En 1982, mientras la banda británica The Clash lanzaba el himno que sirve de título secundario para esta entrada, España tenía clara la respuesta: se quedaba en la modernidad. El país se vestía de gala para organizar un Mundial de fútbol, consolidaba su democracia con la alternancia política y empezaba a vislumbrar la recuperación económica presentándose como una nación seria y abierta al mundo. Sin embargo, para llegar a esa meta, la economía española había tenido que atravesar un camino mucho más arduo y oscuro durante la década anterior.
La historia de la Transición suele contarse como un drama en dos actos. En el escenario político, asistimos a un thriller con final feliz, coronado por la Constitución de 1978. En el económico, sin embargo, la película se torna en una de catástrofes: la “tormenta perfecta” provocada por la crisis del petróleo, una inflación galopante que devoraba los salarios y una estructura industrial rígida, heredada del franquismo.
Pero, mientras los focos iluminaban a los políticos, ¿qué pasaba en el parqué bursátil? Aquel estribillo punk —¿debería irme o quedarme?— resume a la perfección el dilema que atormentó a unos inversores internacionales que, durante los años 60, habían empezado a mirar a España con buenos ojos. En esta entrada quiero repasar cómo se comportó la inversión extranjera en bolsa durante la Transición. Para ello me voy a apoyar en un reciente trabajo que he publicado en Revista de Historia Industrial junto con Águeda Gil López, Elena San Román y Víctor Gómez Blanco. En el artículo reconstruimos qué hizo el smart money durante nuestra Transición política, aunque ahí cubrimos todo el periodo 1961-2007. Spoiler: hubo miedo, sí, pero también mucho oportunismo.
A menudo se olvida que la Bolsa de Madrid ya había vivido su particular “edad de oro” antes de la democracia, cuando el giro liberalizador del Plan de Estabilización de 1959 abrió las puertas al capital internacional. La economía comenzó a crecer a tasas cercanas al 7% impulsada por la industria y el turismo. El pico de protagonismo extranjero se produjo en 1967, al calor del desarrollismo, llegando los inversores no residentes a representar un insólito 44% de la negociación total del mercado. Dicho porcentaje no sería sobrepasado hasta mediados de los 90.
Sin embargo, el inicio de la década de 1970 trajo un inesperado revival. En efecto, entre 1971 y 1973, tras el colapso de Bretton Woods, la bolsa española vivió un nuevo momento dulce. España, con un crecimiento robusto y una economía aún relativamente aislada, parecía actuar como un refugio temporal para el capital foráneo. De hecho, en 1973 el máximo anual en los flujos brutos de entrada coincidió con el estallido en octubre de la crisis del petróleo. La inercia inversora fue tan fuerte que se mantuvo incluso un tiempo después del shock inicial. Mientras Europa ajustaba precios al shock, España retrasó el traslado (ver aquí, por ejemplo) de los costes energéticos (el petróleo estaba subsidiado), sosteniendo artificialmente los márgenes empresariales y el atractivo de las acciones a corto plazo. Parecía que la fiesta podía continuar. Pero entonces, la música se paró de golpe.
Toma el dinero y corre
En diciembre de 1973, el asesinato de Carrero Blanco actuó como detonante. La incertidumbre política y, a partir del verano siguiente, el impacto retardado pero brutal del shock del petróleo en la industria española (el Gobierno dejó de ser capaz de mantener los subsidios al combustible), provocaron un cambio drástico en las expectativas. No era solo una cuestión de incertidumbre política; era el fin de un modelo económico.
Los datos bursátiles son demoledores: de los siguientes diez años, nueve fueron de pérdidas en términos reales. Baste añadir que el Índice General de la Bolsa de Madrid (IGBM) se dejó casi la mitad de su valor (-45%) solo en el annus horribilis de 1977, tras haber caído ya un 25% en cada uno de los dos años anteriores (Figura 1). En este contexto, entre 1974 y 1978, la inversión extranjera bruta se contrajo un 75%. No fue una retirada ordenada ni una restructuración de carteras; fue una sequía casi total.
Figura 1: Rentabilidad anual real del Índice General de la Bolsa de Madrid (IGBM)
Si observamos la evolución de los flujos (Figura 2), vemos cómo las entradas de capital se desploman. El mercado español pasó de ser una oportunidad emergente a irrelevante en solo unos pocos años. En 1976, en plena ebullición política tras la muerte del dictador, la participación extranjera en la negociación de la bolsa cayó a un testimonial 2,75%. No obstante, esta estampida fue protagonizada principalmente por la inversión de cartera (acciones), mucho más volátil y sensible a la valoración a corto plazo. La Inversión Extranjera Directa (IED) —aquella destinada a fábricas y empresas— mostró una resiliencia mucho mayor, gracias a su horizonte temporal mucho más largo. Por ejemplo, también en 1976, mientras los inversores bursátiles huían, Ford inauguraba su planta en Almussafes. El capital “paciente” mantuvo sus posiciones estratégicas, pero el capital financiero optó por retirarse ante el deterioro de los fundamentales.
Figura 2: Evolución de los flujos de inversión extranjera en bolsa (euros 2019).
¿Por qué huyeron? La respuesta es de manual: estanflación, incertidumbre y desequilibrios. Muchas de las empresas “estrella” de la bolsa española (químicas, siderúrgicas) eran grandes consumidoras de energía. Al dispararse el coste del crudo, su modelo de negocio dejó de ser rentable frente a competidores internacionales que habían iniciado antes su ajuste. A esto se sumó una inflación doméstica desbocada que erosionaba la competitividad exterior (26% en 1977, cuando se firmaron los Pactos de La Moncloa para contener la espiral de precios y salarios), una conflictividad laboral al alza y un déficit exterior insostenible. El “milagro español” se había quedado sin gasolina.
“Estos, ¿quiénes son y de dónde han venido?”
A esta pregunta, el libro del Apocalipsis responde que son los que vienen de la “gran tribulación”, algo parecido a lo que debió sentir quien tuviera su dinero en la bolsa española de aquellos años. Según los datos reconstruidos, una gran parte de la inversión en cartera provenía de Suiza, Francia y el Reino Unido. Suiza, en particular, lo hacía a través de vehículos como el fondo ESPAC, de UBS, que buscaba la rentabilidad y diversificación que ofrecía el mercado español, al que se dedicaba en exclusiva. No obstante, cuando las condiciones políticas y económicas se deterioraron, estos flujos financieros —volátiles por naturaleza— fueron los primeros en evaporarse. Por otro lado, potencias industriales como Estados Unidos o Alemania, que habían sido claves en la inversión extranjera directa, también plegaron velas en su exposición a la bolsa (aunque sí mostraron mayor compromiso fuera de ella).
¿Y qué vendían? Básicamente, lo que había. La bolsa española de la época era estrecha y estaba concentrada en pocos sectores: la banca y las eléctricas, imanes históricos para el capital foráneo, seguidas por una industria pesada que empezaba a mostrar agotamiento. Sí, el castigo al sector industrial fue severo, anticipando la dura reconversión que se avecinaba. La banca, aunque más resistente, tampoco se libró de la quema, lastrada por una regulación encorsetada y las dudas sobre su solvencia.
Liquidación por reformas
Aquí es donde la historia se pone interesante. Ante la huida del capital y la incapacidad crónica del ahorro interno para financiar la economía, el Gobierno de Suárez se vio obligado a mover ficha y hacer reformas antes incluso de los famosos Pactos de la Moncloa. Podría pensarse en la liberalización económica como un proceso ideológico, pero en la España de 1976 fue una cuestión de supervivencia. El Real Decreto 3099/1976 es un ejemplo de este pragmatismo forzoso: por primera vez se autorizaba a los inversores extranjeros a poseer más del 50% del capital de empresas españolas, sin autorización previa del Ejecutivo. El preámbulo de la norma reconocía la “necesidad” de atraer recursos externos para mantener el empleo y la inversión; fue una liberalización dictada por la asfixia financiera.
Sin embargo, las reformas no tuvieron un efecto significativo inmediato, ni siquiera tras la Constitución. La confianza no se decreta en el BOE, aunque las medidas pudieran ayudar. Hacía falta algo más: estabilidad real. El año 1981 marcó el punto de máxima tensión con el intento de golpe de Estado del 23-F. Sin embargo, su fracaso demostró la resiliencia de la joven democracia. A partir de ahí, se produce el cambio de tendencia definitivo. La alternancia política tras las elecciones de 1982, con la victoria de un PSOE que había abrazado la socialdemocracia, envió una potente señal de estabilidad a los mercados. Con la entrada en la Comunidad Económica Europea en el horizonte (cuyas negociaciones se desbloquearon decisivamente en 1984) y una peseta depreciada que ponía las acciones a precio de saldo, el capital extranjero regresó con fuerza. Sectores como la banca o la construcción, aunque tocados, seguían ofreciendo fundamentales sólidos en un país que había homologado, por fin, sus instituciones a las de sus vecinos.
Un puente hacia Europa
La Transición política fue un gran logro, pero para la bolsa supuso una travesía por el desierto. El capital extranjero optó por retirarse y la incertidumbre institucional y el desorden macroeconómico pesaron más que cualquier promesa de apertura a corto plazo. Pero a la vez, la purga de negocios obsoletos (la destrucción creativa del Nobel 2025) y la tímida liberalización financiera de aquellos años sentaron las bases del futuro éxito. Cuando España confirmó su vocación europea y la economía se estabilizó en los 80, el marco legal ya estaba mejor preparado y los precios de las acciones seguían siendo atractivos. El verdadero boom llegaría a partir de entonces, pero las semillas se plantaron, por pura necesidad, en los días más grises de los 70.
El capital internacional penalizó severamente la incertidumbre institucional del tardofranquismo y la Transición. Solo cuando las reglas del juego se volvieron predecibles —vía Constitución, reformas e integración en Europa— el flujo inversor regresó para quedarse. En el mundo actual, marcado de nuevo por las tensiones geopolíticas y la polarización, conviene no dejar de insistir en que la calidad institucional es uno de los activos más valiosos de una economía.