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¿Están los hogares preparados para una nueva recesión?

Las noticias que recibimos las últimas semanas nos hacen temer que se pueda producir un frenazo a la actividad económica, especialmente en la zona euro. La severidad de la Gran Recesión, que castigó duramente a los hogares españoles, nos lleva a preguntarnos si estamos preparados para una nueva recesión. En este post repasaré la situación financiera de las familias y algunas peculiaridades del comportamiento cíclico del ahorro de los hogares para, finalmente, arriesgarme a contestar a la pregunta del título.

La situación financiera de las familias tras la Gran Recesión

Los datos utilizados en este post proceden del Banco de España y del INE. Diré ya, por adelantado, que la renta de los hogares ha crecido más lentamente que el PIB durante el periodo 2007-2019, que los hogares dependen más de las transferencias sociales y que tienen una posición financiera más saneada que en 2007.

La Figura 1 muestra la evolución de varios estadísticos de los hogares en porcentaje del PIB: en el eje izquierdo (en negro) aparecen la renta bruta (y hog), renta disponible (y^d hog), y salarios como porcentaje del PIB. En el eje rojo aparecen otros dos componentes de la renta bruta: rentas de propiedades y el excedente bruto de explotación. La diferencia entre renta bruta y disponible es que en la segunda se le ha sumado las transferencias sociales y sustraído impuestos y cotizaciones sociales. Llama la atención la enorme caída de la renta (bruta o disponible) en más de 6 puntos desde los momentos más negros de la Gran Recesión hasta el segundo trimestre de 2019. La caída en renta bruta (en términos relativos al PIB) se explica casi completamente por la reducción de la renta salarial, que pasa de ser alrededor del 50% del PIB en 2009T2 a estabilizarse en el 45% desde 2018. En la Figura 2 aparecen las partidas que se suman (o restan) para hallar la renta disponible de las familias. Durante la primera fase de la Gran Recesión, las transferencias sociales a las familias aumentaron del 25 al 35% de la renta bruta. Las cotizaciones sociales han ido ascendiendo desde el 26% de la renta bruta en el primer trimestre de 1999 hasta llegar al 30% en el segundo trimestre de 2019 (algún día habrá que hacer la cuenta de la progresividad del sistema impositivo añadiendo las cotizaciones sociales al resto de la carga impositiva). El peso de los impuestos ha ido aumentando desde el 10% al 12.2% al final del periodo considerado. Desde el lado del gasto vemos en la Figura 3 que el consumo (en el eje negro) está creciendo, como fracción de la renta disponible, desde la mitad de 2009. En cambio, como fracción del PIB, oscila muy ligeramente. Esta disparidad se debe a que la renta disponible de las familias está cayendo en relación con el PIB, como ya hemos visto. ¿Hay un cambio de régimen en el comportamiento del consumo? En el eje rojo de la Figura 3 se muestra el comportamiento de la inversión inmobiliaria de los hogares, tanto como fracción de la renta disponible de los hogares (línea roja continua) como del PIB (línea roja discontinua). Vemos que en el pico del boom las familias invertían casi el 16% de su renta disponible, cifra que redujeron hasta el 5% en 2015, volviendo a repuntar desde entonces. La Figura 3 sugiere que, efectivamente, como se apunta en otras fuentes, el consumo y la inversión de los hogares aumentan como fracción de la renta durante los booms, pero no está claro lo que ocurre fuera del boom: así lo sugieren los datos en el periodo 2009-2014. La Figura 4 muestra el ahorro de las familias (eje negro), entendido como renta disponible menos consumo, y en el eje rojo se muestra el ahorro financiero (renta disponible menos consumo e inversión; es decir, la capacidad o necesidad de financiación de las familias). Ambos estadísticos van de la mano, excepto en el periodo 2009-2014. Durante el periodo 2007-2009 disminuyó la necesidad de financiación de los hogares a costa de consumo e inversión. En el periodo siguiente la intensa caída en la inversión propició el desapalancamiento de los hogares así como un aumento del consumo (como fracción de la renta disponible). Este panorama ha cambiado desde 2018, donde vemos que, nuevamente, las familias tienen un ahorro financiero negativo con el que sostienen el repunte de la inversión y del consumo.

 

 

 

 

 

Con esta descripción de la situación financiera de las familias, ¿debemos preocuparnos a la vista de la más que probable recesión que se avecina? Desde mi punto de vista, un mercado financiero estable permitiría capear la situación ya que los hogares, en su conjunto, tienen una situación financiera razonable. La Figura 5 muestra el ratio anual de activos residenciales y activos financieros netos sobre renta disponible. Aun cuando el ahorro es negativo en los últimos trimestres, los hogares en su conjunto tienen una posición sólida (o más sólida que en 2009). Un mercado financiero estable permitiría liquidar la riqueza inmobiliaria para mantener el consumo. Pero para eso necesitamos que funcione el mercado de crédito. Otro aspecto que puede ser importante es la desigualdad en la distribución de la renta. ¿Cuánto importa la desigualdad para prever el comportamiento del consumo agregado? No está claro, pero los estudios para Estados Unidos (véase aquí o aquí) apuntan a que cuando aumenta el riesgo individual y la autoridad monetaria ya no puede bajar el tipo de interés para animar la inversión, el efecto agregado de la desigualdad puede ser importante.

Is Spain Different?

La pregunta que nos queda ahora es ¿por qué los hogares españoles ahorran menos en épocas de bonanza? La Hipótesis de la Renta Permanente, formulada originalmente por M. Friedman, nos dice que la respuesta del consumo y del ahorro es diferente cuando los consumidores se enfrentan a cambios transitorios o permanentes de su renta. La persistencia de los cambios es la cuestión primordial (y el tamaño obviamente, pero la persistencia suele agravar el tamaño). Si mi empresa me promociona inesperadamente, pero es muy improbable que mantenga esa promoción, no cambiaré mis hábitos de consumo y, por tanto, ahorraré. Si, por el contrario, mi empresa me dice que esa promoción es permanente entonces me endeudaré, cambiaré de coche y, quizás, pediré una hipoteca para comprar una casa. Lo esencial es que esos cambios sean inesperados y que el mercado de crédito funcione para, efectivamente, poder traer renta permanente al presente (endeudarse). Un consumidor que sufra exclusivamente cambios transitorios sin que se altere su renta permanente aumentará su ahorro en épocas de vacas gordas. Un consumidor que solo sufra cambios en su renta permanente lo hará en épocas de vacas flacas. La razón es la misma: alisar consumo. Esta explicación es la que se acepta para estudiar las particularidades del ciclo económico en países de Latinoamérica: allí los cambios en renta permanente son frecuentes y también los problemas de acceso al mercado internacional de capital (a veces el credito, suddenly, stops). Como resultado, en esos países, el consumo fluctúa más que el PIB y su cuenta corriente es contracíclica. En mi post anterior con Luis Puch, vimos que la cuenta corriente era contracíclica en España hasta que llegó la Gran Recesión. Es decir, compartimos ese rasgo con las economías emergentes. No así la volatilidad del consumo respecto a la del PIB que, como vimos, en nuestro caso, parece un efecto del comportamiento peculiar de los deflactores del consumo y de la inversión.

Entonces, ¿está el comportamiento del consumo dominado por shocks permanentes como en las economías emergentes? Esto no podemos saberlo mirando a los datos agregados, sino que tenemos que acudir a estudios microeconómicos. El trabajo de Albarrán, Carrasco y Mtnez. Granados nos dice que sí. Estos autores, usando una metodología similar a Blundell, Preston y Pistaferri, estiman que la dinámica de la renta laboral en España está dominada por shocks permanentes (no así la de los trabajadores autónomos). La renta laboral determina, en gran medida, el comportamiento de la renta de las familias ya que comprende el 70% por ciento de ésta, en media. El mayor riesgo que sufre un trabajador en España es la pérdida del empleo (véase esta comparativa para varios países de la EU): En 2006 el 12% de los parados que habían trabajado alguna vez llevaban más de 2 años en paro. En 2015 la cifra había ascendido al 45.28%. En 2018, la tasa de ahorro de los hogares españoles era la tercera más baja de la zona euro (véase la publicación del Banco de España). Si la hipótesis que aquí se sugiere es cierta, debería ocurrir que los shocks permanentes son más importantes en España que en otros países. El documento del ECB enlazado arriba parece confirmar esta hipótesis.

Por último, es necesario señalar que la naturaleza del riesgo laboral (transitorio o permanente) no solo es relevante para entender las pautas del consumo, sino de la inversión de los hogares. En el documento de trabajo de Díaz y Luengo-Prado (2008) se muestra que cuando el riesgo laboral está dominado por shocks transitorios, los hogares prefieren invertir menos en activos residenciales y mantener su riqueza en activos financieros para así poder hacer frente a reveses económicos transitorios. Si, por el contrario, el riesgo laboral es permanente; en cuanto pueden, prefieren invertir en activos residenciales ya que son una fuente de crédito con garantía real. Ese “en cuanto pueden” se refiere al momento de su ciclo vital en el que pueden pagar la entrada de una casa. Eso es importante si, además, se considera que el hogar es una unidad económica que responde a las condiciones económicas (es decir, que los jóvenes preferirán quedarse en la casa de los padres si su objetivo es comprar una casa cuanto antes). ¿Este efecto combinado de los shocks permanentes versus shocks transitorios puede explicar por qué la tasa de ahorro de los hogares españoles es menor que la de los hogares alemanes y, al mismo tiempo, su tasa de tenencia de vivienda en propiedad es mayor que en Alemania? No tenemos una respuesta definitiva (¡hay que hacer el estudio!) pero no parece descabellado que sea así.

La bola de cristal

Entonces, ¿están los hogares españoles preparados para afrontar la probable recesión en ciernes? Su situación financiera está más saneada que cuando estalló la Gran Recesión y, tras la reforma laboral del 2013, es probable que las empresas respondan más reduciendo salarios que despidiendo trabajadores, lo que se traduce en que es probable que la estructura del riesgo laboral haya cambiado. Por el contrario, el hecho de que la deuda pública sea mucho más elevada que en 2007 hace difícil pensar que los estabilizadores automáticos (transferencias sociales) puedan aumentar de la manera que lo hicieron durante el periodo 2009-2013; es decir, todo hace pensar que los hogares tendrán que depender más de sí mismos que del sector público.