Muchos de los lectores de NeG, y desde luego la mayoría de los colaboradores, son lo suficientemente jóvenes como para que les resulte igual de cercana la Gran Depresión que la estanflación de los setenta/ochenta del siglo pasado. Para ellos, ambas son historia. Sin embargo para quienes iniciábamos nuestra andadura profesional por aquellas fechas –en los ochenta, no en los treinta- es difícil no establecer comparaciones entre la situación actual y la que sufrieron las economías occidentales y, muy en particular, España hace tres décadas.
Las diferencias son notables. Mientras que nadie duda en catalogar la recesión actual como una recesión típica de demanda, los shocks de oferta tuvieron una importancia crucial en la estanflación de entonces. Aspectos como el desarrollo y la integración financiera, la globalización, etc, son también factores que diferencian uno y otro episodio. Por ello no deja de ser sorprendente el paralelismo entre las propuestas de política económica que entonces hicieron furor en el mundo académico –también tras la recesión de principios de los noventa- y las que hoy se proponen desde ámbitos similares. Algún crítico avispado podría habernos advertido de esta aparente inconsistencia. ¿Cómo es que, a pesar de estas diferencias en el diagnóstico, hoy seguimos proponiendo algo parecido a lo que entonces se dio en llamar ‘two-handed approach’?
El two-handed approach proponía la aplicación simultánea de políticas de oferta y de demanda y fue defendido por muchos economistas europeos como Charlie Bean, Olivier Blanchard, Willem Buiter, Rudi Dornbusch, Richard Layard, Steve Nickell, entre otros. Su lógica se entiende de una forma natural cuando la economía sufre un shock de oferta de la magnitud de los sucesivos incrementos del precio del petróleo en 1973 y 1978. La caída de la actividad y el aumento del paro hacen muy tentadora la aplicación de medidas fiscales y monetarias contracíclicas que, sin embargo, acaban teniendo un efecto inflacionario que se suma al del shock inicial. Esta fue de hecho la respuesta de (la mayoría de) bancos centrales y gobiernos en 1973 llevando a la inflación en muchos países desarrollados a valores cercanos al 20 por ciento anual. Tras el segundo shock en 1978 la política monetaria cambió de orientación, centrándose en la recuperación de la estabilidad de precios. El resultado fue un incremento generalizado del desempleo y una lenta vuelta de la inflación a los niveles de los años sesenta. Tras el shock de oferta, la expansión de la demanda primero y su drástico frenazo después sumieron a las economías en una situación de elevado paro e inflación y pusieron en cuestión el uso tradicional de las políticas de estabilización.
El two-handed approach -que Charlie Bean denominaba jocosamente ‘two hundred approach’, para señalar el predicamento creciente que fue teniendo en la profesión- partía de la convicción de que las políticas de demanda sólo tendrían el efecto deseado si simultanea y rápidamente se aplicaban políticas dirigidas a mejorar las condiciones de oferta de la economía. Estas políticas de oferta eran necesarias para compensar el encarecimiento de un input fundamental para la producción y para favorecer el cambio de tecnologías, en favor de un uso menos intensivo de los derivados del petróleo, con la mayor eficiencia y el menor coste posibles. También en la recesión de principios de los noventa, la elevada volatilidad del desempleo y la persistencia de la inflación volvieron a poner sobre la mesa la necesidad de reformar los mercados como paso previo a la aplicación de políticas contracíclica de demanda.
A pesar de diferente naturaleza de la crisis actual, las discusiones de política económica están siguiendo –en España sobre todo- una pauta muy similar. La respuesta inicial, coordinada en la reunión del G20 en Londres, fue un estímulo monetario y fiscal sin precedentes, pero cuando este ha empezado a dar síntomas de agotamiento muchos han vuelto la vista hacia propuestas que enfatizan la necesidad de corregir las limitaciones por el lado de la oferta de la economía y, muy en particular, del mercado de trabajo. ¿Por qué esta preocupación de nuevo por las reformas? ¿Pero no habíamos quedado en que esto es una crisis de demanda? ¿No bastará con mantener los estímulos hasta que se recupere el buen funcionamiento del sector financiero?
Desde el inicio de la crisis ha habido una reivindicación del uso de las políticas de estabilización -‘we are all keynesians now’. De hecho las condiciones para que las políticas de demanda alcancen todo su potencial parecen ahora idóneas. La contracción del crédito es un campo abonado para que los bancos centrales se embarquen en políticas monetarias expansivas, y la caída resultante en la demanda del sector privado abre la puerta a una expansión del gasto público. Las características específicas de la crisis financiera permitieron además abrigar grandes esperanzas sobre la eficacia de las políticas fiscales discrecionales y de los estabilizadores automáticos: el mantenimiento de tipos de interés muy reducidos –ausencia de ‘crowding out’- y la existencia de consumidores ‘no ricardianos’ que básicamente consumen todo lo que ingresan y tienen por ello una tasa de ahorro muy baja. Por otra parte el principal riesgo de la aplicación excesiva de políticas de demanda es la inflación y este riesgo no aparece en el horizonte cercano, a pesar del extraordinario crecimiento de las magnitudes monetarias y de los ingentes déficits fiscales en muchos países desarrollados -de hecho no faltan quienes, como Martin Wolf, tildan a la política monetaria actual del BCE no de expansiva sino más bien de timorata.
Sin embargo, con el paso del tiempo, el interés por las políticas de oferta ha ido ganando terreno otra vez. Hay varias explicaciones para ello y no todas son amables con los partidarios de las reformas. Para algunos se trata de ‘cierta pereza intelectual’, como se nos ha achacado desde diversos frentes académicos y periodísticos. Esto podría ser cierto para algunos que por edad hemos vivido ambas crisis y que a lo peor simplemente nos hemos limitado a repetir recetas de entonces. Pero muchos jóvenes economistas, que no vivieron aquellas recesiones, se han apuntado a una interpretación similar y con buenas razones para ello.
En primer lugar el parón del crédito no es tan sólo un shock de demanda, sino que tiene también los tintes de un shock de oferta aunque de forma poco convencional. Las economías desarrolladas han reducido sustancialmente su dependencia del petróleo -por lo que pueden considerarse más eficientes en lo energético- pero dependen mucho más del crédito, que ha crecido más rápidamente que el PIB en la última década. Cuando este se encarece o simplemente no está disponible, sus efectos sobre la producción y la demanda de trabajo y capital son inmediatos. De nuevo hay que reorganizar la producción, de nuevo hay que reasignar recursos hacia sectores menos intensivos en el uso del crédito bancario y de nuevo es necesario que este proceso se haga de la mejor forma posible –en términos de coste y de eficiencia.
Pero más importante todavía es el hecho de que la percepción que hoy tenemos de la eficacia y el uso adecuado de las políticas de demanda ha cambiado en más de un sentido. Es evidente que los estímulos públicos son necesarios para mitigar el impacto catastrófico que la pérdida generalizada de confianza tiene sobre la economía. Pero el mantenimiento de estas políticas durante un tiempo prolongado no ayuda necesariamente a recuperar dicha confianza, que es fundamental para superar la crisis financiera. Respecto a la política monetaria, la posibilidad de topar con el límite cero del tipo de interés es muy elevada en un contexto de baja inflación. Además el cortocircuito bancario afecta de una forma fundamental al mecanismo de transmisión monetaria. Algo similar ocurre con la política fiscal. Años de investigación teórica y empírica han confirmado que los multiplicadores fiscales son positivos aunque en general más pequeños de lo que tradicionalmente se suponía y, sobre todo, que estos multiplicadores son todavía más modestos cuando los estímulos fiscales no vienen acompañados de un compromiso creíble de consolidación en un plazo razonable. Además algunos de los supuestos en los que se basaba la presunción de un efecto importante de la política fiscal no se satisfacen. El mantenimiento de bajos tipos de interés por parte de los bancos centrales no es suficiente para mitigar el ‘crowding out’ cuando la percepción del riesgo es elevada. Prueba de ello es el proceso de ‘flight to quality’ que hace a muchos inversores demandar ávidamente algunos títulos públicos en detrimento de otros y de la inversión privada. El tipo de interés que fija el banco central pierde relevancia en la financiación externa de las empresas, que tienen que pagar una prima de riesgo muy importante o simplemente no pueden acceder al crédito bancario. Por otra parte, la necesidad de hacer frente a las deudas acumuladas en el pasado y la elevada incertidumbre están impulsando la recuperación de las tasas de ahorro de las familias, contribuyendo a reducir los multiplicadores fiscales.
Pero es que además la tolerancia social a los efectos no deseados de las políticas de demanda ha variado también sustancialmente . El costoso proceso de desinflación que tuvieron que afrontar las economías de mercado tras el segundo gran shock del petróleo ha condicionado desde entonces la actuación de los bancos centrales, que tienen entre sus mandatos la prevención de una inflación excesiva. Esto influye también en la capacidad para manipular los tipos de cambio y para reducir el peso de la deuda con inflación. Por otra parte, el proceso sostenido de expansión de la deuda pública –como ratio sobre el PIB- que tuvo lugar durante los ochenta, tanto durante las recesiones como en las expansiones, es hoy impensable. La propia globalización financiera, que hace que los gobiernos se endeuden en un mercado global –frente a una financiación más nacional hace años- impone un escrutinio diario de las condiciones macro-financieras de los países para colocar sus bonos en competencia con otros muchos países en situación similar.
La competencia que los países emergentes suponen para los más desarrollados plantea a estos el reto de una ganancia permanente de eficiencia para mantener nuestro nivel de vida relativo y el objetivo de pleno empleo –o algo que se le parezca- sin el recurso a políticas de demanda que sólo son eficaces si usan transitoria y juiciosamente. Esta ganancia de eficiencia requiere un esfuerzo para mejorar los mecanismos de asignación en nuestras economías. La Unión Europea en su conjunto es consciente de la urgencia con la que debe afrontarse este reto para evitar que la región se convierta en el ‘sick man of the world’ con un raquítico crecimiento en el futuro. España parte de un retraso notable respecto al promedio europeo por lo que su esfuerzo tiene que ser mayor. Incluso en la crisis con más componente de demanda que ha tenido lugar en los últimos tiempos, la necesidad de aplicar reformas estructurales va a estar presente entre las propuestas de política económica. Y por mucho tiempo. Larga vida al two-handed approach.
Hay 36 comentarios
Javier,
Gracias. Como cachorro amamantado a los pechos de Olivier, Rudi y el resto de la pléyade de excelentes economistas que mencionas (no olvidemos a Stan Fischer) aprecio mucho tu recordatorio del enfoque a dos manos.
Un aspecto importante es el de la viabilidad política. Quizá el principal error que percibí desde el inicio de la crisis fue que los gobiernos europeos, y en especial el español, no compaginaran los estímulos fiscales a la puesta en marcha de políticas de oferta (por ejemplo de los mercados de trabajo y de producto). Éstas siempre tienen dificultades para ser aceptadas por el electorado, por más que sean cruciales para la el crecimiento sostenido a largo plazo, pero la combinación del palo de oferta con la zanahoria de demanda es aún la mejor receta.
¿Por qué no se hizo? Probablemente -aquí doy por sentadas las ventajas del enfoque a dos manos-, porque las políticas de oferta suelen tener un impacto contractivo a corto plazo, y los gobiernos dudaban de que la expansión de demanda fuera suficiente para contrarrestar el shock de la "Gran Recesión".
Ahora que se tienen que revertir las políticas expansivas, es doblemente costoso convencer al electorado de emprender políticas de oferta. Pero, paradójicamente, parece ser que éstas sólo se consideran viables por parte de los dirigentes políticos cuando la situación es muy mala y el electorado está dispuesto a aceptar que se prueben medidas antes consideradas tabú.
La recesión actual no es una recesión típica de demanda.
Es una recesión profunda y duradera... y, por tanto, atípica.
Trae causa de la deformación de precios relativos inmobiliarios.
El parón de crédito se debe a la saturación de deuda privada por causa de la financiación inmobiliaria.
El desafío de la Política Económica está en hacer compatible la honra de la deuda privada a largo plazo con la transición hacia una economía en la que salarios y precios inmobiliarios no estén tan correlacionados.
Sorprende que, en una sociedad tan abierta como la nuestra, no se pueda hablar con naturalidad de la cuestión inmobiliaria. De ahí, lo importante que ha sido que el Presidente del Gobierno, en el debate del Estado de la Nación, haya dicho taxativamente que "no habrá transición de sistema productivo mientras no asumamos-interioricemos que la vivienda no es inversión". Gran cambio en la Política de Comunicación de la Política Económica, ¿no creen?
Yo creo que hay un elemento fundamental en este escenario que lo hace diferente de las situaciones precedentes que comentas. La megadeuda estratosférica brutal privada y pública con un sistema fiduciario desarrollado, o malogrado, al 100%.
En los 70 la historia, recién estrenado el patrón dólar, se podía circunscribir a oferta y demanda. En los 30, simplificando mucho, habia una deuda ridícula comparada con esta y encima basada en el oro. Ahora, con el sistema fiduciario llevado al paroxismo, creo que esto es una crisis total. Se habla de una crisis de valores por algún cursi, pero es una crisis de VALOR. Es el canguelo de saber que solo se tienen estampitas.
Paz, hermanos
No, no creo. Ya está la misa de las 11 para eso.
Sigo pensando que su "dualidad" en el discurso lleva a mucha gente jalear "malditas victorias" de niquelados que sólo nos pueden llevar al escenario óptimo para los acreedores.
Sólo me faltaba leer la palabra "transición" para temer la corrección más patética de una burbuja desde la japonesa. No se quién puede esperar que saquemos algo positivo de todo esto cuando los políticos y el sector financiero están más sincronizados que un reloj suizo.
Con cantos de sirena medioplacistas para que los "críticos" (los del "IR-se") no desesperen pero con actuaciones a corto para sostener y no enmendar.
¿Como se va a honrar la impagable deuda P-R-I-V-A-D-A a largo plazo?
Contablemente aún estamos en la cresta de la cresta de la burbuja y ya estamos metiendo dinero público a paladas. Estaré equivocado, pero de momento no me creo nada. Sigue el saqueo.
Respecto al "costoso proceso de desinflación que tuvieron que afrontar las economías de mercado tras el segundo gran shock del petróleo" ¿no estuvo este en parte motivado por la aplicación del monetarismo (o mejor dicho, de una versión aproximada) en los gobiernos de Reagan y Thatcher?
Tenía la idea de que fue su inicial rechazo en pleno, y posterior y urgente necesidad de aplicar medidas keynesianas lo que hizo que esa aplicación no fuera buena.
Si anduvieron negando que fueran aplicables hasta el último momento, es lógico que se ejecutaran tarde mal y nunca, agravando esos "retardos largos y variables" que tienen los efectos de las políticas expansivas monetarias y fiscales. ¿En los últimos veinte años no ha mejorado nada la capacidad de ajustar los efectos de esas medidas?.
Samuel
Gracias por mencionar a Fischer. La verdad es que no hacían mal equipo todos estos –y unos cuantos más- ¿verdad? Por cierto la sección española tampoco estaba mal.
Efectivamente la economía política de las políticas de oferta, es un factor determinante para entender porqué se aplican o no y cuando se hace. Parece que sólo cuando estamos al borde del abismo -o cayendo- nos planteamos que a lo mejor hay que esforzarse para ir por el buen camino. Esto es comprensible desde el punto de vista del electorado en general, pero es imperdonable en economistas y políticos que deberían estar bien formados y conocer nuestra historia –cómo mínimo- reciente. Yo tengo la impresión –aunque esto supongo que es indemostrable, a menos que la psicología social y económica nos eche una mano- de que al final el coste electoral de estas medidas tiene más que ver con el hecho de que se aplican tarde y, a veces, mal, que con su coste social en sí.
Heteroeconomista
Es cierto que no es típica por su intensidad. Pero supone una fuerte caída de demanda que nos ha llevado al borde de la deflación.
Quedan muchas cosas por hacer, pero en esa frase que mencionas hay un elemento fundamental. Al margen de otros cambios en el modelo de crecimiento, es evidente que en los próximos años el crédito exterior y el crédito bancario van a ser más escasos. Por ello, la actividad productiva y el consumo deben reorientarse para hacerse menos dependientes del crédito
San Roque Feller
En ese sentido escribía yo en el post que la economía se ha hecho ‘menos eficiente’ en el uso del crédito. Necesitamos mucho más crédito que antes por unidad de PIB. Es verdad que gracias a ello hemos ganado eficiencia en otros aspectos.
La globalización y la movilidad de capitales han permitido una mejor asignación de recursos en muchos aspectos. Pero mientras coexistan países –o personas- más inclinadas a gastar o a ahorrar que otros, estas ventajas financieras acaban llevando a que algunos acumulan deudas exageradas. La única forma de mantener las ventajas de la globalización financiera sin incurrir en estos riesgos es precisamente homogeneizar la competitividad de las economías y desincentivar la acumulación de capital inmobiliario favoreciendo el productivo.
bien atado 2.0
Si te entiendo bien no te crees nada porque parece que sólo seguimos poniendo parches. Sin embargo algunos países acreedores –como Alemania- se empeñan simultáneamente en cobrar sus préstamos –lo que es lógico- y en reequilibrar la Eurozona para que no volvamos a pasar por un trance como este con tanta deuda acumulada en Europa.
A lo mejor soy un poco iluso, pero no creo que la deuda sea impagable. Es cierto que será costoso, pero si tenemos éxito con las reformas estructurales podremos conseguir a medio plazo salir de esa espiral de crecimiento-deuda que hemos tenido (¿sufrido? ¿disfrutado?) hasta ahora. Por eso son tan urgentes estas medidas y por eso es tan importante no errar en el diagnóstico.
“Mientras que nadie duda en catalogar la recesión actual como una recesión típica de demanda, los shocks de oferta tuvieron una importancia crucial en la estanflación de entonces”
Por extraño que parezca, hay algunas personas, incluso algunos autores económicos, que no solo se atreven a dudar de que esto sea una “recesión de demanda” sino que están seguros de que no lo es. Entre otras cosas porque sostienen que, en la realidad económica, no existen “recesiones de demanda” porque son teóricamente imposibles. Las “recesiones de demanda” no corresponderían a ningún fenómeno económico real sino que serían un artefacto teórico falaz resultado de una completa incomprensión de los fenómenos económicos por parte de la superstición keynesiana.
Tampoco existen criaturas mitológicas como el temible Shock del Petróleo. Lo que existe es la inflación, la inflación generada por los Bancos Centrales, y es esa inflación lo que hace que explote el precio del petróleo, el de las entradas de cine, el de los juguetes o el precio de la pasta dentífrica.
Un capo de la mafia de Chicago, llamado Nixon, tenía una guerra y aquella guerra era muy costosa y muy impopular. Tenía que mantenerse en el poder, así que decidió que no podía hacerse aún más impopular subiendo los impuestos lo necesario para pagar aquella guerra. Pagar aquella guerra se dedicó a imprimir billetes de dólar y todos sabemos lo que ocurre en esos casos y si no que se lo pregunten al señor Hugo Chavez al que le ocurre lo mismo que le ocurría a Nixon: los precios se les disparan a pesar de las múltiples leyes de control de precios y salarios.
La conmovedora explicación de que el pérfido petróleo (o la organización humorística OPEP) era el origen de la “inflación” y aunque todos los precios subían lo hacían porque el petróleo forma parte de todo y contamina todos los precios es una explicación conmovedora pero ridícula. Ridícula porque sabemos a qué velocidad se expandía la masa monetaria y ridícula porque los precios de cosas cuyos precios no están contaminados por el petróleo, como el oro o el Marco alemán, subían explosivamente.
continúa ...
Prometí ser breve en los comentarios pero siempre me salen largísimos. El resto del ladrillo sigue aquí >>
http://www.idealista.com/news/gente/luisito/blog/sobre-la-depresion-2
David
Gracias a ti también, como a los anteriores comentaristas que creo que se me ha pasado, por tu comentario. Déjame empezar por el final.
En los últimos veinte años hemos aprendido mucho sobre las políticas de estabilización y su uso más adecuado. Mucho de ese aprendizaje ha sido sobre el papel, pero también ha contribuido a cambiar de una forma sustancial la política monetaria y la fiscal. Cuestiones como la independencia y la credibilidad de los bancos centrales, la respuesta óptima a diversos tipos de shocks, o los factores que determinan la eficacia de la política fiscal, entre otras, han influido en el diseño de instituciones económicas y han contribuido a la gran estabilidad de los años pasados –‘la gran moderación’. Es evidente que nos han faltado muchas cosas por aprender, y la recesión actual es buena prueba de ello.
Con relación a la estanflación, la respuesta generalizada al primer shock del petróleo fue errónea porque estaba guiada por muchos años de ‘fine tuning’, en los que las recesiones se combatían con políticas expansivas. Estos ciclos tenían causas tecnológicas y/o de demanda, pero al no ser muy acusados permitían establecer un intercambio ‘aceptable’ entre inflación y desempleo –lo que supone moverse a lo largo de una curva de Phillips o con pequeños desplazamientos de esta. Los shocks del petróleo fueron de tal magnitud que los intentos de frenar el desempleo se saldaron con una inflación elevadísima que paso a convertirse en la principal preocupación de la política económica. Las medidas orientadas a controlar la inflación tuvieron éxito poco a poco, pero en una primera instancia funcionaron a base de contraer aún más la demanda y, con ello, aumentar el desempleo. Cuando las expectativas de inflación se estabilizaron fue posible abordar ambos problemas de forma más equilibrada.
"Por ello, la actividad productiva y el consumo deben reorientarse para hacerse menos dependientes del crédito"
No pueden, no pueden independizarse del crédito. El "modelo productivo" no era productivo sino que se basaba en el consumo de capital heredado o capital exterior. Sin una expansión continua y exponencial del crédito el sistema pierde su maquillaje y muestra lo que realmente es: una máquina de consumir capital/ahorro. No podemos cambiar de modelo productivo, ni nosotros ni los norteamericanos los alemanes o los chinos porque no teníamos un modelo que produjese. No lo tenemos desde, al menos, 30 años.
Aunque milagrosamente nos cayese del cielo un modelo genuinamente productivo no podríamos hacerlo independiente del crédito, del crédito pasado. El crédito pasado genera unos pasivos y esos pasivos deprimen la demanda. Estimular la demanda hoy tiene un precio que es sacrificar el capital heredado del pasado y la demanda futura.
Una explosión inflacionaria al uso podría simplemente evaporar el valor de los pasivos y hacer desaparecer milagrosamente el peso de la deuda acumulada. Hoy no funcionaría este viejo y miserable truco por muchas razones, la completa incompetencia de quienes dirigen los bancos centrales es solo una de ellas, pero imaginemos que puede hacerse, estilo los 70 y funciona. Todas las deudas son (encubiertamente) impagadas y el valor contable de todos los pasivos destruido.
Bien, ¿con qué financia el nuevo modelo? ¿dónde está el ahorro? Si destruye a los ahorradores estará destruyendo su ahorro. No puede financiar la economía con papeles impresos o apuntes contables. Hagan los cálculos. Calculen cuál es el valor de pasivo que está firmemente unido a cada edificio, cada automóvil en los aparcamientos de los puertos, cada fábrica de microcircuitos, cada emisora de televisión, cada pozo de gas, cada centro comercial, cada banco, cada buque.
Descubrirán algo muy sencillo: el valor de ese pasivo es muy superior al activo al que está firmemente soldado ese pasivo. Por ese motivo no hay demanda para esos coches que salen de la fábrica, porque cada uno de esos coches no es un bien, no es un trozo de ahorro sino un trozo de deuda. El fabricante de esos coches, entrega cada coche (un activo con valor positivo) indisolublemente unido a un trocito de la deuda del propio fabricante y a otro trocito de la deuda del Estado (pasivos con valor negativo).
Cuando el fabricante trata de entregar uno de sus coches al consumidor, no intenta entregarle un activo neto, un bien que resolverá necesidades de ese consumidor, sino que está tratando de colocarle, de forma neta, un trozo de su deuda y de la deuda del Estado. Como el conjunto tiene un valor negativo (hay más deuda que ahorro en ese coche), el consumidor rechaza aceptar el coche.
El fabricante, el Estado y el consumidor están todos delirantemente apalancados y todo su esfuerzo consiste en transferir su deuda a otros sin permitir que otros les transfieran su deuda. Comprar un coche es, para un consumidor, aumentar su propio apalancamiento para que Estado y fabricante reduzcan el suyo. En una depresión deflacionaria, el rechazo a la deuda de otros es radical. Lo que aparentan ser bienes de consumo con un valor real positivo (ahorro) son en realidad trozos de deuda de apalancamiento que alguien intenta transferir al primero que pasa.
El banquero central puede aceptar cantidades infinitas de esta deuda de apalancamiento en forma de activos tóxicos pero esto es un proceso ficticio que no permite desapalancamiento alguno. El motivo es que solo el ahorro real puede extinguir la deuda real y mientras que la deuda de nuestra economía es real, el ahorro es solo una ficción contable que toma la forma de unos pasivos financieros formados cuyo valor está formado solo por humo.
El intervencionismo público puede aplazar la salida empeorando severamente la depresión, tal como hizo Roosevelt, pero no puede proporcionar los medios para realizar el desapalancamiento ni puede retrasar el día en que esos pasivos deban tener valor. El apalancamiento que padecemos es un apalancamiento real, en el que se ha consumido riqueza económica real y ha sido destruido el ahorro real que tenía el mundo. Un desapalancamiento simulado, financiero, hecho de papel y de decretos arrogantes, enmarañados y mal redactados no puede resolverlo.
Estimado Javier: creo que los economistas deberían (deberíamos) vivir al menos 200 años. En primer lugar, como condena por nuestros pecados. Y en segundo lugar, y fundamentalmente, para que aprendiéramos "en carne propia" de las lecciones del pasado, no sólo de hace 40 años, sino de los dos últimos siglos al menos.
El tema que tocas, que es global, da para estar meses con él, por lo que voy a ir sólo a un par de cosas. Creo que ya es hora de abandonar eso de "shocks de oferta" y "crisis del petróleo". Fue una crisis de crédito -como ésta- provocada tras el colapso de BW, y la subida del precio del petróleo sólo fue una de sus manifestaciones y mecanismo transmisor, pero en ningún caso su causa.
La otra cuestión que es ya cansina es seguir con la matraca de "estímulos de demanda", "políticas fiscales de demanda", etc, como algo que mágicamente pueda situar el producto bruto de una economía en unos niveles previos sostenidos a base de crédito y un endeudamiento insostenible de los agentes. A ver cuándo enfocamos bien causas y soluciones. Y las "políticas de oferta" no son más que medidas para permitir que los factores de producción se reajusten lo más rápido posible conforme a una nueva situación en la que la estructura productiva no puede seguir siendo ya la anterior, que respondía a demandas artificialmente infladas a base de crédito.
Creo que pasan los años, las décadas y casi siglos, y el estudio del dinero, su valor, las consecuencias del dinero fiduciario y la política monetaria siguen siendo las asignaturas pendientes de estos economistas que no acabamos de entender lo que pasa.
Te agradezco mucho la entrada y enhorabuena por este magnífico blog.
Un saludo
Javier Andrés
Muchas gracias por contestar.
Antes de que cayera la demanda como consecuencia de esta crisis inmo-hipotecaria, hemos estado década y media hablando del iceberg deflacionario.
Pero, en efecto, parafraseando a Irving Fischer, no hay nada más deflacionsita que estar saturados de deudas, o lo que es lo mismo, cuando nos endeudábamos para pujar por los inmuebles (o con la garantía del valor mágico que les dábamos y les seguimos dando, aunque queda poco tiempo para la Capitulación) sabíamos que, al final de la escapada, nos esperaba des-endeudarnos y, por tanto, deflacionarnos (en puridad, esto es lo que está implícito en el Finantial Accelerator).
Crédito y deuda tienen dinámicas contrapuestas. Quien no tiene deudas, tiene todo el crédito del que es capaz, dadas sus condiciones. Conforme se va endeudando, va decreciendo su crédito. Y vicersea, para recuperar crédito hay que des-endeudarse, es decir, pagar lo que se debe (digo des-dendeudarse con toda intención, en lugar de decir desapalancarse -deleverage-, que significa resituar las rentas descontadas en el futuro; como pasa con crédito y deuda, son términos que se utilizan indistintamente en contra de la buena técnica, cuando no para mixtificar intencionalmente).
Yo no diría que, en el próximo futuro, va a haber menos actividad crediticia, sino que vamos a recuperar la actividad crediticia ordinaria. Es decir, diría que ha cesado la actividad crediticia extraordinaria propia de la burbuja inmobiliaria. También diría que vamos a recuperar la recaudación tributaria ordinaria y que la extraordinaria de la burbuja se ha ido para no volver nunca jamás, gracias a Dios.
La buena noticia es que los recursos financieros generados gracias a esa actividad económica extraordinaria están todavía en los bolsillos de quienes han vendido los inmuebles. Tengo constancia profesional de ello. Movilicémoslos bien, pues, y dejemos de dar cobertura teórica a los, ¿cómo llamarlos?, nuevos minicapitalistas absentistas, rememorando los latifundios andaluces.
Deberíamos hablar muy seriamente de cómo es la acumulación de capital que ha dejado tras de sí la burbuja inmobiliaria en nuestro país y qué hacer al respecto.
Deberíamos regocijarnos por lo bueno, técnicamente hablando, que es el sistema financiero, que ha saciado la demanda de crédito año tras año, ha dispersado el riesgo eficacísimamente y ha "cortado el grifo" a tiempo, de modo que no va a haber ninguna revolución. Pero, desgraciadamente, la burbuja inmobiliaria ha demostrado que el sistema financiero es capaz de expandir el endeudamiento hasta límites indeseables.
Luisito
Dices muchas cosas en tu interesante comentario, no sé si voy a ser capaz de abordar todas. Lo de recesiones de oferta y de demanda es una forma de organizar nuestro pensamiento, pero no es difícil separar las caídas de la actividad causadas por que las empresas no encuentran rentable producir más, porque ha aumentado el precio de algún input por ejemplo, de aquellas en las que no lo hacen por falta de mercado final. Es cierto que todo está en todos los lados –el crédito influye en la demanda y en la oferta, los salarios son un coste y un componente de la renta, etc- pero creo que el esquema sigue siendo válido.
Es cierto que detrás de estos shocks hay muchas veces decisiones de gobiernos o errores en la gestión por parte de responsables económicos. Pero el efecto del aumento del petróleo es similar si tiene un origen bélico o geopolítico o se debe a la demanda de las grandes economías emergentes. Esto tiene un impacto global con el que los países tienen que lidiar. Y eso se puede hacer con más o menos acierto.
En cuanto al tema de la deuda. Estoy de acuerdo, y así lo he planteado en otros posts, en que este es el elemento crucial de la crisis actual y que es necesario estudiar cómo han conseguido otros países salir de una situación parecida. Ejemplos hay en la historia reciente. Además algunos tenemos mucha deuda porque otros tienen mucho ahorro, y hay países que han logrado pasar de un grupo a otro de forma relativamente rápida. Los emergentes, por ejemplo, o Alemania que ha recuperado en unos años su competitividad tras el coste que supuso la integración de la Alemania del Este. No se me ocurrirá decir que es fácil, pero hay estrategias que nos pueden acercar más a esta solución que otras. Y desde luego todas pasan por llevar a cabo reformas profundas en muchos ámbitos de nuestro sistema productivo.
Manuel Sarachaga
Un buen punto el que señalas. Estoy de acuerdo contigo en que todas las crisis son complejas y desafían una definición simplista. Y por supuesto el crédito es de lo primero que cae cuando lo hace la confianza. Pero en la crisis de los setenta convergieron tres elementos –no sólo el precio del petróleo- que sin duda afectaron a la capacidad productiva de la economía.
Por una parte el agotamiento del rápido crecimiento de la productividad total de los factores que se había alcanzado en los primeros años de reconstrucción tras la Segunda Guerra Mundial – que podríamos catalogar como un shock tecnológico negativo. Esto ya suponía una limitación para el crecimiento de las rentas que se había logrado en los cincuenta y sesenta. El aumento del precio del petróleo vino a poner más presión empobreciendo a los países importadores. Este empobrecimiento no fue digerido por el trabajo y ni por el capital que se embarcaron en un intento por recuperar rentas, en lo que Layard y Nickell denominaron la ‘batalla de los markups’, y que dio lugar a corto plazo a inflación –una espiral de precios y salarios. Esta espiral fue primero validada por la política monetaria y después combatida con firmeza. De ahí la simultaneidad de inflación y desempleo.
Por su parte las políticas de demanda pueden ser una ayuda en un momento determinado, pero utilizadas para facilitar el ajuste por el lado de la oferta que tarde o temprano se hace necesario en cada crisis. Pretender sostener la actividad sobre la base de un recurso duradero a la política monetaria y a la fiscal es poco efectivo y genera efectos negativos también duraderos.
Javier,
Enhorabuena por tus brillantes reflexiones, estimulantes para los que ya observábamos los shocks de los setenta-ochenta…
Estoy de acuerdo en tu visión sobre la respuesta de demanda al shock de demanda. Pese a las limitaciones de estas actuaciones, que tú caracterizas muy bien, creo que los Gobiernos actuaron con bastante buen sentido, incluyendo una loable, aunque no del todo suficiente, coordinación a la hora de poner en marcha las medidas de estímulo.
En cuanto a las de oferta, no creo que deban presentarse en el contexto de una respuesta a la crisis. Son necesarias, en especial en nuestro país, importantes reformas. Pero si son necesarias hoy es porque ya lo eran desde hace tiempo y siempre será mejor hoy que mañana. De hecho las respuestas que se derivarán de esas políticas de oferta las veremos en el largo plazo. En el corto, como creo que ya ha dicho alguien, podrían ser negativos. Yo creo que también serían positivos a corto... pero eso está relacionado con la reacción en términos de confianza, Tú comentas que hoy la economía es más dependiente del crédito que en anteriores crisis. Cierto. Pero también excesiva y peligrosamente dependiente de la opinión de los mercados que bascula demasiado rápidamente sin que cambien las condiciones objetivas. Esto es el resultado en parte de una insuficiente o deficiente regulación de algunos agentes financieros que influyen excesivamente en la economía real. Si no me gusta lo que hace alguno de mis gobiernos con los impuestos, por ejemplo, tengo el derecho a opinar, participar en las organizaciones democráticas y, en último caso, usar mi voto…pero ¿quién “bota” a algunos de estos entes financieros que determinan en gran medida los impuestos que yo debo pagar en el futuro? Ésta sí que es una reforma necesaria que está tardando mucho.
Tú mejor que nadie sabes que nuestro mercado de trabajo dista mucho de funcionar correctamente. Con la crisis hemos visto de forma cruenta una de sus deficiencias, el ajuste vía cantidades (desempleo). Pero sus problemas no son sólo de deficiente ajuste, sino estructurales. Paro estructural elevado y temporalidad alta, elemento particularmente injusto, además de ineficiente, con las nuevas generaciones. Las políticas de oferta deben abordarse, aunque como respuesta a la crisis sólo las veo por mencionado peso excesivo de ciertos mercados financieros. Mejor hoy que mañana. Pero aunque como humanos aceptemos que una buena crisis nos haga repasar los fundamentos, como humanos economistas deberíamos subrayar el valor de que los fundamentos los revisemos cuando las cosas nos van bien…
Hay que ir a la economía política para ver por qué no se ha abordado antes. Ya sé que siempre ha habido voces y más que concluyente literatura al respecto. Pero quizás los economistas debemos juzgar con la misma contundencia en el ciclo alcista y no ser tan complacientes. Cuando la demanda de trabajo abunda y hay crédito…. dejamos mucho terreno a opiniones complacientes con el sobreendeudamiento, con la temporalidad… Por otro lado, si defendemos reformas que hagan que los salarios se ajusten mejor (a la productividad, sensibles al desempleo…) este criterio también debe usarse en los ciclos alcistas, cuando se oyen las excelencias de moderación salarial, concepto que yo no estudié en la carrera…
No me enrollo más, simplemente dejar constancia de que me han gustado y motivado tus reflexiones.
"Deberíamos hablar muy seriamente de cómo es la acumulación de capital ..."
¿Pero de qué acumulación de capital está usted hablando?. Si a "acumulación de capital" se refiere a la valoración del suelo residencial, siento comunicarle que el suelo residencial no vale NADA. Sólo hay que darse una vuelta con google earth por la periferia de las grandes ciudades para darse cuenta que si hay algo que sobra en este pais, es suelo para construir pisitos para la clase media. Y para que "algo" tenga valor económico ha de ser escaso; esto es de primero de economía.
Como el suelo no vale, los créditos concedidos para la compra de ese suelo son humo, aunque en las cuentas de las mafias chorizo-corrupto-inmobiliairias, instalada en el poder político-financiero, aparezcan apuntes contables de cientos de miles de millones de euros.
El dar "valor" a estos apuntes contables depende de la creación de "valor económico" real, no de valor ficticio como el suelo residencial. Otra solución sería "confiscar" a las mafias esos apuntes contables, tacharlos de los balances de las entidades de crédito y devolver al suelo residencial su auténtico valor, que es practicamente cero.
Como las mafias chorizo-corrupto-financieras no van a dar su brazo a torcer tan fácilmente, y la borregada partidista les va a defender incluso con su vida, pues al final se saldrán con la suya.
Nosotros somos los muertos; ellos son los vivos.
@ Nosotros los muertos
Plenamente de acuerdo con tu comentario
España se ha constituido en un Sistema Bancario de Derecho, donde los que tienen derechos (los de verdad) no son las personas, sino los bancos (sobre todo las Cajas de Ahorro)
En España, al contrario que USA y otros muchos países, la deuda hipotecaria NO se salda con la entrega de la vivienda, como en USA, donde es el prestamista quien asume buena parte del riesgo del préstamo, aquí en la muy "avanzada socialmente" España, si no puedes pagar la hipoteca, el banco te lo embarga, lo subasta (ya sabemos como funcionan y la clase de subastas "libres" que hay en este país) y después el banco sigue persiguiendo al deudor de por vida, luego a los descendientes, etc....Por que las deudas a los bancos en España no se saldan ni con la muerte del deudor...
Así se puede montar con mucha mayor tranquilidad una buena Macro-Burbuja inmobiliaria, un buen saqueo "rebaño partidista" (como bien dices), cuando se tiene garantizada la esclavitud de por vida de los deudores
Respecto a lo comentado por algunos sobre si hay o no ahorro, etc...Siempre hay ALGO que para un deudor puede ser valioso, aparte del dinero, a gran escala (países o regiones) siempre hay bienes o posesiones que pueden ser interesantes para un deudor. Para ello hay que responder a la pregunta ¿qué compra el dinero?
En estos momentos China está comprando deuda soberana de casi todos los países en mala situación, una parte en forma "visible", y otra más importante de forma opaca, a través de sociedades e intermediarios, como, en otro ámbito, lo está haciendo (créanme) con, por ejemplo, inmuebles en muchas zonas de la costa española
Son las grandes crisis donde se producen los cambios estratégicos de poder, donde se cambian los centros de gravedad políticos en el mundo, y en esta crisis hay un claro ganador, por que en una crisis de exceso de deuda el ganador es el que aporta liquidez, como ocurrió con USA al final de la 1ª y 2ª guerras mundiales
Clausewitz decía que "la guerra es la política por otros medios", se puede decir que, en el caso de China "la economía es la guerra por otros medios", con el mismo objetivo hegemónico
Hay que pararse en la mentalidad, en la forma de entender la vida de la sociedad china, y de sus clases dirigentes para entender el movimiento, la estrategia general, por que en su caso, el éxito económico no busca el bienestar de sus ciudadanos, ni es un fin en sí mismo, China no ha pasado por una Ilustración (en el sentido histórico del término), y en la concepción confuciana, que podríamos asimilar al estoicismo greco-romano, es más importante los aspectos relacionados con el prestigio del grupo, personificada en la nación (en abstracto), o el partido, que para nada tiene en consideración al individuo
Esta forma de pensamiento tiene siglos y no se ha modificado por el comunismo, que sólo incorporó, a esta concepción, matices de orden "lingüistico", es decir, formales, pero no de fondo, por que, como he dicho muchas veces, las "visiones del mundo" tienen una pervivencia de siglos...
Estimado Javier Andrés: aquí tienes la opinión del BCE sobre la crisis de los 70 (página 99 en adelante).
http://www.ecb.int/pub/pdf/mobu/mb201005en.pdf
Creo que no soy el único que opina que esa crisis (como ésta) tuvo un claro origen monetario y crediticio (cuando me refiero a que se trata de una crisis de crédito no quiero decir que el crédito caiga cuando lo hace la confianza, como me comentas, -por supuesto que lo hace, aunque por otros motivos menos "espirituales" que la confianza- sino que es el propio exceso crediticio el que, en los años previos a la crisis, genera los desequilibrios que causan la crisis y sus manifestaciones, entre otras, la inflación en esos años, por la equivocada respuesta monetaria y fiscal que se dió, y la deflación en otras ocasiones, como en los años 30 o en esta crisis, que es lo lógico cuando el crédito y la masa monetaria se desploman).
Un saludo
Otro aspecto mencionado es el de la irrealidad de los activos inmobiliarios de los balances, la gran mentira de la permanencia del valor de la vivienda.
Bien, aparte de los posibles daños inmediatos a la solvencia de las entidades, hay un posible "Armaggedon" mucho mayor, al revelar el verdadero valor de la vivienda, y es que de manera rápida y traumática, se ponga de manifiesto la magnitud de la estafa piramidal, y de pronto millones de endeudados se aperciban de la terrible verdad de que van a estar pagando lo que les resta de vida, y a lo mejor una parte de la de sus descendientes, por un bien que no vale ni la mitad del préstamo en el que han incurrido, y todo ello a costa de "fatigas sin cuento en este valle de lágrimas"
Pregunto: ¿Qué le ocurriría al sistema fianciero-político español si de pronto unos pocos millones de hipotecados devolvieran al unísono las llaves de sus devaluadas viviendas? No sería necesario la mayoría, sólo haría falta que un porcentaje significativo (pongamos un 15%) lo hiciera, para mandar al garete al sistema, previo a tener que mandar al ejército para realizar los desalojos
Este es el principal motivo por el que se pretende sostener el valor de los activos inmobiliarios "como sea", con la complicidad a regañadientes del BCE y otros organismos internacionales
Veremos como acaba todo esto
Heteroeconomista
Efectivamente, ese es el proceso en el que estamos –o deberíamos estar al menos. Lo que pasa es que ese proceso es costoso, ya que la recuperación del ahorro es a costa de reducir la demanda para compensar el exceso anterior, y nuestras empresas, familias y gobierno deben ajustarse a esa situación. Las reformas de mercados son al fin y al cabo reformas de incentivos y es importante acertar con las adecuadas para que el ajuste sea menos costoso y más eficaz y duradero. La alternativa consistente en sostener este ajuste con políticas de demanda supone más endeudamiento por parte de algunos agentes y por ello debe utilizarse con mucha prudencia porque corre el riesgo de suponer únicamente posponer los problemas y retrasar la recuperación.
Luis
Gracias por tus comentarios.
Es cierto lo que dices de la asimetría en invocar las reformas según el ciclo. Yo mismo incurro en ese fallo, pero no es menos cierto que la capacidad para llegar a la opinión pública con propuestas de reformas es mucho menor cuando las cosas van bien, y la de conseguir que los gobiernos –cualquier gobierno- hagan algo es simplemente cero. Te pondré un ejemplo personal. A la vista de la evolución del déficit público en España hoy sabemos que nuestro superávit hubiera debido ser del 4 o el 5 por ciento del PIB, por lo menos, en épocas de expansión. Yo no defendí esa cifra –mea culpa- pero recuerdo haber insistido en las ventajas del superávit del 2 por ciento cuando lo alcanzamos o en la conveniencia de que el BCE subiera los tipos durante las fases de bonanza frente a los muchos que argumentaban que con una inflación bajo control no había motivos de preocupación.
Por otra parte, como bien sabes, el déficit exterior acumulado en tiempos de bonanza ya tenía que ver con la alarmante pérdida de competitividad que sufríamos, en buena medida a consecuencia de las deficiencias de nuestros mercados de trabajo y de bienes y servicios. Es decir no se trata de que los salarios se moderen en las recesiones y crezcan en las expansiones, sino de que en todo momento se adapten para favorecer la competitividad –interior y exterior- de nuestras empresas. Aquellas que lo hagan mejor podrán pagar más salarios y las que sean menos productivas pagarán menos.
Planteas muchas cosas de interés, pero déjame que termine con un comentario sobre el tema de los mercados. Creo que los estados de ánimo en los mercados funcionan en esencia como hace cien años. Hoy tienen más influencia porque todos hemos acudido a endeudarnos a todas partes: la globalización. Los ahorradores del mundo tienen más alternativas donde elegir y lógicamente se dirigen todos hacia aquellas inversiones más seguras. Es cierto que en el margen siempre puede haber actuaciones poco éticas y que la regulación debe impedirlas, pero no son la causa principal de los vaivenes que hemos observado. Ahora nos tratan algo mejor porque parece que estamos en una senda sostenible que a lo mejor no lo era hace unos meses. Además, ese es el privilegio de los prestamistas, imponen sus condiciones como en tantas facetas de la vida, ya se sabe ‘beggars can't be choosers’. Nuestra alternativa debe ser reducir la dependencia del crédito, en particular el crédito externo.
Nosotros, los muertos
Es cierto que se han cometido excesos en la financiación a promotor y que el desplome de la construcción ha dejado sin valor a muchos solares, para cuya adquisición se demandaron cuantiosos créditos. Y es cierto también que hasta que el sistema financiero español no digiera estos préstamos y los provisione o los reconozca como pérdidas y se recapitalice, el flujo del crédito a otras actividades va a ser muy lento.
De hecho de eso es de lo que trata en buena medida el proceso de reestructuración bancaria en el que estamos inmersos. Es una forma menos drástica que la que tu señalas, pero si funciona puede hacer que salgamos de esta situación con un sistema financiero más eficiente y útil que el que teníamos, ya que no se trata sólo de dar créditos ‘fáciles’ a promotores o constructores sino hacerlo también a otras actividades aparentemente más arriesgadas pero que a la postre crean más valor, que también pueden fallar pero que no suponen un riesgo generalizado.
DFC
Muy interesante la reflexión de carácter estratégico que apuntas.
Hay mucha literatura sobre los ‘desequilibrios globales’ que muestran como esos factores idiosincrásicos que señalas en China –y en otros países que son los prestamistas del mundo- interaccionan con la globalización financiera de los últimos veinte año. No me atrevo a decir que los desequilibrios globales hayan sido los causantes, de la crisis, porque es un tema aún objeto de investigación a falta de un consenso, pero desde luego no se puede entender la situación actual sin esos desequilibrios.
Sin embargo la constatación del enorme potencial de los países proveedores de ahorro a nivel mundial nos debería llevar a preguntarnos por qué nosotros no estamos entre ellos. No todo son factores estructurales ni ancestrales. Alemania, Holanda, algunos países escandinavos, también son países prestamistas, que sufren esta crisis pero que no necesitan de grandes cambios estructurales para superarla. Cuando la demanda mundial despegue volverán a crecer y mientras tanto se trata de para el golpe lo mejor posible¬. Además en los últimos veinte años ha habido países que han ‘cambiado de bando’ y además de una forma relativamente rápida. De atraer ingentes cantidades de fondos externos han pasado a ser exportadores netos. La propia China es un ejemplo, pero también países con economías de mercado y cultura similar a la nuestra.
He discutido estos temas en mis posts ‘Los países €mergentes’ y ‘¿Crecimiento sin crédito?’ y no quiero aburrirte con los argumentos, pero creo que España puede buscar una senda de salida a la crisis que no se limite a esperar la vuelta del crédito. Otra cosa es que será difícil y costoso. De eso no hay duda.
Con respecto al diferente sistema de saldar deudas hipotecarias en España y en EEUU, creo que el sistema americano es mucho más proclive a provocar una burbuja. El hecho de que en la práctica el comprador de la vivienda sólo pueda ganar, si su precio sube, pero no perder ya que ‘devuelve las llaves’ en unas condiciones muy favorables, ha alimentado la burbuja de una forma extraordinaria. El sistema español aporta mucha más estabilidad. Precisamente lo inadecuado de la expansión del crédito en España no ha sido tanto el crédito a particulares sino, y ahí es donde están las dificultades reales de las entidades financieras, el crédito a promotores. Si las condiciones a particulares hubieran sido como las de EEUU, seguramente estaríamos viendo tasas de morosidad mucho más altas y una crisis bancaria mucho más intensa. La compra de la vivienda supone un ahorro para los particulares y todo lo que sea mantener el esfuerzo por ese ahorro, aún en tiempos difíciles, puede contribuir a la estabilidad macroeconómica.
Manuel Sarachaga
Gracias por el link y por la clarificación.
Creo que es un repaso magnífico a los eventos de los setenta. No veo una gran discrepancia entre este análisis y el de mi post, aunque ahora veo que malinterpreté tu frase “…Creo que ya es hora de abandonar eso de “shocks de oferta” y “crisis del petróleo”. Fue una crisis de crédito -como ésta- provocada tras el colapso de BW, y la subida del precio del petróleo sólo fue una de sus manifestaciones y mecanismo transmisor, pero en ningún caso su causa…”. Creí que te referías a que la causa de la crisis de los 70/80 fue el colapso del crédito, como estamos viendo ahora, y eso la verdad es que no lo veía por ninguna parte. Ahora veo que te refieres a que el proceso inflacionario venía ya ‘in crescendo’ desde mediados de los sesenta por la expansión de liquidez, lo cual es cierto.
En el texto que me envías se describe un proceso similar al que yo argumento en el post. El shock de oferta afecta muy negativamente a la actividad, pero su efecto inflacionario no tiene porque ser muy importante, y no lo hubiera sido si la reacción de la mayoría de los bancos centrales no hubiera sido la de acelerar la provisión de liquidez en un movimiento reflejo muy convencional: ante la recesión, expansión monetaria. En un contexto de políticas monetarias más estrictas –como lo que venía haciendo el BCE con los tipos de interés hasta octubre de 2008 ante el encarecimiento del petróleo - los shocks de oferta no se hubieran transmitido a la inflación aunque sí a la actividad económica. De hecho la contracción monetaria a partir de 1978/79 permitió empezar a moderar la inflación a costa de dejar que los shocks de oferta tuvieran su pleno efecto sobre el desempleo. Después, la propia recesión también contribuyo a frenar las alzas de los precios del petróleo.
DFC
La respuesta a tu pregunta es muy sencilla. El sistema financiero quedaría hecho trizas y con él toda la economía. No necesariamente sostener el valor de los activos inmobiliarios, pero si procurar que su depreciación –que está teniendo lugar- no sea muy drástica o desordenada es algo que nos viene bien a todos. El precio de los activos inmobiliarios estaba sobrevalorado y debe ajustarse para favorecer una mejor asignación de los recursos productivos, pero el escenario que propones en tu pregunta es de órdago. En cuanto al efecto sobre el sistema político … mejor no pensarlo.
Javier Andrés
Antes que nada felicitarte por el post y en general por vuestro blog, que me parece interesante en extremo
Contestándote a tu afirmación de que " Con respecto al diferente sistema de saldar deudas hipotecarias en España y en EEUU, creo que el sistema americano es mucho más proclive a provocar una burbuja. El hecho de que en la práctica el comprador de la vivienda sólo pueda ganar, si su precio sube, pero no perder ya que ‘devuelve las llaves’ en unas condiciones muy favorables, ha alimentado la burbuja de una forma extraordinaria"
Yo pienso todo lo contrario de lo que tú opinas, creo que las entidades financieras, que son las que alimentan las burbujas inmobiliarias al financiarlas con su crédito masivo e indiscriminado, se sienten mucho más seguras con una legislación a la española que a la americana, la evaluación del riesgo será más realista ante la penalización que conlleva hacerse con un fuerte stock de pisos por devolución de llaves masiva
Son los bancos y CCAA los que conceden o no los créditos, habiendo, normalmente, una demanda (descerebrada o caradura) mucho mayor que la propia oferta del banco, es el banco el que impone las condiciones basadas en el riesgo, y está claro que el riesgo es menor cuando consigues un esclavo de por vida que cuando te entregan las llaves
Y no que decir tiene de los dramáticos efectos sociales de la legislación "a la española"
En España en el 2006, hacíamos más viviendas que en UK (con su burbujita)+Francia+Alemania JUNTOS, y casi tantas como en USA con su particular burbujita, ninguna de ellas comparables, en magnitud relativa al tamaño del país, a nuestra inmensa super-burbujaza, y lo anterior también tiene que ver
Hablando mal y pronto, USA tiene mucha "subprime", pero es que España es un país "subprime"
Javier,
Gracias por tus comentarios. Estoy bastante de acuerdo con el fondo de tu argumentación. Pero este post y el blog en general, por el que os felicito, también tienen que ver con el divertimento por los matices…
¿Superávits del 4 o 5 por ciento en vez del dos? Sí, también lo defendía y teníamos muchos y buenos argumentos, cuando la hacienda se beneficiaba de las consecuencias de la expansión del precio de los activos. También mea culpa, en épocas de bonanza rugimos con menos fiereza y nos dejamos llevar por las actitudes más complacientes. Y no debemos caer en el creciente y peligroso error de denostar a los gobiernos y declararnos inocentes. Los gobiernos, cualquier gobierno, reaccionan cada vez más ante la opinión pública y hay que aprovechar esa baza.
Dices “no se trata de que los salarios se moderen en las recesiones y crezcan en las expansiones, sino de que en todo momento se adapten para favorecer la competitividad –interior y exterior- de nuestras empresas. Aquellas que lo hagan mejor podrán pagar más salarios y las que sean menos productivas pagarán menos”. Es justo lo que trataba de defender. Pero en las expansiones también hay problemas de ajuste, nuestro sistema de negociación colectiva frena el ajuste de los salarios en las empresas más productivas, pese a lo cual la existencia de barrearas a la competencia en bastantes sectores no impide que, vía márgenes, se genere inflación significativa. Lo que defiendo es que este tipo de desajuste, simétrico al que se produce en la recesión, no se combate tanto, se ignora…
“los estados de ánimo en los mercados funcionan en esencia como hace cien años”: sin duda. Es más, yo diría que, trabajando con infinitamente más información, esos estados son probablemente más justificados, más basados en datos objetivos…. Pero los efectos negativos de esos estados hoy corren como la pólvora en el mundo globalizado, con un impacto mucho más generalizado, donde pagan justos por pecadores. Y para prevenir esto debe regularse mejor. Por supuesto que nuestra mayor tarea debe ser hacer nuestros deberes, jugar bien nuestras bazas. Pero tiene que haber buenas reglas en el campo de juego y buenos árbitros a los que les asistan méritos y legitimidad para juzgarnos. Las interpretaciones que hacen los árbitros de los mercados financieros son más que discutibles y, desde luego, procíclicas, pero ¿de dónde les viene la legitimidad para arbitrarnos? Me parece que no hay muchas más razones que las que tiene la FIFA para elegir árbitro para pitar la final de un mundial… Que la FIFA desbarre me molesta, pero eso es sólo un juego…
@ Javier Andres
¿proceso de reestructuración bancaria?
El final del proceso de reestructuración bancaria consiste en dejar en España miles de hectareas de suelo sobrevalorado, en los que nunca se va a construir, mientras que los listos que nos "vendieron" el suelo se descojonan de nosotros mientras se llevan nuestro dinero.
DFC
Sobre cuál de los dos sistemas (el de EEUU o el español) favorece más una burbuja, seguramente mi afirmación fue muy categórica. Habría que pensarlo con un poco más de cuidado. Es verdad que la hipoteca es cosa de dos y no debemos fijarnos sólo en las condiciones de oferta o en las de demanda, ambas importan. Sin embargo hay dos consideraciones que hay que tener en cuenta para ver donde fue más intensa la burbuja –lo que siempre es difícil porque de entrada es difícil distinguir lo que es burbuja de lo que son los fundamentales.
Por una parte en EEUU la posibilidad de realizar ganancias de capital por la revalorización de la vivienda mediante renovaciones de hipotecas por el nuevo –creciente- valor de mercado de las casas era más fácil que en España. Es relativamente sencillo tomar prestado contra el valor creciente de la vivienda para gastar en otras cosas –consumo duradero, educación de los hijos, etc. En una conferencia un profesor americano nos mostraba anuncios con un grifo que en el techo de una casa del que salían billetes con un texto que decía algo así como “haga líquido el valor de su casa”. Es decir es más fácil realizar las ganancias de capital que en España donde realmente sólo se realizan en el momento de la transmisión patrimonial –con frecuencia para comprar otra casa de más valor- por lo que es menos frecuente. Esto, por otra parte, hizo de la inversión en vivienda algo muy atractivo incluso para familias de recursos muy bajos como forma de adquirir capital, con lo que el porcentaje de hogares con vivienda en propiedad aumentó casi diez puntos porcentuales en una década –cito los datos de memoria pero son aproximados- lo que supuso un cambio muy importante respecto a la tendencia histórica.
Luis
Efectivamente, esa es también mi opinión. Se trata de mejorar la eficiencia de todos los mercados, y en España tenemos mucho camino por recorrer: bienes y, sobre todo, servicios, energía, financiero, etc. De todas formas déjame que te haga una reflexión un poco fatalista. En esta ‘guerra de posiciones’ el capital siempre lo tiene más fácil, básicamente porque es más móvil. El factor trabajo, sobre todo el de los países más desarrollados, es menos proclive a desplazarse en busca de mejores oportunidades y por eso tiene un menor poder de negociación. Un inversor está dispuesto a invertir en, por ejemplo, Bulgaria para obtener más rendimiento pero no muchos trabajadores están dispuestos a desplazarse, incluso entre provincias, por un empleo.
La mejor solución para compensar esta ‘debilidad’ del factor trabajo es la acumulación de capital humano. Este siempre es necesario y se remunera bien y aumenta el poder de negociación del trabajador. Pero no nos engañemos, eso no significa cualquier estudio sino aquel que tiene un valor de mercado. Por supuesto no soy tan mercantilista como para defender que no sea razonable elegir una formación con poco valor en el mercado pero que me gusta; solo que en este caso tengo que considerar que el disfrute que tengo por ella es parte del rendimiento que obtengo y lo tengo que sumar al económico.
Nosotros los muertos
Es cierto, pero seguro que ese suelo lo pagará alguien, el comprador incauto o el banco que le prestó el dinero y que ahora tiene que provisionarlo o asumirlo como pérdida. En este último caso yo quiero que lo haga cuanto antes para que pueda empezar a bombear crédito a otros sectores.
Javier Andrés,
Gracias por contestarme.
Estamos de acuerdo. No solo no basta con las políticas de demanda, sino que hay que tener cuidado con ellas, máxime cuando el pinchazo de las burbujas no ha dejado instalados en la Insuficiencia Fiscal.
Perdón, errata que podría cambiar el sentido: donde pone "no ha dejado instalado", léase "nos ha dejado instalados".
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