Las restricciones financieras de las empresas españolas (1): Esperando a Godot-Draghi

(Hacemos hoy una mini serie de dos entradas sobre las restricciones financieras a las empresas españolas. En la primera entrada, esta mía, reproducimos un artículo que he publicado en El País del domingo 21. En la segunda, Gerard Llobet discute la literatura académica sobre las soluciones, y lo que se puede hacer para mejorar la financiación de las PYMES).

Esperando a Godot-Draghi

El mes de marzo ha sido un mes desolador para la Eurozona, incluida España. Esta semana hemos sabido que las matriculaciones de vehículos del primer trimestre cayeron un 13% en Alemania, un 12% en España y un 10% en Europa, comparadas con el primer trimestre del año pasado. El índice de gestión de compras elaborado por Markit en España ha mostrado en marzo el peor resultado desde octubre. En la zona Euro en su conjunto, la tasa de deterioro del mismo índice se aceleró por segundo mes, encadenando 19 meses de caída de la producción. El desempleo de la zona Euro subió en los últimos 12 meses del 10.9% al 12%.

Estos horrorosos indicadores adelantados muestran que la economía Europea se sigue deteriorando. Lo que estamos haciendo, un enorme proceso de desapalancamiento y reorientación, con políticas fiscales y monetarias que no lo acomodan, no funciona, como el FMI ha dejado claro recientemente.

El gobierno español muestra ya públicamente su preocupación y su descontento con la política del BCE. El Ministro Guindos ha presionado públicamente en la reunión del Eurogrupo en Dublín al BCE para que actúe, y Rajoy, por primera vez, hizo lo mismo en varias declaraciones recientes. El gobierno siente que de esta no salimos solos.

Las palabras mágicas de Mario Draghi en Londres en Julio del 2012, amenazando con una intervención decidida del BCE, sirvieron para parar el pánico en los mercados. Hoy pocos apuestan contra la deuda pública de España e Italia. Imaginan que, si las cosas se ponen suficientemente mal, el BCE intervendrá con fuerza a favor de estos países.

Pero, si bien estas palabras sirvieron para evitar una explosión inmediata e incontrolada, no son en absoluto suficientes para poner en marcha las débiles, y extremadamente apalancadas, economías de la periferia de Europa.

El problema es que hemos consumido ya lo que produciremos en el futuro, generado elevadas deudas. Ahora tenemos que devolver estos préstamos, “desapalancarnos”. Esto sería más o menos indoloro con crecimiento económico (como en la Europa de la posguerra); y relativamente indoloro también en un contexto inflacionista, en el que las deudas pierden valor real con el tiempo.

Pero, a falta de inflación y de crecimiento, el proceso de despalancamiento requiere una fuerte contracción del consumo para generar suficiente excedente. El problema es que la caída de consumo de una familia (los cafés que se dejan de tomar)  son los ingresos de otra (los ingresos del dueño del bar) —cuando caen todos a la vez, no se produce ningún incremento del excedente, y las economías entran en una espiral deflacionista, ahogadas por el peso de la deuda.

La Reserva Federal de EEUU y el Banco de Japón han entendido este riesgo perfectamente, y se han lanzado por una senda antes inconcebible de expansión monetaria, tratando de incrementar las expectativas de inflación. La Fed ha anunciado que mantendrá los tipos a cero hasta que no baje sustancialmente  el desempleo. El Banco de Japón multiplicará la base monetaria (es decir, la moneda y depósitos) por dos, tratando de elevar las expectativas de inflación y así reducir los tipos de interés reales.

Desgraciadamente, ni el BCE va a ser capaz de tomar estas decisiones tan agresivas, ni las decisiones que ya está tomando tienen el impacto que pueden tener en EEUU o Japón. Es decir, hay obstáculos tanto institucionales como económicos que impiden al BCE tener un impacto directo sobre la economía Europea.

El primer obstáculo es institucional. El marco de política económica europeo, en el que estamos atrapados desde 2010, no permite a Europa las agresivas respuestas que han puesto en marcha japoneses y americanos. Es cierto que el BCE ha tomado decisiones drásticas para ayudar a la banca (los LTROs) y ha prometido mecanismos para recomprar la deuda de los estados. Pero el Banco Central no puede ni políticamente, ni estatutoriamente (recordemos que el objetivo principal del BCE es la estabilidad de precios) hacer lo necesario para subir las expectativas de inflación.

Por otro lado, tampoco las (insuficientes) decisiones que el BCE está pudiendo tomar tienen el impacto sobre los hogares y las empresas que pueden tener en EEUU o Japón, porque, dado el atascado sistema financiero de la periferia, las reducciones del coste de financiación de Estados y bancos, no llegan ni a familias, ni a empresas de la periferia Europea.

En una Unión Económica y Monetaria, los criterios de adjudicación de préstamos deben ir ligados fundamentalmente a las características individuales de la empresa. Por ejemplo, el que los dueños de una empresa estén a un lado u otro de la frontera entre California y Nevada no afecta a las condiciones de financiación de esta empresa, por más que Nevada haya padecido una enorme burbuja inmobiliaria.

Desgraciadamente, hace ya 4 años que esto ha dejado de ser cierto en la eurozona. El que una empresa sea española (o italiana o portuguesa) condiciona directamente su acceso al crédito. Y esto afecta de forma crucial a sus expectativas de crecimiento. En un trabajo reciente con Claudia Steinwender, también de la LSE, mostramos que las empresas pagan un coste elevado por ser de propiedad española. Como consecuencia de la restricción crediticia, las empresas de propiedad española reducen el empleo (un 6%) y la inversión (un 19%), y los procesos de innovación mucho más comparadas con las operaciones españolas de empresas extranjeras similares. En otro trabajo reciente (abril del 2013), Bentolila, Jansen, Jiménez y Ruano muestran que las empresas cuyo crédito procedía de entidades que luego fueron intervenidas (las antiguas Cajas) han perdido entre 3.5 y 5 puntos más de empleo que aquellas que lo recibían de entidades grandes.

En los últimos meses, se está acentuando la restricción crediticia, como muestra la Encuesta sobre Préstamos Bancarios del Banco de España.  La financiación a empresas está cayendo alrededor de un 6% anual, y se mantendrá la caída, o se acelerará, este año.

En definitiva, el BCE ni está, ni se le espera. Como los personajes de la obra de Becket, nuestros políticos cubren el silencio y su inacción en desorientada conversación (“no hacer nada… es lo más seguro” dice uno de los caracteres) y preguntándose que pasará cuando por fin llegue Godot-Draghi. Pero los espectadores nos tememos que, cuando acabe la obra, Godot no habrá llegado.

¿Qué hacer? Como hemos dicho repetidamente, España debe hacer su parte, y esto supone poner en marcha un plan de reactivación y reformas que sólo un gobierno como el actual, con mayoría absoluta, sería capaz de ejecutar. Y Europa debe hacer la suya— Europa debe ser capaz de financiar un verdadero plan Marshall para la destruida Europa del Sur, entendiendo la necesidad de compartir las deudas heredadas de un diseño del Euro que fue erróneo y es responsable directo de la enorme burbuja y la nula reacción frente a ella. Desgraciadamente, los gobiernos del Norte insisten en que no es su problema, tratando de forzar la mano del BCE.

Y así, en esta guerra de trincheras entre el BCE y los gobiernos del norte de Europa, mientras los del sur esperan a Godot,  siguen pereciendo las esperanzas de innumerables familias europeas.

Hay 15 comentarios
  • En mi opinión, la recuperación de la economía española pasa por la deflación, y no por la inflación. La deflación automáticamente produce aumentos de competitividad que servirían para estimular el sector exportador, la sustitución de importaciones y la inversión extranjera.

    La cuestión es como facilitar el ajuste de precios a la baja. Creo que la manera más obvia es a través del exceso de oferta de bienes inmobiliarios. En condiciones normales, este exceso de oferta debería provocar una caída del precio de estos bienes, cosa que repercutiría en los costes de producción a través de los alquileres e indirectamente a través de los salarios. Supongamos que el coste de la vivienda representa el 50% del coste de la vida de los trabajadores. Una caída del 40% en el precio de edificios y alquileres permitiría una bajada de los salarios nominales de un 20% sin que disminuya el salario real.

    El gobierno debería tomar medidas drásticas para que esto ocurra. Por desgracia creo que las medidas necesarias chocan frontalmente con la actual política de impedir a cualquier precio que quiebre ningún banco.

  • Buen diagnóstico, Luis. Bienvenido al “comando keynesiano”.

    Solo falta que las soluciones que propondrá Gerard Llobet incluyan, además de las consabidas reformas estructurales-una frase que vengo escuchando desde los años 70´s sin muchas concreciones-la intervención directa y decidida del sector público, pues está claro que el resto de los sectores, incluido el exterior, no están en condiciones de hacerlo.

    Saludos.

    P.S. Ítem más, según noticia de prensa, una empresa catalana ha tenido que renunciar a un importante contrato para suministrar bicicletas eléctricas a Holanda-creo que unas 13.000- por fata de financiación. ¿Hará falta resucitar la banca pública? Argentaria no lo hacía tan mal.

    • KEyNes,

      Buenos días. Si el sector público holandés contrata un suministro con una entidad privada, -por ejemplo, española-, entiendo que quien financia dicha operación es el gobierno holandés, y no una entidad financiera española.

      Sospecho que la empresa catalana que usted menciona tenía algún problema de solvencia que le ha impedido superar las exigencias técnicas y administrativas de la administración holandesa, y de ahí esa necesidad de financiación… que la entidad correspondiente habrá denegado legítimamente al comprobar la citada falta de solvencia.

      Cuidado con los victimismos, que son argumentos muy atractivos, pero suelen esconder incapacidades propias.

    • Keynes, yo creo que sigo en el mismo campo que siempre, mira por ejemplo http://www.invertia.com/noticias/articulo-final.asp?idNoticia=2665449… pero en fin, gracias por la bienvenida en todo caso… (y tambien viste el analysis del grupo de INET, de lo que fui uno de los dos redactores http://ineteconomics.org/council-euro-zone-crisis/statement) La fuente de tu confusion, quizas, es que he reconocido tambien las limitaciones presupuestarias que supone estar en una union monetaria: sin moneda propia, una politica expansiva exige extrictamente que alguien (O el BCE o los otros gobiernos) la financie, y nadie esta por la labor. O sea, cuando se habla con Europa hay que dar guerra pidiendo ayuda en el desapalacamiento, y hacia dentro hay que ser realista y reconocer que el dinero que hay es el que es….

  • Aleluya. Ahora hay que convencer a los alemanes… I don’t like our chances.

    Por cierto estaría bien algún post que relacionase el post posterior a este con tu artículo sobre la estructura empresarial en España (los de la champions y los demás) para ver como la estructura de financiación afecta a la estructura (tamaño) de las empresas.

  • ¿Y no será que ” LOS CAFES QUE SE DEJAN DE TOMAR” se los zampa con creces el Gobierno con el fin de ESTIMULAR LA DEMANDA AGREGADA?; el ejemplo de los cafés para introducir de matute la falacia subconsumista de la “paradoja del ahorro” y el coco de la deflación de precios es de traca; solamente os falta mentar lo del ” principio de aceleración” para completar toda la panoplia Keynesiana; Mandeville y Silvio Gessell eran mas sofisticados; “A largo Plazo todos muertos”; ciertamente, ya estamos en largo plazo Keynesiano y Monetarista, valga la redundancia; ésto es especialmente cierto en el caso de los USA; porque contrariamente a lo que suele decirse y creerse, la política de la FED no es estrictamente de estímulos monetarios, sino fiscales a través de la retribución de las reservas bancarias (unos 4.000 MM de $ mensuales; si al mes) con cargo al Tesoro de los USA y monetizacion directa y sin disimulos de los déficits del gobierno; y el día que los Chinos dejen de hacer el primo comprandole papelitos a los USA vendrá la catástrofe.

    • Todo el mundo debería ser más sofisticado, ¿no crees?
      No creo que el efecto expulsión total y otros grandes éxitos de los 80 sean la mejor forma de responder a la situación actual.
      A estas alturas de la película, poco queda en la práctica de las grandes enseñanzas del evangelio segun San Lucas -.).

  • Querido Luis:
    Este gobierno, salvo una reforma laboral medio ejecutada, no ha hecho nada. Bueno si, muchos recortes.Esto viene a ser como si estuviesemos cayendo montados en un globo que pierde helio.Podríamos, ya que teníamos buena altitud, haber salido del globo a encontrar y reparar las fugas a costa de perder algo de altura y, sin embargo, lo que hemos hecho ha sido arrojar el peso que soportaba la barquilla sin preocuparnos demasiado del estado del globo.Esto ha servido para mitigar la velocidad de caída pero seguimos cayendo y cada vez está más cerca el suelo y ya no sé si tenemos mucho margen para encaramarnos al globo antes de que se estrelle.
    Si no nos ocupamos de tomar el destino sobre nuestras manos y ejecutar verdaderas reformas, no creo que podamos pedir conmiseración de Europa y ayuda por su parte. Si, en una situación muy adversa, no somos capaces de ejecutar reformas de calado que garantizen nuestra propia supervivencia, qué confianza pueden tener en que, aliviada nuestra situación, nos animaremos a hacerlas. Entiendo que los irlandeses puedan pedir cierta misericordia, pero ¿qué hemos hecho nosotros para merecérnosla?
    No esperan tiempos aciagos.
    Una cuestión menor: Character refiriéndose a persona se traduce como personaje.

  • Si no he entendido mal, vuestra solucion pasa porque el BCE actue de una vez por todas abriendo el grifo del dinero, se lo entregue a los gobiernos del sur de europa y este se canalice hacia actividades productivas. Ese gran sector publico del que tanto habeis escrito en este foro y que tan eficientemente han invertido los recursos publicos, los de todos los ciudadanos creando burbujas tan disparatadas como: autopistas radiales vacias o el deficit de tarifa de la energia. En verdad ese dinero nos vendria muy bien para hacer mas kms de red de alta velocidad para intentar alcanzar a China. O en verdad, para crear mas empresas publicas y contratar personal en las diputaciones, ya que esa ingente cantidad de dinero necesitara gente que nos lo gestione y nos de todo lo que ncesitamos.

    Me sorprende sobremanera Luis que, con todo lo que has escrito y difundido sobre el comportamiento del sector publico, defiendas esta teoria. Simplemente me parece contradictorio.

    PD: estaria bien que volviese Argentaria. Que se de buena tinta que pagaban muy bien a sus empleados. Le costo poco a BBV ajustar sus escalas salariales.

    (disculpa por tildes)

    • Estimado Chiswick, creo que la clave de tu sorpresa es una confusion ertre estructral y cíclico. Los problemas estructurales hay que resolverlos con medidas de medio plazo que resuelvan de formA estructural el problema. Por ejemplo, el sistema de pensioes es insostenible, y hacerlo sostenible da tranquilidad a la gente , mejora la sostenibilidad de las finanzas del estado, y no afecta al consumo actual.o qu es de tod, incluso podría mejorarlo si reduce la incertidumbre. Lo punto absurdo es, en un país con enorme deuda privada, con un tipo de cambio fijo, y con un agujero enorme, aplicar un plan de ajuste a tres años que requiera hipotecar el futuro del país. Es como si a un restaurante viable le obligas a vender a cocina para pagarte, sabes que va a ser el último pago que te haga porque no va a servir más cenas. Si es viable, le das liquidez para que siga sirviendo, pero le obligas a adaptar a medio plazo sus gastos a sus ingresos esperados.

  • No niego que no se este ahondando en la crisis debido a la política que se esta llevando a cabo. Pero siendo sincero y tomando su ejemplo, ¿cree usted de verdad que se va a hacer una reforma de las pensiones con valentía? Por supuesto, que se fallará, pues en Alemania van por la cuarta reforma. ¿O mas bien considera que será la enésima patada hacia adelante en un tema tan crucial como es la reforma de las pensiones?

    Yo después de leer y ver tantas barbaridades (la gran mayoría en este mismo blog y en el libro) entiendo perfectamente la postura de los países del Norte.

    Y es que, ¿cuando fue la última vez que se publicó algo en este blog que alabase alguna acción política?

    • ¿Y cual fue la última acción política digna de alabanza?
      Por otra parte, la UE tiene instrumentos adicionales y más adecuados que el BCE para el plan Marshall que reclama Luis, por ejemplo el BEI con líneas de financiación directa a empresas y a entidades de crédito o el BERD creado, precisamente, para la reconstrucción de la Europa ex-soviética. La verdad es que me gustaría saber por qué esas entidades financieras que sí pueden ayudar en mayor medida NO lo están haciendo aún al nivel que la situación lo merece. Quizás los editores del blog puedan hacer luz sobre este particular

  • Perdona otra vez. Me enfado mucho no ser publicado. Yo creo Luis que en el Plan de viabilidad que te comente habría que calcular es calcular cuanto podría ser la quita de la deuda publica y privada de los bancos alemanes, franceses y otros para por ejemplo 2016 año que ya habla algun economista que habla de ellas, calcular la repercusión en los paises de la zona euro del deficit de exportaciones probable a España desde el 2013 al 2018 si la economía sigue así y si sale sobre 300.000 millones de euros la suna de ambos pues a lo mejor a la Unión europea les compensaría darnos un prestamo a 10 o 15 años de ese importe porque a lo mejor así cobran sus deudas. Es lo mismo que lo de convertir 200.000 millones de la deuda bancaria en capital social a lo mejor así cobran algo. Ya se que es dificil pero creo que aquí estaría la clave de la salida de la crisis eso sí habría que situar el deficit publico en el 3% rapidamente para que con el prestamo recibido mencionado se pudieran hacer las quitas de las deudas hipotecarias de las familias ( también retroactivamente) y así al año siguiente recaudaríamos mucho más por IVA y por IRPF porque aumentaría el consumo y en 3 años se crearían 1,8 millones de empleo y se empezaría a cabar la crisis. Esto si metes al FMI con el mismo razonamiento.Y así nuestros acreedores podrían cobrar. Pepe

  • El problema más grave de las empresas españolas (y de la EZ), grandes o pequeñas, es con mucho encontrar compradores. Y esto lo dice nada menos que el BCE desde hace ya algún tiempo. De forma que sí, este es un problema de demanda y no de oferta.

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