entorno de fuerte apalancamiento del sistema, que es donde estamos, uno sospecha que la función de densidad de las variables de estado tiene dos picos. Si hay un incremento de los precios de los activos el proceso tiene un carácter virtuoso que acelera la recuperación y a su vez induce nuevas subidas de los precios. Pero si hay un shock negativo (una segunda contracción en EE.UU. , una bajada de la actividad económica en China que lleve a una reducción de sus importaciones de Alemania, la razón favorita de Mike, …) la bajada de los precios llevará a su vez a la liquidación de activos, que, hay que recordar, está por producirse, con la consiguiente bajada de precios que fuerce a su vez a nuevas liquidaciones. Esto es la función de densidad de la variable de estado es como en la figura 1 y me pregunto si cuando se hace los tests de estrés sobre la media esperada que está entre los dos picos se captura de forma real dicho escenario de estrés. Efectivamente nótese en el ejemplo del gráfico, y es sólo eso un ejemplo, que cinco desviaciones típicas capturan la cola positiva del escenario adverso. Condicionado en una quizás improbable recaída el escenario de estrés puedes ser peor que el considerado.

Un comentario sobre la métrica: 6% de Tier 1 es una métrica fácil

El test en lo que se refiere a las necesidades de capital no es exigente, no tanto para España como para el resto de las instituciones europeas. A diferencia del tests de estrés en EE.UU. (SCAP) se opta en el de Europa por un 6% de Tier 1 frente al 4% de common equity. Muchas instituciones estadounidenses hubiesen superado las pruebas de estrés si se hubiese aplicado el modelo europeo. Efectivamente las pérdidas en los tests de estrés en EE.UU fueron de 600 billones de dólares, frente a los 566 billones de euros en Europa. Los ingresos esperados en el caso estadounidense eran de 360 billones de dólares, más provisiones, los beneficios del primer trimestre de 2009 (algo no menor) y alguna que otra cosa quedó en necesidades de capital de 75 billones de dólares. En Europa este número es 3,5 billones de euros. Mucho tiene que ver con la elección de Tier 1 frente a common equity (core Tier 1). En descargo de los reguladores europeos los tests de estrés en EE.UU. se hicieron en mitad de la crisis mientras que la tardanza con al que se han hecho en Europa ha permitido también una toma de pérdidas importantes en Europa así como un incremento de las provisiones que son capital ya en el sistema. Un punto más: Sospecho que si se hubiese aplicado como métrica core Tier 1 (“common equity”) la posición de España habría mejorado con respecto a la del resto de los bancos de la eurozona pues el uso de híbridos parece menos importante en nuestro país que en otros sistemas financieros (aunque me imagino que es más importante para unas instituciones que para otras.)
“Common equity” representa la capacidad de pérdida primaria de cualquier empresa, el accionariado original y el activo de mayor calidad para la absorción de pérdidas, como se demuestra por la renuencia de las instituciones, de todas, financieras o no, a suspender el pago de las preferentes. Tier 1 representa una construcción regulatoria que abre la puerta a una heterogeneidad enorme tanto de los instrumentos considerados como del tratamiento legal que reciben los mismos a través de las distintas jurisdicciones y que, en opinión de quien esto escribe, debilita los balances concentrando la mirada del supervisor más allá de lo que originalmente se considera el colchón de cualquier empresa de riesgo, que es el accionariado simple y llano. Entiendo que aquí el Banco de España tenía pocas opciones pues el uso de esta métrica se había decidido en el CEBS pero me pregunto si se podía haber sido un poco más estricto en el nivel de Tier 1. En la tabla de abajo doy las estimaciones de capital sólo para las instituciones españolas que, según Goldman Sachs, hubieran sido necesarias con distintos supuestos de Tier 1.