La reforma de la ley concursal: III. Alternativas para atrevidos

(Marco Celentani y Fernando Gómez) En la primera entrega de esta serie hemos resumido los cambios principales en la ley concursal introducidos por el Real Decreto-ley 4/2014 y el Real Decreto-ley 11/2014. En la segunda entrega hemos tratado de delinear qué cabe esperar de estos cambios y hemos concluido preguntándonos si hubiera sido razonable ser más ambiciosos y como se podría diseñar un esquema más incisivo. En esta tercera entrega hablaremos de tres propuestas atrevidas de reformas de los procedimientos concursales.

Nos parece interesante hablar de estas propuestas no solo como posibles patrones para reformas radicales (para quienes tengan el atrevimiento de proponer algo que hasta ahora no se ha probado, aunque algunas propuestas ya cuentan con algunos años), sino también en cuanto motores de reflexión sobre problemas fundamentales del concurso, que la normativa concursal debería estar llamada a solucionar (para quienes tengan al menos el atrevimiento de poner en duda el status quo).

Las tres propuestas se basan en el funcionamiento de mercados. Resumiendo en extremo: la primera propuesta supone acudir al mercado; la segunda, acudir al mercado después de haber transformado los activos de los acreedores; la tercera, diseñar un mercado para tomar las decisiones que se plantean en los procesos concursales.

Primera propuesta: Subasta

En un artículo publicado en el 1986 en el Journal of Legal Studies Douglas Baird, de la University of Chicago Law School, propuso una reforma del sistema concursal empresarial basado en tres principios fundamentales:

• Una vez que una empresa llegue a una situación de insolvencia, la totalidad de la misma se pone a la venta en una subasta en la que pueden participar accionistas, acreedores, ejecutivos y otros inversores.
• Los ingresos derivados de la venta se distribuyen entre los acreedores respetando el orden de preferencias preconcursales.
• Los nuevos propietarios deciden si liquidar la empresa o reorganizarla y, en este caso, cómo reorganizarla.

Segunda propuesta: Asignación de acciones y opciones

En 1988 Lucian Bebchuk, de Harvard Law School, propuso en un artículo en la Harvard Law Review un ingenioso y simple mecanismo cuyo propósito principal era obtener información de acreedores y accionistas a fin de respetar las prioridades preconcursales. Para entender el mecanismo conviene considerar el caso de una empresa que tiene acreedores preferentes con créditos por un valor total de Vp, acreedores subordinados con créditos por un valor total Vs y accionistas. Si la empresa entra en concurso:

• Se cancelan todas sus deudas.
• A los acreedores preferentes se asignan Vp acciones de la empresa en proporción -para cada acreedor- a los créditos que posee.
• A los acreedores subordinados se asignan Vp opciones sobre las acciones de la empresa con un precio de ejercicio igual a 1 y en proporción - para cada acreedor- a los créditos que ostenta.
• A los accionistas se asignan Vp opciones sobre las opciones asignadas a los acreedores subordinados con un precio de ejercicio igual a (Vp+Vs)/Vp y en proporción a las acciones que tienen.

Si nadie ejecuta las opciones, los acreedores preferentes se convierten en los propietarios de la empresa. Si los acreedores subordinados ejercitan todas sus opciones, los acreedores preferentes recuperan la totalidad de sus créditos. Si los accionistas no ejercen sus opciones los acreedores subordinados se convierten en los propietarios de la empresa. Si los accionistas ejercen todas sus opciones, también los acreedores subordinados recuperan la totalidad de sus créditos y los accionistas se mantienen como propietarios de la empresa.

Philippe Aghion, Oliver Hart y John Moore han adoptado el mismo mecanismo como parte de otra propuesta formulada en un artículo publicado en 1992 en el Journal of Law, Economics and Organization.

Tercera propuesta: Voto cuadrático

Glen Weyl, del Departamento de Economía de la University of Chicago, con varios coautores ha propuesto un mecanismo de elección social denominado voto cuadrático. Las ideas subyacentes a este mecanismo son las siguientes:

• La elección se resuelve por mayoría;
• Cada participante puede emitir cuantos votos desee pero tiene que realizar una pago cuadrático en el numero de votos emitidos, de tal forma que emitir 2 votos cueste 4 veces lo que cuesta emitir 1 voto y emitir 4 votos cueste 16 veces lo que cueste emitir 1 voto.
• Los ingresos derivados de las transferencias de los votantes se pueden repartir de formas distintas; una de ellas es repartirlos a partes iguales entre todos los que participan en el proceso de votación.

Más allá del análisis de las propiedades de mecanismos de este tipo en distintos entornos (un análisis complicado en el que no conviene entrar aquí) Glen Weyl y sus coautores han propuesto mecanismos adaptados pensados para varias aplicaciones concretas y Glen Weyl y Eric Posner han fundado una empresa, Collective Decision Engines, que se dedica a promocionar la comercialización de las ideas del voto cuádratico. Una de estas aplicaciones, formulada por Glen Weyl y Eric Posner, propone una reforma de los procedimiento concursales que se puede resumir en las siguientes 4 etapas (aquí el documento de trabajo y aquí un resumen hecho por los propios autores).

• Etapa 1: Propuestas de planes de reorganización
  • Cada accionista y cada acreedor puede proponer un plan de reorganización.
  • Cada plan propuesto tiene que respetar las prioridades preconcursales.
  • Un plan queda aprobado si recibe votos que corresponden al menos a los votos de un acreedor individual que tenga el 5% del total de deuda.
    • Nota: Como se aclarará en la descripción de la etapa 3, los votos no se otorgan proporcionalmente al crédito de cada acreedor sino en función de la raíz cuadrada del crédito de cada acreedor; esto implica que si n acreedores con los mismo créditos apoyan un plan, para que este sea ratificado es suficiente que cada uno de ellos tenga tan solo el 5%/n² del total de la deuda. En el caso de dos acreedores, cada uno tendrá que tener tan solo el 1,25% del total de la deuda (es decir 2,5% entre los dos). En el caso de diez acreedores, es suficiente que cada uno de ellos posea tan solo el 0,05% del total de la deuda (es decir el 0,5% entre los diez).
  • Si ningún plan es aprobado se pasa a la Etapa 4.
  • Si solo un plan se aprueba se pasa a la Etapa 3.
  • Si dos o más planes son aprobados se pasa a la Etapa 2.
• Etapa 2: Elección entre distintos planes de reorganización
  • Cada acreedor recibe unas fichas correspondientes al valor nominal de sus créditos.
  • Un acreedor con x fichas que ha apoyado un plan de reorganización en la Etapa 1 obligatoriamente puja sus x fichas a favor del mismo plan y se contabilizan √x votos a favor del plan.
  • Los acreedores que no han apoyado ningún plan de reorganización en la Etapa 1 pueden asignar sus fichas tanto a favor como en contra de todas los planes de reorganización ratificados en la Etapa 1. Si un acreedor puja z fichas a favor (en contra) de un plan se contabilizan √z votos a favor (en contra) del plan.
  • Si ningún plan de reorganización recibe un numero positivo de votos se pasa a la Etapa 4.
  • Si uno o más planes de reorganización reciben un numero positivo de votos, se declara ganador el plan que ha recibido el máximo numero de votos y se pasa a la etapa 3.
• Etapa 3: Reorganización o liquidación?
  • Cada acreedor recibe unas nuevas fichas correspondientes al valor nominal de sus créditos.
  • Cada acreedor decide si votar a favor o en contra del plan de reorganización ganador de la Etapa 2 o del único plan aprobado en la Etapa 1.
  • Si un acreedor con w fichas vota a favor (en contra) del plan de reorganización ganador se contabilizan √w votos a favor (en contra) del plan de reorganización ganador.
  • Si el plan de reorganización ganador recibe un numero positivo de votos el plan se aprueba.
  • Si el plan de reorganización ganador recibe un numero negativo de votos el plan pasa a la Etapa 4.
• Etapa 4: Liquidación
  • La empresa es liquidada y los ingresos se distribuyen entre los acreedores respetando las prioridades preconcursales.

Algunas ventajas y defectos de las propuestas

Tanto el uso de las subastas como la asignación de acciones y opciones en función de las prioridades preconcursales de los acreedores tienen ventajas importantes que derivan de su simplicidad, del respeto de las prioridades preconcursales, de la reducción del poder de negociación de los administradores de la empresa y sobre todo de la toma de decisiones basadas en valoraciones de mercado de la empresa en su conjunto o de los activos de la misma.

Pero existen también razones para pensar que ninguna de estas dos soluciones resulte atractiva en muchas circunstancias.

Por ejemplo, la adquisición de la empresa o el ejercicio de las opciones de compra pueden verse constreñidas tanto en el caso de las empresas pequeñas, por la existencia de asimetrías informativas, como en el caso de las empresas grandes, por las restricciones de liquidez.

También es importante recordar que salvo en el escenario ideal en que se cumplen las condiciones para la validez del Teorema de Modigliani-Miller, el valor de una empresa no es independiente de su estructura de capital y, en particular, de la actitud frente al riesgo de sus propietarios. Esto implica que un inversor que participa en una subasta o un acreedor subordinado que se plantea si ejercer una opción de compra no tiene simplemente que adivinar cual es el valor de un activo dada su propia actitud frente al riesgo, sino que tiene que adivinar el valor que el activo tendrá para él dada su actitud frente al riesgo pero también en función de la actitud frente al riesgo del resto de inversores que se harán con el resto de la empresa y que por ello influirán en su perfil de riesgo.

Según Glen Weyl y Eric Posner, el mecanismo que ellos proponen presenta ventajas importantes frente a las otras dos propuestas por dos razones fundamentales. La primera es que trata el problema de la reorganización de una empresa como lo que es, es decir como un problema de acción colectiva. La segunda es que en la medida en la que combate la tiranía de la mayoría, su propuesta permite aprovechar la información de quien al ser acreedor de la empresa tiene mejor información sobre ella.

Probablemente el mayor inconveniente de la propuesta de Glen Weyl y Eric Posner es su novedad y, por lo tanto, la ausencia de evidencia sobre el funcionamiento de este mecanismo o de mecanismos que se basen en la misma idea del voto cuadrático.

Conclusiones

Es sin duda oportuno resaltar la importancia de ser cautos a la hora de sacar conclusiones a la vista de la ausencia de experiencia previa en la realidad acerca de las propuestas reseñadas. Máxime si pensamos que dos de las propuestas reseñadas tienen ya un cuarto de siglo y que la otra se basa en un mecanismo extremadamente novedoso.

Aún así creemos que reflexionar sobre estas propuestas es útil para entender que si bien es probable que las recientes reformas permitan agilizar los acuerdos preconcursales y los convenios concursales, el abanico de soluciones posibles para abordar una reforma incisiva de la ley concursal es muy amplio y que es probable que sea necesario recurrir a alguna de estas opciones si se quiere que los mecanismos concursales no sean un freno para la innovación y el crecimiento.