¿Qué Queremos Decir los Economistas cuando Decimos que los Mercados Financieros son Eficientes?

Una de las cosas más tristes e inútiles de los últimos años desde el estallido de la crisis financiera son los ríos de tinta escritos acerca de la eficiencia de los mercados financieros. Salvo alguna excepción, la mayoría de los comentarios al respecto (en especial, las superficiales "refutaciones” que uno ve constantemente) son una pérdida de tiempo pues los autores suelen no entender de lo que están hablando y disparan contra un fantoche que, más que demostrar su “sutileza” como analistas (en contraposición con los economistas, que “obviamente” somos bastante ingenuos y/o estamos cegados por nuestra ideología), solo prueban su vagancia intelectual.

Al hilo de la excelente entrada de Tano y Luis sobre Buffet, me ha parecido que merecería aclarar, para nuestros lectores, de qué habla la economía convencional cuando habla de la eficiencia de los mercados financieros.

Pero para ello tenemos que clarificar qué quiero decir con “economía convencional” y qué quiero decir con “eficiente” y en el camino intentar entender a Buffet y otras observaciones sobre los mercados financieros.

Como “economía convencional” en esta entrada me voy a referir a lo que se enseña como material en los programas de doctorado de los principales departamentos del mundo, particularmente en EE.UU. A usted, querido lector, le podrá parecer que esta economía convencional es absurda o profundamente errónea o incluso moralmente corrupta pero tendrá que estar de acuerdo conmigo que lo que voy a describir es lo que se enseña y que por tanto la palabra “convencional” en el sentido de regla social es un adjetivo razonable para concretar a que nos referimos.

Este paso es particularmente importante porque buena parte de lo que se dice por ahí acerca de la eficiencia de los mercados poco o nada tiene que ver con lo que usted tendría que escribir si lo quiere aprobar mi examen de final de primero de doctorado de Macro en Penn (o, estoy seguro, en casi todos los programas serios). Para fijar ideas, y para ser concreto, una exposición canónica del tema se encuentra en este capítulo de Darrell Duffie, que es un resumen de su libro de valoración de activos con el que buena parte de la profesión se ha pasado un número infinito de horas (en mi caso en largas noches en Minneapolis de estudiante).

La definición de “eficiencia” es más sutil, pues la palabra se emplea, al menos, en tres sentidos:

1) Eficiencia como ausencia de posibilidades de arbitraje.

2) Eficiencia como transmisión de toda la información.

3) Eficiencia como optimalidad en el sentido de Pareto.

Eficiencia como ausencia de arbitraje significa (página 644 del trabajo de Duffie) que no se puede diseñar una estrategia de cartera que no cueste recursos elaborar, que nunca genere pérdidas y que, con probabilidad mayor que 0, produzca ganancias positivas en cierto momento. Esta definición es particularmente atractiva pues, si existiera arbitraje, habría incentivos para entrar en el mercado y ganar, con seguridad, una cantidad de dinero. Como esto es improbable que pueda ocurrir, la mayoría de los economistas están razonablemente tranquilos en asumir que las posibilidades de arbitraje casi nunca existen (aunque, de vez en cuando, exista alguna). Es por ello que, cuando uno dice eficiencia de los mercados financieros sin más adjetivos, normalmente se refiera a este concepto.

A la vez, esta definición de eficiencia no excluye la posibilidad de gente como Buffet. Un simple ejemplo (en el que omito los detalles más técnicos) es el siguiente.

Imaginémonos que existen dos agentes en la economía (A y B) y dos árboles (primero y segundo) que dan frutos (para los que sepan más de que va esto, árboles de Lucas) y que vamos a crear un mercado financiero en el que intercambiamos acciones sobre la propiedad de estos árboles. El primer árbol da siempre 1 manzana en cada periodo (uno puede pensar acerca de esta manzana como el “dividendo”). El segundo árbol da 2 manzanas casi todos los periodos pero, de vez en cuando, da 0 manzanas. Las manzanas de los dos árboles son exactamente iguales y hay que comerlas en el periodo pues en caso contrario se pudren. En otras palabras, no podemos almacenarlas. Imaginemos también, que por cualquier motivo, el agente A sufre más que el agente B el consumir pocas manzanas en un periodo: quizás le molesta más el riesgo o tiene periodos donde está realmente hambriento y resulta que suelen ser los periodos donde el segundo árbol precisamente da 0 manzanas. Existen muchas maneras de justificar esta diferencia entre los dos agentes sin que los detalles sean particularmente importantes para la explicación. Claramente, el agente A tenderá a tener una cartera con más acciones de primer árbol y menos del segundo y el agente B estará en la situación contraria. En periodos largos de tiempo, el agente B, por tanto, comerá más manzanas y habrá “batido” al mercado. ¿Quiere esto decir que los mercados no son eficientes? No, simplemente que el agente B tiene una mejor capacidad de absorber riesgo y que es compensado por ello.

Un típico ejemplo de este fenómeno son los fondos de inversión de las universidades americanas: ya que están diseñados para rendir en el muy largo plazo, mucho más que él de los inversores individuales, pueden colocar una mayor parte de sus activos en el equivalente en el mundo real al segundo árbol de mi ejemplo. Desde esta visión Buffet es simplemente alguien que, por el motivo que sea, puede manejar el riesgo mejor que otros agentes en el mercado y es remunerado por ello. De hecho Tano y Luis en su entrada señalan que este aspecto puede ser clave por medio de las aseguradoras del grupo Berkshire.

La definición de eficiencia como ausencia de arbitraje también implica los precios de en los mercados se comportan como una martingala, es decir que la esperanza del precio mañana es el precio hoy, pero, y esto se le escapa a casi todos los comentaristas que hablan sobre ello, es una martingala peculiar pues la esperanza tiene que ser tomada con respecto a una distribución de probabilidad específica que Harrison y Kreps definieron en 1979: la medida de martingala equivalente. En particular, esta distribución de probabilidad es distinta que la que utilizamos a diario y por tanto es perfectamente posible (es más, es lo que la teoría predice que así ocurrirá en general) tener predictibilidad en los precios de los activos. O más en concreto, los precios de los activos financieros son solo un paseo aleatorio bajo un conjunto muy restrictivo de hipótesis que no se cumplen en la mayoría de los modelos que utilizamos en el día a día de la investigación.

Finalmente, la eficiencia de los mercados como ausencia de arbitraje no requiere racionalidad de todos los agentes ni que los precios no se muevan de manera salvaje sin una relación directa con cambios en los “fundamentales” (en concreto, es trivialmente sencillo escribir modelos donde tenemos “burbujas” y ausencia de arbitraje incluso en el caso en el que todo el mundo sabe que estamos en el medio de una burbuja).

La segunda definición de eficiencia como transmisión de toda la información es mucho más restrictiva. Como explicaba en otra entrada, no se cumple en cuanto tenemos costes de adquisición de la información. Ya que esta situación es probablemente la normal en el funcionamiento de casi todos los mercados, mi opinión es que la mayoría de los economistas no piensan que los mercados financieros sean informacionalmente eficientes. En algunos casos, como los mercados de deuda pública, lo más probable es que estamos extraordinariamente cerca de la eficiencia informativa: los costes de adquisición de información son pequeños, existen muchísimos agentes y el mercado es líquido. En otros casos, como en muchos derivados exóticos, los mercados son poco eficientes informacionalmente. De nuevo, si como Tano y Luis apuntan, Buffet es alguien que, por el motivo que sea, tiene costes de participar en estos mercados menores que los de otros agentes, será remunerado por ello.

La última definición de eficiencia como optimalidad es la más restrictiva de las tres pues requiere que no exista una asignación de los recursos de la sociedad alternativa a la que genera el mercado que permita al menos a un agente mejorar su situación sin empeorar la situación de nadie. De nuevo, el mercado sea eficiente en este sentido no implica, por ejemplo, que los precios de los activos no puedan moverse de manera radical, con grandes subidas y espantosas bajadas.

Creo que la mayoría de los economistas son conscientes que las condiciones para alcanzar la optimalidad son poco probables de darse en la práctica pues desde la ausencia de ciertos mercados (¿alguno de ustedes ha visto alguna vez un mercado que me asegure contra el riesgo de que me rechacen mi próximo artículo en Econometrica?) a los problemas de externalidades, información asimétrica y demás. La defensa más consistente del mercado es que en la mayoría de los casos estos problemas no son muy grandes o, incluso si lo son, la intervención pública, por muchos motivos, no va a mejorar las cosas.

Con respecto a Buffet, si los mercados son eficientes en el sentido de optimalidad o no creo que es un tanto irrelevante.

Termino resumiendo:

1) Si entendemos eficiencia de los mercados financieros como ausencia de arbitraje, lo más probable es que los mercados sean casi siempre eficientes. Pero esta eficiencia no excluye a gente como Buffet.

2) Si entendemos eficiencia de los mercados financieros como eficiencia en la transmisión de información, ciertos mercados serán (casi) eficientes pero muchos otros no. De nuevo, esta eficiencia abre las puertas a gente como Buffet.

3) Si entendemos eficiencia de los mercados financieros como optimalidad, es improbable que estos lo sean pero a la vez no es claro que podamos generar mejores mecanismos. Buffet poco tiene que ver con este último punto.

Hay 31 comentarios
  • Estimado Jesús:

    1. No es cierto que los "value" stocks tengan un riesgo mayor que la media. La analogía de los árboles es incorrecta. Los retornos de una estrategia "value" son mucho mayores incluso ajustando por riesgo y tamaño:

    Chopra, Navin; Lakonishok, Josef; & Ritter, Jay R. (1985). "Measuring Abnormal Performance: Do Stocks Overreact". Journal of Financial Economics 31: 235–268.

    Como una imagen vale mil palabras, aquí tienen un plot de Shiller:
    http://en.wikipedia.org/wiki/File:Price-Earnings_Ratios_as_a_Predictor_of_Twenty-Year_Returns_%28Shiller_Data%29.png

    Y por favor, informénse bien, como es fácil de comprobar, Buffett (al igual que muchos otras compañías dirigidas por value investors como FFH,MKL, L, GLRE) compran compañías de seguros para utilizar el "float" como una forma de leverage barata. El coste de capital es igual a las pérdidas del brazo asegurador de los holdings (como pasa en FFH y L). Si las compañías están muy bien gestionadas (BRK), eso añade algo a las ganancias. Pero la fuente principal de beneficios son las actividades inversoras.

    2. Hay múltiples ejemplos de value investors con éxito que no tienen acceso a ningún tipo de información privilegiada. Les he puesto el ejemplo de Walter Schloss. Léanse por favor el capítulo que le dedica Bruce Greenwald, compañero de Tano Santos.

    Los retornos más espectaculares de Buffett (superiores al 20% anual) son de la etapa inicial de su partnership, cuando trabajaba en una oficina prestada en Omaha y no tenía ni secretaria. Su única fuente de información eran los almanaques de Moody's.

    Después, en la época en la que Berkshire Hathaway ya era una compañía demasiado grande para comprar empresas ultrabaratas ("cigar butts" que decía Graham), los dos mayores pelotazos de Buffett fueron la compra del Washington Post después del Watergate y de American Express después del "salad oil scandal". ¡En ambos casos no utilizó información privilegiada de ningún tipo! Las dos compañías estaban continuamente en las primeras páginas de todos los periódicos.

    Buffett decía: "I'd be a bum on the street with a tin cup if the markets were always efficient" Este debate está siendo fascinante. Siempre me había preguntado porque el value investing seguía funcionando tan bien en la práctica después de que los principios fundamentales los expusiera hace 60 años Ben Graham (que por cierto debe estar revolviéndose en su tumba viendo los postings que avala su "sucesor" en Columbia) hace más de 60 años. Ahora estoy empezando a entenderlo...

    Vuelvan a leerse (si no lo han hecho ya) "La estructura de las revoluciones científicas", de Thomas Kuhn. No he visto un caso igual de "ceguera de paradigma".

  • Sorry, falto una m..

    http://query.nytimes.com/gst/fullpage.html?res=9B00E1D71E3FF93AA15753C1A9639C8B63

    Baxajuan, creo que hablais de realidades distintas.... Jesus establece una necesidad, un axioma necesario para argumentaciones posteriores, dentro un panorama de posibles, lo mas posible es que sea eficiente. Y a partir de aqui se construye la argumentacion que va mucho mas alla del limite de "asomar el real valor de un activo/inversion". Usted es mas purista y focalizado exclusivamente en la deteccion de los mismos, imagino porque vive de ello...

    No es un matiz, ojo, es esencial para discernir aseveraciones posteriores...

  • Baxajaun

    1) La clave de mi ejemplo no es el mayor riesgo del arbol 2, es su correlacion con las utilidades marginales de cada agente. Es trivial modificar el ejemplo para que el arbol 1 traiga mas riesgo.

    2) Las primas de los activos son por correlaciones, no por cantidades de riesgo absolutas. Esto se aprende el primer dia de clase de finanzas.

    3) Ganancias al principio? Survivorship bias....

    4) Thomas Khun: ese el tipico libro que leen los niños de 18 años en el Starbucks mientras sueñan a ser profundos. Afortunademente, esa superficial pretension de profundidad es una enfermedad que superamos hace decadas. En mi caso esta achaque fue ligero: cuando lei a Kuhn por primera vez en el bachillerato ya me parecio que era un libro bastante estupido, opinion que fue corroborada cuando hable, al llegar a EEUU, con gente que hace filosofia de la ciencia de verdad y no se dedica a escribir estos libros para adolescentes.

  • A mi (un lego en la materia) me parece que la discusión de fondo no es si los mercados son eficientes.
    Mi impresión después de leeros es que tanto Jesús como Baxajaun estáis de acuerdo en que no lo son siempre, aunque frecuentemente se acercan bastante.
    Para unos eso significa que no son eficientes y para otros que sí. La cuestión por tanto sería, en mi opinión, si los supuestos son lo suficientemente realistas para que las conclusiones sean válidas (de forma general, solo para circunstancias 'habituales' o, en el caso extremo, que no lo son y, por tanto, que el paradigma debe ser cambiado).
    PD: Jesús, estoy seguro de que aceptarán tu paper en Econométrica.

  • "La definición de eficiencia como ausencia de arbitraje también implica los precios de en los mercados se comportan como una martingala"

    Pero es que, en un mercado eficiente, no hay tal "ausencia de arbitraje" Lo que hay es un arbitraje masivo que mantiene al sistema sin oportunidades de nuevos arbitrajes.

    Una analogía puede ser el de los vasos comunicantes, un pozo cercano al mar que esté conectado subterráneamente con el mar. El nivel del pozo sube y baja cuando sube y baja la marea de forma que, en todo momento, la diferencia de nivel (y de presión) entre el pozo y el mar es cero. Esta diferencia de nivel nula conduce a que no haya flujo de agua por el canal subterráneo de unión, ya que es una diferencia de nivel y de presión lo único que puede provocar ese flujo. Si deducimos que el flujo por ese conducto subterráneo es nulo, entonces el sistema no cambiaría si taponamos o suprimimos ese conducto que comunica el pozo y el mar. Si hacemos eso, sin embargo, el nivel del pozo deja de estar sincronizado con la marea porque era el flujo provocado por las diferencias de nivel en ese canal (arbitraje) lo que hacía que las diferencias de nivel fuesen nulas (oportunidades de arbitraje).

    "La segunda definición de eficiencia como transmisión de toda la información es mucho más restrictiva"

    Hice un comentario sobre esto, que no fue publicado por el administrador, en aquel post.

    Un mercado transmite en su precio no la máxima cantidad posible de información, ni "toda la información", sino la cantidad precisa de información que hace al mercado más eficiente. Un mercado es una máquina de optimizar. Lo que un mercado maximaliza no es la cantidad de información contenida en su precio sino la cantidad de valor creado. El mercado incluye en su precio la cantidad precisa de información que hace máxima la cantidad de valor creado.

  • Hola:

    Muy interesante el post. Está claro que siempre hay que definir los términos antes de usarlos, y particularmente antes de montar una crítica.

    Sin embargo me parece que hay que tener cuidado con que las definiciones tengan un valor instrumental. Esto es, evitar caer en algo así como que "eficiente, en el sentido económico, es lo que el mercado es". En tal caso se encontraría uno, por lo menos, imposibilitado de refutar nada.

    Siento que de la misma forma que hay quienes critican la presunta eficiencia desconociendo la o las acepciones particulares que le da la profesión, también ocurre del otro lado que no se expongan claramente las consecuencias de gozar de tal propiedad (suponiendo que no se pueda imputar la tautología insinuada más arriba).

    Por ejemplo, aún si excluimos a los defensores de la EMH que, equivocadamente, le atribuyen la imposibilidad de burbujas, afirmaciones como "los mercados no son informacionalmente eficientes" también tienen mucho de irrefutable. Porque, en qué medida son ineficientes? En tanto no se comprometa uno con una cifra, todo o nada de lo que ocurra le podrá ser reprochado o no. O con una definición medible de "información" (de otra forma, todo o nada podrá ser invocado en su nombre).

    Entonces, afirmar la eficiencia de los mercados de una manera útil (o, equivalentemente, susceptible de ser refutada) sería por ejemplo decir que la primera implica que, dadas tales y tales condiciones, dentro de tales y tales rangos de tales y tales variables etc., tal cosa puede ocurrir, y tal otra no puede ocurrir, con tal margen de error o probabilidad. En cambio si cualquier estado del universo no hará sino confirmar la cosa (y, lo confieso, la EMH suena mucho a eso), bueno, esa teoría se parecerá a una teoría de la ruleta que afirma que en cada tirada saldrá un número entre 0 y 36.

  • Jesús:

    Pues por favor modifica el ejemplo frutal y nos lo vuelves a contar. De la manera que lo has hecho inicialmente, se trata, exactamente, de un caso en el cual el retorno es menor, pero exento de riesgo, y de otro en el que el retorno es mucho mayor, pero con un riesgo (varianza) más alto. Esa ha sido siempre la argumentación tradicional de los defensores de la EMT para explicar los retornos más elevados de estrategias tan tontas como comprar el quintil más bajo en PER, P/S, P/B, P/PCF, EV/EBITDA, etc.

    No es una cuestión de survivorship bias. Una fracción muy alta de la gente que trabajó con Graham acabó batiendo los índices. La explicación es que el mercado es mucho más ineficiente con empresas pequeñas como las que compraba Buffett inicialmente, que a menudo no son seguidas por ningún analista. De hecho estrategias como la de Piotroski 2000, dan resultados espectaculares en la práctica, después de comisiones y spreads, pero sólo con empresas de <100M$ de capitalización. Si subes de ahí empieza a converger con los resultados de una estrategia de P/B bajo. Eso quiere decir que solo pueden usarlas particulares. Un fondo de inversión, incluso de los pequeños, movería los precios en su contra inmediatamente. Y hay pocos particulares con el carácter apropiado para seguir una estrategia así, quedándose casi fuera del mercado en el 2006 ó 2007, cuando todo subía como la espuma, y después comprando a manos llenas durante el crash.

    Respecto a Kuhn...el google scholar le da 46000 y pico referencias a Structure of the Scientific Revolutions, y recuerdo haber leído que es el filósofo más citado del siglo XX. Se ve que al resto de chavales sí les hizo tilín el libro. Teniendo en cuenta los números que da el google scholar para otros, dónde trabajó Kuhn y dónde trabajan ellos, creo que habría que ser más humilde.

    Por supuesto el propio Kuhn aborrecía del uso que la morralla posmodernista, y en particular Paul Feyerabend, hicieron de su libro. Pero ofreció un modelo bastante acertado de como en ocasiones los científicos pueden negarse a ver la realidad que tienen delante de las narices.

    @Outlander,

    Por una parte tienes a un montón de profesores universitarios hablando de los mercados eficientes, invirtiendo en index funds (con retorno 0 en 10 años) o comprandose pisos cerca del pico de la burbuja inmobiliaria como Krugman (y no voy a hablar de LTCM). Y después ves a tipos como Walter Schloss, que no fue a la universidad, sacando un 20.9% durante 45 años, trabajando de 9.30 a 4.30 con copias gorroneadas del Value Line Survey. Te puedes imaginar la cara de risa que se le pone a gente así cuando los académicos se acercan y les dicen que en realidad, es imposible que existan.

  • Cives:

    Me paso un poco con Kuhn? No creo que mucho. Es un trabajo superficial (esa es la razon por la que tiene tantas citas: hasta los mas mediocres profesores de Unknown Christian College of Northern Alabama o asi lo entienden) pero, sinceramente, no creo que nadie se lo tome demasiado en serio. Es filosofia de libreria de aeropuerto.

  • Gracias, Jesús, por tus comentarios y referencias acerca de eficiencia teórica de los mercados, posiblidades de arbitraje, disponibilidad, coste y accesibilidad de información y la optimalidad de Pareto que he interpretado como aquella posición desde la cual ya no es posible mejorar a unos sin empeorar a otros.
    Ilustra la complejidad del asunto y creo que tus últimos párrafos lo resumen bien. Unos mercados son más eficientes que otros. En general los más líquidos y fraccionarios, con actores numerosos y homogéneos son más eficientes, más transparentes o más opacos pero de forma igualitaria. Sobre este paradigma (menos frecuente de lo que nos gustaría) se apoya gran parte de la teoría económica vigente.
    En otro extremo estarían mercados en los cuales los actores, entre sí, son de naturaleza cuantitativa y cualitativa muy diferente y el arbitraje es la moneda corriente y en ocasiones hasta el modus vivendi o la razón de ser del mercado.

    Sobre lo de Buffet y el value investing quisiera decir que los inversores pequeños y ocasionales no somos conscientes del coste, esfuerzo, recursos informativos –más allá de los precios y sus movimientos --, y la dedicación de los inversores profesionales ni las redes de seguridad que éstos tienen. Muchos de estos profesionales hacen como aquellos compañeros de matrícula de honor que "nunca estudiaban" para destrozarte la moral pero por coincidencias de la vida hge visto a alguno de los muy notables por rendimientos no salir nunca de su trabajo antes de las 10 de la noche y seguir dándole vueltas después de esa hora.

    Cómo incluir adecuadamente todo ese caudal en estos planteamientos se me escapa pero lo cierto es que no es lo mismo saber un precio y su evolución que poder complementarlo con el conocimiento detallado de las posiciones cortas o largas de inversores concretos o saber con días de antelación las fechas en las que ciertos vehículos de inversión necesitan mostrar posiciones líquidas en su balance o cuándo alguno de los "assets" de cartera hará el anuncio de un nuevo producto o saber que las pólizas de seguros médicos aceptarán pagar diagnósticos hechos con esa máquina de resonancia magnética que lleva varios años aspirando a ello desde uno de tus holdings a largo.

    Imagino a veces un mercado superlíquido de RMBS en el cual unos pocos grandes inversores con su propio "canal de distribución" pueden optar por vender a mi fondo de pensiones dentro del rango diario que ellos gestionan en vez de hacerlo on line con un operador automático. Un mundo de recovecos se esconde en tantos mercados que hay que tentarse la ropa ante lo desconocido.
    El conglomerado de Buffet tiene muchos de esos recursos y saben usarlos mejor que la mayoría.
    Saludos

  • No se me había ocurrido esa explicación para la abundacia de citas de Thomas Kuhn.. entonces, Jesús, tus trabajos deben ser profundísimos 🙂 (es una broma: no he podido resistirme).

    Más en serio, el esnobismo académico no es más que eso, esnobismo. El pobre Kuhn, que trabajó en, ejem, el MIT y en Princeton, no tiene la culpa de que una caterva de posmodernos y, lo peor de lo peor, los creacionistas, se hayan apropiado de sus ideas.

    Por supuesto, tampoco es Dios (a mí me gusta mucho más Bunge), pero en mi trabajo como científico (y por cierto, mucho más citado que tú, Jesús), la situación que describe Kuhn, de dominio de la intersubjetividad a corto plazo, existe, aunque por suerte no demasiado a menudo. Toda evidencia contraria al paradigma no se toma en cuenta, a menudo descalificándola con argumentos menores (nitpicking), o directamente se ignora. En Física esas situaciones duran como mucho 15-20 años. Pero "Security Analysis" de Graham & Dodd se publicó en 1934 y los economistas todavía no lo habeis asimilado...

  • Vale, con esto me salgo totalmente del tema, así que no haré más comentarios para no desviarnos más.

    No sé, Jesús. Es posible que el libro de Kuhn tenga problemas, que sea superficial en algunos aspectos o que su importancia esté sobrevalorada. No obstante, sí creo (vamos, igual ando despistado en esto, pero no sé) que: a) Tiene una importancia histórica difícil de negar; Popper-Quine-Kuhn-Lakatos-Feyerabend sigue siendo el quinteto estándar que se ve en casi cualquier primer de filosofía de la ciencia (los dos que creo que son más usados, en metodología económica, el de Wade Hands y el de Blaug, por ejemplo) b) Es un trabajo pionero en el análisis positivo de la ciencia (junto, si no me equivoco, con el trabajo de Quine "La naturalización de la espistemología"). Es en buena medida uno de los puntos de partida de la sociología de la ciencia y el análisis económico de la ciencia. Por ejemplo, yo tuve la "suerte" de leer a Kuhn poco después de haber leído a North y me pasé bastante tiempo pensando en como entender los cambios de paradigma como cambios institucionales.

  • La crítica de Bunge tiene que ver con que la posición de Kuhn, cuando no es trivial, es falsa.

    Es trivial en el sentido de que Kuhn no descubre nada nuevo al afirmar que a nadie le gusta que lo contradigan y que por ende habrá resistencia. Al punto de que es ya motivo de investigación que incluso la "razón" tiene menos que ver con la búsqueda de la verdad que con ganar discusiones (http://papers.ssrn.com/sol3/papers.cfm?abstract_id=1698090). Este es el aspecto trivial.

    Lo falso a lo que se opone Bunge es el corolario (sobre todo sostenido por Feyerabend) de que al final la realidad no es objetiva sino materia de convención. Esto es, de que no es verdad por ejemplo que un experimento crucial pueda sentenciar a la pena capital a una teoría equivocada. Sí, pueden todos empecinarse o ponerse de acuerdo en negar lo que está delante de los ojos, pero no, no es verdad que el experimento u observación empírica no tenga valor objetivo de refutación y que al final ha sido siempre el caso que las ciencias los han admitido y así han progresado. La realidad, para Bunge, existe, el método científico es posible y funciona, y por consiguiente la necedad es problema personal de los necios.

    Me parece en cambio que los economistas tienen un problema con Kuhn porque es innegable que muchas "verdades" lo son por convención y no objetivas. El ejemplo más flagrante es el de los premios Nobel, que son otorgados a personas que sostienen posiciones contradictorias. Esto nos obliga a decidir entre 2 alternativas: o bien una de las 2 posiciones es falsa y por ende uno de los laureados recibió un premio injustificado (qué papelón!), o bien la recompensa no tiene que ver con el valor de verdad de las contribuciones sino con otras cosas, más "soft". Por ello, uno podría sospechar que lo social juega un rol muy a la manera de Kuhn, lo que no es el caso de las ciencias, donde no existen o pueden persistir cosas como "freshwater vs. saltwater economics" sin que los hechos terminen por imponerse a egos y convenciones.

  • Break que no Breakthrough.

    Realmente si comparamos a ese egregio quinteto que cita Cives con la historia precedente de la filosofía a mí me parece que sus aportaciones son muy importantes pero quizás un tanto escasas comparadas con la epistemología kantiana e incluso con algunas anteriores como Spinoza, Descartes, Leibnitz o el propio Newton. Realmente todos ellos nos confrontan con la metáfora de la gruta mal iluminada de Platón y con "lo claro y distinto", lo intuitivo cartesiano, por mucho que los posmodernos sugieran que nos falta imaginación.

    Este es un efecto muy importante porque ha relativizado un tanto la sacralización del método científico ubicándolo donde debe estar, es decir, en la creación de paradigmas temporales capaces de predictibilidad, contraste, refutación y peer review que nos ayuden otro trecho del camino hasta la próxima fractura y la nueva luz.

    Esto era inevitable una vez se fue comprendiendo mejor la naturaleza que percibimos y las interacciones entre sujetos predefinidos y muy limitados y objeto(s).
    Más o menos viene a ser la plasmación kantiana de los vericuetos entre la percepción del fenómeno y la inasibilidad del noúmeno. Un baño de humildad que nos servirá para coger carrerilla y saltar de nuevo hacia adelante. Porque necesitamos creer en el progreso para explicarnos a nosotros mismos y nuestras andaduras. Más que el agua.

    Poco a poco, a ratos, voy terminando la obra de Popper y tengo pendiente a su alumno Feyerabend. Con Popper he aprendido cosas y con Kuhn (sólo he leído su "La Estructura de...") he tenido la sensación de leer una buena obra de divulgación y reflexión (no es poco saber comunicar) que en ciertos momentos me hacía recordar cosas dichas por Newton y otros pero teniendo en cuenta las presiones ambientales que no son irrelevante en la ciencia ni muccho menos en su financiación. Al final se queda uno con la sensación de que se nos ha ocurrido a nosotros mismos. Nos apropiamos pronto de lo bueno que siempre tiene padres a "esgalla".
    Esto es lo genial de la cadena humana que siempre podemos aportar y construir algo con lo que otros nos aportan. En este sentido cada día lamento más que Teilhard no haya sido un mejor comunicador porque sería otro que añadir al ramillete. La acción que nos integra y realiza como forma de conocer.

    Popper me impresiona por su independencia de criterio y por su compromiso vital. Su descripción detallada de cómo el poder político siempre se esfuerza hasta en dictar la epistemología y las cosmologías necesarias para su desarrollo es muy importante para todos nosotros y más en estos momentos. Capítulos XI y XII de su obra central.

    Muy interesante este post de Jesús y las reacciones que ha provocado. Mucho y bueno.

    Bueno, hasta la noche.
    Un saludo.

  • Ya solo falta hablar de la Economia como ciencia.... y ponemos la gindilla...
    Aunque Marcelo ya sentencio:
    "Por ello, uno podría sospechar que lo social juega un rol muy a la manera de Kuhn, lo que no es el caso de las ciencias"
    O eso es un convencionalismo sujeto a la discreccion del anunciante?

  • No nos estamos yendo del tema?.

    Jesus, ¿qué opinas de la paradoja que plantea Luisito?. En el razonamiento que tú apuntas, las oportunidades de arbitraje existen porque si no, ¿de qué viven los "arbitros" encargados de hacerlas desaparecer? (no parecen vivir mal, diría yo).
    Si el arbitraje, como apunta Luisito, es masivo, precisamente para hacer desaparecer las oportunidades de arbitraje en mercados de una profundidad muy relevante, eso crea un universo lleno de "oportunidades de arbitraje que no desaparecen hasta que alguien no las ve".
    En ese escenario ¿no puede Buffet vivir, precisamente, de detectar oportunidades de arbitraje (osea ineficiencias) que escapan a otros agentes? Esas ineficiencias no serían evidentes o fáciles de demostrar (hasta el punto de que incluso Buffet las busa, en ocasiones, donde no están) pero creo que es significativa (no aleatoria) su capacidad para encontrarlas.
    Visto de otra forma: el razonamiento de eficiencia en el sentido de "ausencia de oportunidades de arbitraje" se basa, precisamente, en la existencia de "Buffets" de la vida que arbitran las ineficiencias (existentes) del mercado hasta hacerlas desaparecer ... Este razonamiento tiene su belleza ya que, siguiéndolo, lo que habría hecho millonario a Buffett es su contribución activa a la belleza de la teoría del mercado eficiente ...

    ... Y sin embargo se mueve ... ¿no?

  • @Outlander,

    Me enganché con lo de Kuhn porque me llamó atención la reacción epidérmica e intenté explicármela. Usé "ciencia" a lo anglosajón, "sciences", je! 🙂
    ---

    Respecto de los mercados eficientes, sostengo que la hipótesis tiene toda la forma de un sistema cerrado. Admitamos la definición basada en la transmisión de información. Dado que "información" no está bien definida ni es medible, no es posible decir si la condición se cumple o no, lo que permite invocarla para proteger a la teoría de cualquier refutación.

    Por ejemplo, si el precio de los tulipanes se viene al piso de la noche a la mañana (o durante la misma mañana), se podrá decir que el precio inflado era ex-ante compatible con lo prescrito por la teoría dada "la información" en mano de los agentes económicos, y la corrección también, dada "la nueva información". Ahora que cuál es concretamente esa info que antes no estaba y que de golpe apareció, bueno, eso nunca nadie dice. Es un razonamiento circular: los precios son función de la información, y la existencia y propiedades de la información se infiere a través de los precios. En este contexto, la información es a los precios, lo que el inconsciente es a los sueños en el psicoanálisis.

    Los críticos nunca van a hacer blanco de la misma forma que no se puede refutar a Freud.

  • "La explicación es que el mercado es mucho más ineficiente con empresas pequeñas como las que compraba Buffett inicialmente ..."

    No creo que esto sea una muestra de ineficiencia. Un mercado, o cualquier otro mecanismo de asignación de recursos que pretenda ser eficiente, no puede dedicar el mismo esfuerzo a obtener información más relevante que a obtener información menos relevante.

    Si el coste de esa información fuese cero, o equivalentemente, si el mercado pudiese dedicar un valor infinito a obtener información, podría dedicar una cantidad igual (e infinita) de recursos a cada lote de información. En el mundo real, la información es costosa lo que obliga al mercado a asignar precios diferentes a lotes de información distintos según su relevancia si se pretende emplear esos recursos de manera óptima.

    El precio del barril Brent contiene mucha más información que el precio del aceite de linaza pero eso no indica que el mercado del aceite de linaza sea menos eficiente que el del Brent.

  • Cives:

    Mira esta pagina web: http://www.strevens.org/classes/

    NYU es, hoy por hoy, el mejor departamento de filosofia del mundo y Strevens una de las "hot young academics" que suena mucho estos dias, asi que, como te imaginaras, que lo que él enseña es lo que considero el "gold standard" del tema en este momento (por motivos que no vienen al cuento, mi trabajo en la universidad me permite saber que este es el consenso de lo mejor de la profesion).

    Fijate en sus syllabi: en las clases de doctorado Kuhn no aparece y la linea de argumentacion Popper-Quine-Kuhn-Lakatos-Feyerabend que citas tampoco (si te sirve de indicacion, Popper me parece el filosofo mas sobrevendido de la historia, incluso mas que Kuhn). En la de undergrad habla un poco de Kuhn, pero mas para que los estudiantes sepan la evolucion de las ideas.

    Mi imagino que si uno esta en una universidad española de las que no hacen mucha investigacion lo de Kuhn suene fenomenal, pero no es lo que se enseña en los sitios que estan en la frontera.

  • Marcelo:

    No, no tienes razon. Existen contrastes empiricos de la eficiencia de los mercados. De hecho, en muchos sale refutada. Lo unico que yo queria decir en el post es que la mayoria de las "refutaciones" que uno ve en los medios de comunicacion populares (o las que han dejado muchos de los comentaristas anteriores) son falaces por ni referirse a la hipotesis en consideracion ni ser logicamente consistentes.

  • Jose Pablo

    La definicion de Duffie dice que eficiencia implica que: "no se puede diseñar una estrategia de cartera que no cueste recursos elaborar, que nunca genere pérdidas y que, con probabilidad mayor que 0, produzca ganancias positivas en cierto momento"

    Si el arbitraje es costoso, la anterior definicion no se cumple. Entonces nos tenemos que ir a modelos como los de Grossman y Stiglitz de los que ya he hablado donde el arbitraje es remunerado de tal manera que, en el margen, los agentes sean indiferentes entre arbitrar o no.

    De nuevo, hay que ser muy cuidadoso con lo que dice la definicion. Por ejemplo, no dice que uno no pueda batir al mercado de manera sistematica. Ni dice que una estrategia uno pueda batirlo con un 99.99% de probabilidad. Dice que no lo puedes batir con un 100% de probabilidad.

  • Sinceramente, me ha costado entenderlo, pero creo que al fin lo he conseguido.
    Daría un ejemplo, desde mi punto de vista bastante acertado; pero después de ver como se trata a Kuhn y a Popper, al que respeto profundamente; y la definición sobre el trabajo del primero: "es filosofía de librería de aeropuerto", de lo que aún me río, han hecho que lo piense tres veces. Y de todos es sabido que cuando una idea se medita más de dos, termina en la papelera.

    A veces despreciar a un filósofo por: manido, trivial o ser excesivamente popular, conlleva el riesgo de perder la objetividad y olvidar algunos de sus aciertos (no sería el primero). No sé de Khun ni me refiero a él en particular, pero lo del aeropuerto ha hecho que recuerde alguno.

  • Manias, Panics and Crashes de Kindleberger y Aliber, todo un clásico, es una buena vacuna contra cualquier tentación de aplicación, "en el mundo real", de las conclusiones que se pudieran sacar de las teorías del mercado eficiente ... muy recomendable.

  • Very nice post (and very nice blog!).

    Regarding the second definition and the Grosmann and Stiglitz' impossibility result, it has been long argued (see Paul Milgrom's thesis http://www.stanford.edu/~milgrom/publishedarticles/Rational%20Expectations.pdf) that the contradiction brought up by fully revealing equilibria and the cost to acquire information is a consequence of the fact that general equilibrium theory is not a theory of price formation. Once you have a theory of how prices are formed (e.g., auction theory), those two things can be reconciled. A recent piee of work in this respect is http://faculty-gsb.stanford.edu/ostrovsky/papers/aggregation.pdf

    Cheers,

    PS.: Sorry about the text in english. I cannot write in Spanish

  • Hola

    A todos los que me habeis preguntado sobre Kuhn, esto es "assessment" que hace la SEP *una referencia fantastica* sobre el tema:

    "Assessing Kuhn's significance presents a conundrum. Unquestionably he was one of the most influential philosophers and historians of science of the twentieth century. His most obvious achievement was to have been a major force in bringing about the final demise of logical positivism. Nonetheless, there is no characteristically Kuhnian school that carries on his positive work. It is as if he himself brought about a revolution but did not supply the replacement paradigm. For a period in the 1960s and 1970s it looked as if there was a Kuhnian paradigm ‘historical philosophy of science’, flourishing especially in newly formed departments of history and philosophy of science. But as far as the history of science and science studies more generally are concerned, Kuhn repudiated at least the more radical developments made in his name. Indeed part of Kuhn's fame must be due to the fact that both his supporters and his detractors took his work to be more revolutionary (anti-rationalist, relativist) than it really was.

    Turning to the philosophy of science, it was clear by the end of the 1980s that the centreground was now occupied by a new realism, one that took on board lessons from general philosophy of language and epistemology, in particular referentialist semantics and a belief in the possibility of objective knowledge and justification. There is some irony therefore in the fact that it was the demise of logical positivism/empiricism that led to the rebirth of scientific realism along with causal and externalist semantics and epistemology, positions that Kuhn rejected."

    Esto demuestra, una vez mas, mi punto principal: la filosofia de la ciencia seria ha abandonado a Kuhn hace mucho tiempo. Algunos no se han enterado pero eso no es mi culpa:)

    http://plato.stanford.edu/entries/thomas-kuhn/#6.4

  • Vinicius

    Thanks for the references. Yours is a very nice point. I should write about this in the future.

  • El comentario final de la SEP no me parece tan negativo:
    "It may yet be that a characteristically Kuhnian thesis will play a prominent part in our understanding of science."

  • Fede:

    Si, es mas positiva, pero a mi me parece una de esas frases que pones en una conclusion para "cubrirte las espaldas" 🙂

  • Perdona Jesús, pero más arriba has dicho que The Structure of Scientific Revolutions es "un libro para adolescentes" y "filosofía de librería de aeropuerto". La Stanford Encyclopedia of Philosophy dice que "he was one of the most influential philosophers and historians of science of the twentieth century." Casi ná.

    Para resumir la cuestión, los mejores científicos del mundo (y conozco a unos cuantos en mi área) ignoran y desprecian a los filósofos modernos. En cambio es bastante frecuente que citen a Kuhn o a Popper en sus trabajos.

    Los mejores inversores del mundo también ignoran y desprecian lo que dicen los proponentes de la Efficient Markets Theory, pero citan todos los días a Ben Graham.

    El test fundamental de una teoría es como funciona en la práctica. No la academic fashion del día.

  • Baxajaun:

    Mira lo que dice la SEP:

    "Turning to the philosophy of science, it was clear by the end of the 1980s that the centreground was now occupied by a new realism, one that took on board lessons from general philosophy of language and epistemology, in particular referentialist semantics and a belief in the possibility of objective knowledge and justification. "

    De esto queda bien clarito que la filosofia de la ciencia moderna no se toma muy en serio a Kuhn. Si no te quieres enterar no es mi problema. En fin, volviendo a mi ejemplo anterior, a muchos fisicos y quimicos Kuhn les hace tilin porque lo entienden sin necesidad de tomar una clase seria de metafisica o de filosofia del lenguaje. Es mas, han podido encontrar el "La Estructura...." en la libreria del aeropuerto mientras toman el avion de una conferencia a otra.

    Pero no te preocupes, esto terminara llegando incluso a las pequeñas y remotas universidades españolas. MIentras tanto, te dejo que sigas perdiendo todo el tiempo que quieras. El mio es bastante valioso asi que no voy a seguir con el tema.

    Have a nice life!

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