La confianza de los consumidores españoles está en franca recuperación—las expectativas de los consumidores (la línea verde en el gráfico) son elevadísimas, de las más altas de la historia. Por el contrario, los medios sajones y los analistas de bancos extranjeros, suizos, alemanes, ingleses u americanos, están preocupadísimos. El sorprendente consenso en Madrid: están celosos, no nos entienden, nos tienen envidia. Es la pérfida Albión, una vez más, la leyenda negra. Pues bien, me temo que, desgraciadamente, no hay conspiración.
El argumento optimista se apoya en dos puntos: (1) el Estado español está muy saneado- la deuda prevista es de solo el 66% del PIB al final del año 2010 (Cuadro 4.5 del plan de estabilidad presentado hoy por el Gobierno, página 32); (2) y la banca está relativamente saneada: contrariamente a Alemania (donde sin duda los bancos, sobre todo los Landesbanken, están peor que los nuestros), Suiza, Reino Unido, EEUU, etc. nuestros sistema financiero no ha requerido aún ninguna ayuda sustancial- ni siquiera el FROB ha sido utilizado. Creo que los dos argumentos son inadecuados a partir de hoy. Es decir, que explican bien por qué nos hemos librado hasta ahora de lo peor de la crisis, pero no por qué nos vamos a librar en adelante. Veo cuatro razones que justifican la desconfianza extranjera.
1. El Estado se financia a muy corto plazo: Las necesidades de financiación del Reino de España son más preocupantes de lo indicado por el ratio de deuda a PIB, dado que financiación está siendo a muy corto plazo. Mirad la figura siguiente
Mucha, mucha deuda a corto, sobre todo la emitida en el 2009, incluso comparando con otros PIIGS:
El 70% de la deuda española emitida en 2009 fue a menos de 1 año. Esta cifra puede interpretarse como que los mercados no nos quieren prestar a largo, aunque es cierto que los tipos a corto son tan bajos --pagamos .38% por las letras a tres meses- que puede ser una estrategia consciente del Tesoro (en cuyo caso yo creo que se pasan un poco - nos exponemos a que nos coja el toro, y hay que tener cuidado, como veremos). Como consecuencia de este perfil, estratégico o no, de madurez, de los €475,000 millones de deuda acumulada a 31 de diciembre del 2009 (página 4 del documento ofical del tesoro del Reino de España ) alrededor de €125,000 millones (página 24 del mismo papel y barrita alta de la figura de arriba en este blog titulada Government debt) expiran durante el 2010, y deben ser reemplazados por nueva deuda. Si añadimos el déficit del 2010, como mínimo otros €100,000 millones, tenemos que quizás tendremos necesidades netas de financiación de como mínimo 225,000 millones de euros – alrededor del 22% del PIB. Esto es mucho, se mire como se mire, en un ambiente en el que muchos países compiten por financiación. El perfil de maturities de la deuda (70% a muy corto) puede crear un problema serio- este corto perfil fue lo que mató a Lehman: si de repente el mercado no te quiere prestar, te encuentras, de un día a otro, en una situación básicamente de falta de liquidez total- una crisis de la deuda y una bancarrota.
2. Coste de la crisis para el sector bancario. Al ratio de deuda a PIB que usamos le falta un componente importantísimo: el coste de sanear el sector financiero
Los números aquí son difíciles de conseguir con precisión, dada la enorme falta de transparencia de las Cajas, pero hago aquí un cálculo a ojo. Por favor poned intervalos de confianza gigantes a los lados y permitidme el atrevimiento; como sabéis los seguidores del blog, he estado 6 meses mirando los datos de las cajas y cuanto más los miro menos entiendo muchas cosas. Los bancos y cajas tienen préstamos a residentes en España por valor €1,9 bn (españoles,€1,9 trillion) (ver el Financial Stability Report de noviembre, Tabla 2.1, del Banco de España). De ellos €325,000m son los famosos créditos de promotor. Si miráis el informe trimestral del 4Q09 del BBVA veréis que la cuenta que hacen es que tienen 17% de mora en estos créditos y que esperan una pérdida en ellos del 30%. Si aplicamos estos números a los 325,000m nos sale una cantidad pequeña, €17,000m o un 2% del PIB. Creo que este cálculo es absurdo. Me imagino, pensando en el subprime etc. que de los 325,000 millones de promotores, nos podemos olvidar de la mitad (70% de impagos con 70% de pérdida), 160,000m. Esto ya es un 16%. Del resto de créditos, €1,6bn (en los que la mora es ahora del 4%) lo más optimista sería que hubiera una pérdida al final del todo (no mora, sino impagos) de 5%, con lo que se perderían otros €80,000 millones. No me parece un número absurdo, si contamos que solo la deuda de las grandes constructoras es del orden de €15,000m Por supuesto, gran parte de estas pérdidas serían absorbidas por los propios Bancos, que tienen un capital de alrededor de €290,000m. Pero, y este siempre ha sido el problema, el capital no está repartido por igual- algunos bancos no van a sufrir casi nada (el Santander, la Caixa) y otros van a tener problemas muy serios- y no van a tener el capital para afrontarlos. Si lel impago se parece a los €240,000m, a lo mejor el contribuyente tiene que poner el FROB (casi €100,000m) más otros €50,000m. Esto aumentaría la deuda, y las necesidades de financiación en otro 15% del PIB. (comentarios sobre los supuestos y sugerencias alternativas muy bienvenidos). Yo creo por tanto que es razonable en vez de pensar en el ratio de deuda a PIB del 68% pensar en uno parecido al 80-90% a finales de año (por cierto que enhorabuena al BBVA por la transparencia y por el reconocimiento de que deber ser el capital de los bancos el que absorba el agujero inmobiliario).
3. El (bajo) crecimiento y las políticas públicas
En este blog hemos hablado sin cesar de lo importante que es recuperar una senda de crecimiento, el famoso nuevo modelo económico. SI pensamos que los 5m de parados a los que posiblemente llegaremos en 2010 van a durar una década, que vamos a estar con crecimiento 0 quizás 10 años, entonces el nivel de deuda que hemos discutido antes, cercano al 100%, se convierte en muy preocupante. El problema real desde el punto de vista de los inversores extranjeros es que no ven voluntad de cambio; el gobierno ha tardado demasiado en enfrentarse a la verdadera dimensión de los problemas, los sindicatos están dispuestos a morir con las botas puestas y prefieren dejar que el Estado del bienestar español retroceda 20 años antes que renunciar a nada; y el Partido Popular en esto de las reformas a veces parece más el Frente Popular (pensiones, deducción de hipotecas, etc.) que un partido liberal. Los dos partidos principales deben ponerse, cuanto antes, a educar a los ciudadanos sobre los costes y sobre la magnitud del problema- en los 1200 comentarios en EL PAIS de hoy sobre este tema, se observa que la gente no entiende (por varios ordenes de magnitud) cuanto cuestan las pensiones, 10% del PIB-vamos que esto no se arregla quitando el Ministerio de Igualdad, ni pagando menos a los altos cargos. Y lo volvemos a decir: la única forma de devolver confianza a los inversores extranjeros es demostrar que podemos reformar el modelo económico, que podemos crear una economía dinámica y flexible en la que los recursos se puedan asignar a los usos mejores. Seguiremos planteando desde FEDEA propuestas en este sentido, lo prometemos.
4. La transparencia
Este puede ser quizás el problema más grave. Nadie, en el extranjero, se cree nada de nada.
- Primero, nadie se puede creer que con más de 1,5 m de viviendas vacías los precios hayan caido sólo un 13% de bajada. Esto al inversor extranjero, que oye hablar de TINSA y se echa a temblar, le parece que tiene que ser fraudulento; y me temo que comparto la preocupación. Los precios tienen que caer como en Phonix o en Miami, el 50%, y esto tiene que aperecer en los balances de Cajas y bancos. (¿Por qué el 50%?: en EEUU en el 1995 el precio era 4 veces la renta familiar; en el RU 3; en España, 3.5. En el punto álgido de la crisis, en EEUU fue de 5 veces, en el RU de 5.5.en España del 7.7. Pues bien, en EEUU y RU ya ha vuelto a 4 veces; en España está aún en 6.8 veces. Mucho, mucho camino que recorrer).
- Segundo, nadie, pero nadie, se cree los números de las Cajas. De esto ya escribimos Vicente y yo, y no quiero reincidir.
- Tercero, nadie se cree los números del gobierno. Hoy ha depositado el gobierno en la Comisión Europea la acualización del programa de estabilidad del 2009 al 2013 en el que se hacen las proyecciones oficiales. A mi me han parecido muy optimistas. Una nota solo. Las tasas de crecimiento asumidas en la proyección central son del 1.8% en el 2011 y 2.9% en el 2012 que a muchos nos pueden parecer optimistas; pero esto se arregla con ejercicios de sensibilidad a escenarios alternativos. Pues bien, la tabla 5.2. del plan de estabilidad hace un ejercicio de sensibilidad en el que el peor escenario de 1.3% en el 2001 y 2.4% en el 2012 de crecimiento- sinceramente, no me parece serio como peor escenario posible. Si esto se une a las declaraciones y retiradas de anuncios sobre pensiones y otras materias, podemos imaginar la falta de credibilidad de estos números. Por cierto que la tabla de sostenibilidad a largo plazo del sistema contiene varios pufos muy notables (tabla 7.1. página 40) y peca de muchisimo optimismo: asume desempleo en el 2010 de. 8.8%; asume que el gasto sanitario se estabiliza hasta 2030 en el 6.3% del PIB (solo .8% más que ahora); etc.
En conclusión: creo que los extranjeros tienen razón en estar muy preocupados con la situación, a corto, no a largo, plazo. Y con corto quiero decir meses, no años. La prensa sajona económica y los analistas extranjeros no tienen manía a España. Simplemente ven o vemos las cosas desde fuera, en algunos casos si, con menor conocimiento de los detalles de la realidad, pero en otros quizás con menor necesidad de racionalizar lo que está pasando (ver por ejemplo esta entrevista que me hicieron en El Semanal (el suplemento del ABC y los períódicos de Vocento) en la que decía que “a corto plazo crisis y a medio recesión”-que salió en Octubre del 07, dos semanas antes del máximo histórico del IBEX ). Concluyo con lo que concluimos siempre: es hora de que el gobierno, los sindicatos, y los partidos de todo el espectro se empiecen a tomar el problema en serio- la hora de las reformas es ahora.
[ Por favor en los comentarios decidme por favor si véis algún número o supuesto que os preocupe o que os parezca incorrecto; hay muchos en el artículo y me he podido confundir en alguno de manera seria.]