Tras la debacle de Banco de Valencia, de la que Tano ha escrito tan bien, y los horrorosos y deprimentes asuntos de corrupción, es importante ver lo que estaba claro hace ya 6 años para el que quisiera mirar. Esta es la excelente (divertida, si no fuera tan triste) nota que Santiago López, el mejor analista de banca de España y el más valiente, publicaba en Octubre del 2006, cuando trabajaba en Credit Suisse (ahora en Exane). Nuestra traducción a vuela pluma (disculpad los errores), arriba; el original, en inglés, debajo. La nota deja pocas dudas lo que estaba claro en ese momento y lo que no, y clarifica las responsabilidades de los que tuvieron que tomar decisions para evitar lo que ha pasado, y no las tomaron y de lo que al pueblo le preocupaba el tema mientras el el "contubernio" cajas, políticos locales y regionales, constructores generaba "beneficios" para todos.
Banco de Valencia, Santiago López, Octubre del 2006
Se publican los números hoy de Banco de Valencia . Lo mejor de ser básicamente el único broker que cubre este banco es que:
a) Estamos siempre en línea con el consenso del mercado (porque nosotros somos el consenso).
b) Podemos hacer una nota sobre los resultados incluso antes de que los números están publicados (porque ¿quién se preocupa por los resultados cuando la compañía se cotiza a 42.0 veces benficios (42 P / E) y a cuatro veces valor en libros ( PBV 4.0x)?
Estábamos pensando en ver primero los números y, a continuación, hacer un comentario, pero, hoy es viernes y queremos irnos a casa temprano. Hemos decidido hacer nuestro comentario sin echar un vistazo a los números (Que se darán a conocer dentro de un par de horas).
Estamos seguros de que “el crecimiento de los préstamos se sigue disparando, los márgenes continuarán bajo presión y bla, bla, bla ... España es un nuevo paradigma y las métricas tradicionales no son aplicables. Esos tipos que se centran en la ratio de precio a valor en libros (PBV) y conceptos obsoletos como el ROE se equivocan por completo.” Hemos diseñado un nuevo indicador: Valor de Mercado / kilómetros cuadrados de superficie cubierta por la red de oficinas. En esa medida el banco es una ganga.
Incluso si Banco de Valencia duplica los resultados, el banco seguirá siendo uno de los bancos más caros de Europa. Nunca hemos tenido una recomendación de “Compra” en este valor. No está mal, teniendo en cuenta que estamos hablando del banco con mejor rendimiento en bolsa en España durante la última década. ¿Qué les parece como recomendación de su broker '?
El Ministerio de Vivienda publicó hoy los precios de l tercer trimestre, 3T06, para primeras residencias (estamos hablando de nuevo casas, no residencias de segunda mano) en España. La inflación interanual de los precios fue del 9,8%, el crecimiento más bajo interanual en cinco años (desde el 2T01). La inflación de precios trimestral (0,7%) también fue el más bajo desde diciembre de 2000.
Dos comunidades autónomas (de 16) y 10 provincias (de 50) publicaron descenso intertrimestral de los precios. En 28 de los 50 grandes ciudades se produjo un descenso intertrimestral de los precios: Barcelona (-7%), Granada (-24%), San Sebastián (-10%) y Bilbao (-13%), entre otros.
Estos precios no son en tiempo real, sino que reflejan los precios ya acordados por lo menos 6 meses. El precio de las viviendas de segunda mano se desacelera aún más.
Madrid, Barcelona y Valencia vivieron un estancamiento en precios al mismo tiempo, por primera vez en los últimos 7 años.
Hemos estado gritando “que viene el lobo” durante muchos años ... y solo le estamos viendo sus dientes ahora.
La desaceleración de los precios viene al mismo tiempo que la actividad de construcción se está acelerando. Los nuevas viviendas están acelerando el crecimiento interanual del 13%. Este año España va a construir aprox. 850,000 viviendas (no sé cómo de grande podría ser la demanda estructural, pero estamos seguros de que no es 850,000). De hecho, dado que las viviendas en España son de ladrillo y cemento (que tardan aproximadamente 18 meses en ser construidas) y las casas de los EE.UU. están hechos de espuma de poliestireno (dos días para ser construidas) el número de viviendas en construcción en España (las nuevas viviendas comenzadas en los últimos 1 ½ años) es mayor que en los Estados Unidos de América ... este es un buen dato para tener en cuenta.
Un porrón de viviendas se entregará en los próximos 12-24 meses y los precios se desaceleran... sabemos bien cómo termina esto, y no tiene buena pinta.
Por último, pero muy importante. Hemos mencionado varias veces la corrupción en el sector de la construcción. La corrupción está generalizada por todas partas. Los inversores extranjeros sólo son conscientes de la situación cuando el orden de magnitud del escándalo está en la escala de miles de millones. La prensa española ha venido publicando en las últimas dos semanas, literalmente, decenas de escándalos que involucran a las diferentes ciudades de todo el país (gobernadas por todos los diferentes partidos políticos ). De hecho, la mayoría de los periódicos locales, además de lo "local", internacional "y "secciones deportivas" tienen otra (3 -4 páginas), titulada "escándalos de corrupción" (no es broma). Estamos tan acostumbrados a ello que a nadie parece importarle. Estos escándalos "sólo" suponen unos cientos de millones por cabeza. Tres pistas de los periódicos:
1. Un pueblo pequeño que se llama Villanueva de Gómez situado a 70 km de Madrid (pop 143) está construyendo viviendas para 20.000 personas y tres campos de golf en un área protegida de bosque de pinos (en todo el prensa). Un par de cientos de millones de dólares para las autoridades locales.
2. Un concejal del PP fue grabado diciendo: "un desarrollo € 300mn y mi partido no esta involucrado? ... imposible ... todo el mundo va a hacer una fortuna, y yo no? ... Quiero que mi 11% ". 30 € -40mn para él
3. Un diputado socialista en la asamblea local declaró, públicamente, que el PP debe dejar de investigar escándalos en los que están implicados los socialistas porque "todos estamos en el mismo barco" ...
Según los periódicos, a estos chicos no les da vergüenza cometer un robo. Creemos que los periódicos se equivocan. No hay escándalos. Ellos están tratando de vender periódicos. No intentan entender el "nuevo paradigma de España".
Caveat Emptor!
Saludos
Santi
__
ORIGINAL: ENGLISH VERSION
Banco de Valencia will publish numbers today. The best part about being basically the only broker that covers this thing is that:
a) We are always in line with consensus (because consensus is us).
b) We can make a note about the results even before the numbers are released (because who cares about the results when the company is trading at 42.0x P/E and 4.0x Pbv)
We were thinking about first seeing the numbers and, then, making a comment, but, today is Friday and we want to go home early. We have decided to make our comment without taking a look at the numbers (which will be released a couple of hours from now).
We are sure loan growth will continue to skyrocket, margins will continue under pressure and blah, blah, blah…Spain is a new paradigm and traditional metrics don’t apply. Those guys that focus on PBv and obsolete concepts as ROE got it wrong all the way. We have designed a new metric: Market Value / square km covered by the branch network. On that metric the bank is a bargain.
Even if BVA doubled results the bank would continue to be one of the most expensive banks in Europe. We have never had a Buy on this stock. Not bad, considering we are talking about the best performing banking stock in Spain over the last decade. How about that for a brokers’ call?
The Ministry of Housing published 3Q06 prices today for first residences (we are talking about new houses, not second hand residences) in Spain. YoY price inflation was 9.8%, the lowest YoY growth in five years (since 2Q01). Quarterly price inflation (0.7%) was also the lowest since December 2000.
Two Autonomous Communities (out of 16) and 10 provinces (out of 50) posted QoQ decline in prices. 28 out of 50 large cities saw a QoQ decline in prices: Barcelona (-7%), Granada (-24%), San Sebastian (-10%) and Bilbao (-13%) among others.
These prices are not “on-line” but reflect prices already agreed at least 6 months ago. The price of second hand residences are decelerating even more. Madrid, Barcelona and Valencia saw stagnation in prices at the same time for the first time in the last 7 years.
We have been crying wolf for many years…we are actually seeing its teeth now.
The deceleration in prices comes at the same time as construction activity is accelerating. New home starts are accelerating to 13% YoY growth. This year Spain will construct approx. 850.000 houses (we don’t know how big structural demand might be, but we are certain it is not 850.000). In fact given that houses in Spain are made of brick and mortar (approx 18 months to be constructed) and houses in the US are made of Styrofoam (two days to be constructed) the number of houses in construction in Spain (the new home starts of the last 1 ½ years) is larger than that in the United States of America…this is a good number to keep in mind.
A truckload of homes will be delivered over the next 12-24 months and prices are decelerating…well you know how this one it’s going to end and it ain’t looking good.
Last but very important. We have mentioned several times the corruption in the construction sector. Widespread corruption is all over the place. Foreign investors are only aware of the situation when the order of magnitude of the scandal is in the scale of billions.
The Spanish press has been publishing over the last two weeks, literally, dozens of scandals involving different town halls all over the country (governed by all the different political parties). In fact, most of the local newspapers, in addition to the “local”, international”, and “sport” sections have another one (3-4 pages long), titled “corruption scandals” (no kidding). We are so used to it that nobody seems to care. Those scandals “only” involved a couple of hundred millions per head. Three hints from the newspapers:
- A small town called Villanueva de Gómez located 70km away of Madrid (pop 143) is constructing houses for 20.000 people and three golf courses over a protected pinewood area (all over the press). A couple of hundred millions for the local authorities.
- A PP councillor was taped saying: “a €300mn development and my party is not involved?...impossible…everybody is going to make a fortune but me?…I want my 11%”. €30-40mn for him
- A socialist deputy in the local assembly stated, publicly, that the PP should stop investigating scandals in which socialists are involved because “we are all in the same boat”…
According to the newspapers, these guys have no shame to perpetrate daylight robbery. We believe the newspapers are wrong. There are no scandals. They are just trying to sell newspapers. They don’t understand “Spain’s new paradigm”.
Caveat Emptor!
Regards
Santi