Hace unos días, sugeríamos que el ECB y el Reino de España están jugando un peligroso juego del “chicken”. Recordemos que el BCE está intentando hacer que España acepte el rescate, mientras que España está intentando evitarlo, y que los dos temen una situación sin rescate ni fondos del BCE (Ver el juego). Hoy tenemos el siguiente movimiento del BCE en el juego- un órdago: el BCE está intentando no renovar 442bn de Euros de préstamos al final de esta semana. Aquí van los párrafos clave del excelente artículo del FT.
"Spanish banks have been lobbying the European Central Bank to act to ease the systemic fallout from the expiry of a €442bn ($542bn) funding programme this week, accusing the central bank of “absurd” behaviour in not renewing the scheme.
On Thursday, the clock runs out on the ECB financing programme – the largest amount ever lent in a single liquidity operation by the central bank – under the terms of the one-year special liquidity facility launched last summer
(…)
The €442bn ECB facility, which charges interest at a rate of 1 per cent, is not set to be renewed, something that banks in Spain and elsewhere in Europe say ignores current commercial realities.
A special offer of six-day liquidity will tide banks over until the following week’s regular offer of seven-day funds. On Wednesday, the ECB will also be offering unlimited three month liquidity, and further offers of three-month liquidity will keep banks going until at least the end of the year.
(…)
BarCap estimates that at least €150bn of the ECB funding that is maturing will not be rolled over into shorter-term three-month schemes, forcing banks to shrink their own lending."
Hay 10 comentarios
Entrada muy interesante.
No sé si el movimiento del BCE se debe al pulso que mantiene con España o al giro que viene experimentando hacia posiciones más restrictivas de política monetaria (a mi juicio, completamente insensato en la actual coyuntura). Posiblemente haya un poco de ambos.
En cualquier caso, además de a la banca española, la medida puede afectar (y mucho) al resto de la banca europea. Me parece un caso de irresponsabilidad realmente inexplicable.
El problema va más allá del nivel de capital de nuestro sistema financiero: por ejemplo, el sistema financiero irlandés está 100% respaldado por el estado, y sin embargo su spread es más alto que el español.
Y el juego de la gallina no tiene de este lado sólo a España: es legítimo pensar que la resistencia a activar el rescate sean compartida entre España y la Europa fuerte. Por otro lado, el BCE puede "ganar" mediante la erosión gota a gota que suponen unos spreads altos, sin necesidad de golpes de efecto dramáticos.
Amigo ppcc, su estilo abracadábrico y esotérico no quedaba del todo mal en idealista.com o en expansión. Aquí está usted haciendo el hortera, según su propia definición: ostentación y desviación del gusto establecido. Es como ver a Rappel con su túnica en un congreso científico. Si tiene algo concreto que decir, dígalo y deje de hacerse el interesante.
Para el señor Garicano, o quienquiera que pase por aquí. ¿Pueden contestar a estas preguntas?
1. ¿Cúal es el promedio histórico (digamos post-1961) del ratio precio/alquiler en España?
2. ¿Cómo afecta a ese ratio la desgravación por compra de vivienda?
3. ¿Cúanto nos hemos desviado de ese promedio durante la burbuja?
4. ¿Cúal es el nivel de precios que nos retornaría a ese promedio histórico (ahora sin desgravación?
5. ¿Cómo se comparan esos números con otros países que han pasado por situaciones similares, e.g. Japón, EEUU?
Estas preguntas quedaron sin respuesta en una entrada anterior y tienen una importancia fundamental en la credibilidad de los stress tests y en el juego de "¿A qué no hay ?" entre el BCE y el Kingdom of Spain. Si la vivienda va a bajar un 50% o más desde el pico de 2006-2007, nuestro sistema financiero está mucho más tocado de lo que le pueda parecer a gente como el sr. Molinas.
Las medidas "no convencionales" que estamos viendo aplicar a los bancos centrales estos últimos tiempos violan la ortodoxia tradicional que solía regir los límites que no debía traspasar la política monetaria. Traspasar estos límites no solo supone el riesgo de escandalizar a los más chapados a la antigua o vencer la resistencia a aplicar estrategias nuevas más audaces o imaginativas. Traspasar esos límites es traspasar los límites de la lógica bancaria y no debe olvidarse que un Banco Central es, después de todo, un banco.
Algunos parecen haber pensado que el que el Banco Central sea un banco cuyo incentivo no es el beneficio o sin riesgo real de descapitalización permite que el comportamiento del Banco Central pueda tener cualquier forma arbitraria que convenga en cada momento, pero esto no es cierto.
De forma parecida a como ocurre en la termodinámica, las transacciones bancarias deben ser siempre "reversibles" y esto incluye a las transacciones de los Bancos Centrales. Una de los límites de la ortodoxia que han traspasado los bancos centrales consiste en este "suministro de liquidez" a precios equivocados. Cada activo bancario tiene un riesgo y un rendimiento (un "tipo de interés"). En las transacciones de activos, el riesgo y el rendimiento de cada activo deben estar bien ajustados para que la transacción sea reversible (porque si un activo tiene un precio "justo", es igual de factible comprar o vender ese activo a ese precio).
"Proporcionar liquidez" al 1% de interés monetizando activos cuyo riesgo se corresponde con un rendimiento del 8, 10 o 16%, no es proporcionar liquidez. Un banquero privado que hiciese esto sería llevado ante los tribunales porque estaría cometiendo un delito. No hay nada malo en que un banco central acepte activos tóxicos de la "peor calidad" imaginable, porque lo que define la calidad de un activo no es su riesgo sino la relación entre su riesgo y su rendimiento.
Cuando un banco, central o no, decide cruzar esa linea y admitir transacciones irreversibles está decidiendo emprender un camino que luego no puede ser desandado. Una estrategia bancaria o una política monetaria basada en procesos irreversibles no tienen marcha atrás.
Un banquero que obtiene, en forma de privilegio, un préstamo al 1% con el que compra un activo que le rinde un 8% y además puede emplear ese activo basura para garantizar el préstamo al 1%, nunca encontrará el momento adecuado para dar fin a esta fuente de privilegios.
Los que hoy nos dicen que es demasiado pronto para desactivar las lineas de "liquidez de emergencia", para interrumpir la compra estatal excepcional de activos tóxicos, para terminar con los estímulos fiscales o para endurecer la política monetaria dirán lo mismo dentro de un año y dentro de 10.
No hay salidas no traumáticas cuando uno ha avanzado 30 años por el camino irreversible de destrucción de riqueza. Avanzar más por ese camino solo hará más traumática la salida.
nota: la analogía con la termodinámica era puramente "filosófica", que aquí, en cuanto te descuidas, aplican la ecuación de Stefan–Boltzmann al descuento en el interbancario.
"¿Cúal es el promedio histórico (digamos post-1961) del ratio precio/alquiler en España?"
Esta es, indudablemente, el rasgo que diferencia una política monetaria útil, que ayuda a la economía a crear riqueza, de una política monetaria catastróficamente destructiva, como la que hemos vivido desde hace décadas.
Sin embargo, lo que importa aquí es la "renta fundamental" que esas viviendas tienen como activos y no la renta que históricamente hayan solido tener o la renta que tengan en la práctica cuando se aplica la legislación.
La renta generada por un activo en la vida real puede estar muy separada de su "renta fundamental" por ejemplo porque ciertos subsidios o penalizaciones fiscales aumenten o disminuyan artificialmente la rentabilidad de ese activo. Estas manipulaciones o distorsiones de la realidad económica por parte del Gran Planificador no cambian la rentabilidad "fundamental" de cada activo y como solo conducen a una asignación grotescamente equivocada de los recursos, llevan al sistema en su conjunto hacia el colapso.
El sistema monetario debe generar crédito que financie la formación de nuevos activos de tal forma que la renta "fundamental" generada por cada activo sustente el crédito que sirvió para crear ese activo. Cada activo, una vivienda por ejemplo, debe generar por si mismo, sin ayudas ni penalizaciones, la riqueza necesaria para sostener la deuda que pesa sobre ese activo, la deuda que fue creada basándose en el valor de ese activo.
Este es el único medio por el que un sistema crediticio es sostenible. Modificar la "rentabilidad oficial" de los activos por medio de la manipulación del planificador central no sirve de nada porque esa manipulación no cambia la renta fundamental, la riqueza real generada por el activo.
Tal como decis....es el riesgo de aplicar las medidas No convencionales....es el riesgo de estar mucho tiempo en una tasa de interes al 0 % y al 1 %, ya he leido varios informes que indican que es una de las causas de que se este generando mas especulación, al dar paso a a mayores riesgos....
-Se indica que el salvamento es necesario, porque se deben de salvar los fondos de pensiones para evitar el desplome poniendo en riesgo el cobro de las jubilaciones. Despues como ya sabeis, hace unas tres decadas que actúan los fenómenos que se denominan "overshooting" y se explican por la diferente velocidad con que operan los mercados de activos financieros con respectos a los procesos de creación de capital físico.
Si se quiere ir un paso mas alla....Toda esta "huida hacia delante de la industria financiera" creo que esta forzada por los desequilibrios de una globalización, mal enfocada, mal regulada por no disponer de unos organismos supranacionales adecuados que controlen los riesgos sistemicos y encuentren formulas para mantener un cierto equilibrio.
Esta crisis pone sobre la mesa, reformas en la arquitectura financiera, acuerdos globales,
y una alterglobalización.
Se deben de seguir a los economistas, politólogos, sociólogos, filósofos que argumentan sobre la alterglobalización.
Del libro Great Depressions of the Century (2007)
"Observando la experiencia histórica Kehoe y Prescott indican que son las malas políticas gubernamentales las que ocasionan las grandes depresiones...su tesis es que la excesiva reacción del gobierno acaba transformando las fluctuaciones cíclicas, prolongándolas y profundizándolas hasta convertirlas en una depresión"
"... De la crisis del Japón del 90, F.Hayashi y Prescott nos indican que dar vida a bancos insolventes, manteniendo un sistema financiero renqueante de daba crédito a unas empresas y a otras no, y combinándolas con medidas con estímulos fiscales masivos para mantener inversión y empleo hicieron detenerse al Japón"
-Otra vez debemos insistir como salida -el modelo de Finlandia - que siguió el esquema de Chile, pagando los costes de una reforma y dejando que fuera el merado quien dictara la asignación del crédito en el sector privado.
Gonzalo Fernandez, de la Univ. Salamanca, nos indica "Es necesario evitar las políticas que deprimen la productividad creando incentivos incorrectos en el sector privado"
"...El gobierno debe de cumplir su función de proveer liquidez usando los mecanismos de mercado para que estos provean crédito a los tipos de mercado a las empresas productivas.
A las empresas improductivas y no viables no se les debe sostener artificialmente y esto se aplica igual al sector del automóvil como al sector financiero. Los planes de rescate y estímulos financieros mantienen a las empresas improductivas en funcionamiento y deprime la productividad, estas empresas drenan trabajo y recursos financieros que tendrían un mejor empleo en las empresas más productivas"
"Los rescates indiscriminados van a recompensar a los que tomaron decisiones equivocadas debido a una mala evaluación del riesgo.
Estos rescates crean problemas de riesgo moral, directamente e indirectamente los rescates masivos e indiscriminados generaran ineficiencias y baja productividad.
En todo este estudio demuestran que las intervenciones masivas en la economía que tienen la finalidad de mantener el empleo y la inversión pueden distorsionar los incentivos hasta el punto de llevar a la economía a una gran depresión."
Extraido de La crisis financiera actual ¿que debemos aprender de las grandes depresiones del siglo XX?
Gonzalo Fernandez (Univ. Salamanca) Timothy J.Kehoe (UNI de Minnesota)
"El gobierno debe de cumplir su función de proveer liquidez usando los mecanismos de mercado para que estos provean crédito a los tipos de mercado a las empresas productivas"
Esto, sin embargo, no es posible. Solo el mercado puede financiar a precio de mercado a las empresas productivas.
En una economía con Banco Central no hay precios de mercado para los activos porque no hay tipos de interés de mercado. El Banco Central, al fijar por la fuerza los tipos a corto (y últimamente a largo) distorsiona toda la estructura de tipos de interés y eso trasmite una distorsión a la totalidad de los precios de los activos. La creación deliberada de burbujas, por parte de los Bancos Centrales, como herramienta de "policy" por ejemplo para revivir una economía en recesión, es una demostración de esto.
Tampoco podría el Gobierno, aunque quisiera, seleccionar a las empresas productivas porque, por razones fundamentales, ni el Gobierno ni ningún agente económico puede determinar qué empresas son productivas. Solo el mercado, el conjunto de los agentes económicos, interaccionando con esa empresa puede determinar si es o no productiva.
De forma que, por razones fundamentales, ningún Planificador Central podría hacer una asignación eficiente de recursos. Sin embargo, esta objeción es más bien académica ya que ningún agente con el poder necesario para imponer por la fuerza la asignación de recursos deseará hacer una asignación eficiente. Es evidente que los incentivos que guían a los gobiernos y otras autoridades económicas no les conducen a lograr una economía eficiente sino a lograr un aumento de su propio poder, sacrificando al resto de la sociedad.
Leyendo opiniones sobre economía, creo que hay un error conceptual muy extendido que afecta a lo que es la "productividad" y la "competitividad". Según veo, en el universo keynesiano, el que un agente económico sea "un productor" es una cuestión puramente nominal (como tantas cosas en el keynesianismo). Por ejemplo, si tenemos una instalación ruidosa, alojada en un pabellón que muestra un gran letrero con una palabra terminada en SA del que salen y entran hombres vestidos de azul y con cascos blancos trayendo y llevando cosas o accionando máquinas, tenemos ante nosotros, según los keynesianos, a "un productor"
Al darle a este agente el nombre de "productor" y por tanto al definirlo como productor, le otorgamos también las propiedades económicas de los productores, entre ellas la principal, que es tener una producción.
De este modo, los keynesianos colocan a este agente en un lugar concreto de sus ecuaciones y asignan una de sus letras al volumen de producción de este agente. Queda luego determinar (quizás con uno de sus ridículos equilibrios) si la producción de este productor es grande o pequeña lo que equivale a que este productor por definición tenga una productividad alta o baja y, en el peor de los casos una productividad cero.
Esto sin embargo es erróneo porque todo el proceso se ha hecho justo al revés. Es el hecho de que un agente económico de lugar a una producción lo nos permite llamarlo productor y no, como piensan los keynesianos, que al llamar productor a algo hacemos que ese algo comience a producir.
Debemos determinar el valor de esa variable, la producción, antes se saber si estamos hablando de un productor o no. Esto es así porque los procesos que dan lugar a esa producción, y al valor de esa variable, no cambian cuando la variable pasa por cero.
La producción puede ser positiva, cero o negativa. Cuando los procesos que pretenden dar lugar a una producción se degradan esa producción positiva se hace menor, luego se hace nula y finalmente negativa. Cuando la producción de un agente es negativa lo llamamos "consumidor" y a esa producción con signo negativo la llamamos "consumo"
Parece ser que entre los keynesianos existe la creencia supersticiosa en el poder de la palabra. Piensan que una vez dados nombres a las cosas, esa asignación de nombres crea una estructura en la realidad económica, de tal forma que se crean una especie de rediles escolásticos que mantienen las cosas en su sitio. Un productor podrá ir degradándose como productor pero esta estructura dada a la realidad por medio de la palabrería impedirá que deje de ser un productor. Como está colocado en cierto lugar de sus ecuaciones, su producción y su productividad podrán descender hasta ser cero pero nunca hacerse negativas, porque si esa producción cambiase de signo forzaría un cambio de nombre ("consumo" por "producción") y eso violaría la estructura que los keynesianos han dado al mundo al asignar nombre a las cosas.
Todo esto, por supuesto, es ridículo. Un panadero consume trabajo, energía, harina o impuestos para producir pan, de forma que su actividad consiste en consumir y en producir a un tiempo. Su producción es la diferencia entre el valor del pan producido y el valor de la harina o el trabajo consumido. Si el sistema se degrada, el valor de lo producido disminuye y el valor de lo consumido aumenta, la producción se anula y se hace luego negativa. Las ecuaciones de este sistema no "notan" nada cuando la producción pasa por cero para hacerse negativa, ni tampoco el que un agente sea un productor o un consumidor es algo que dependa de sus intenciones. Un aumento de los impuestos, por ejemplo, podría hacer, en una noche, que ese panadero dejase de ser un productor para convertirse en un consumidor.
(Una gran mayoría de las "empresas" que vemos por ahí no son productores sino consumidores que fingen vagamente producir)
Un error relacionado parece afectar a la "competitividad". Esto sorprendentemente parece ser considerado una especie de juego de suma cero, como el mundial de fútbol. Si los equipos que juegan mejor, y siempre ganan el mundial, accediesen a jugar peor, como, en términos relativos, eso haría que los otros equipos jugasen mejor y tuviesen posibilidades de ganar el mundial los equipos que en términos absolutos juegan mal.
En economía, se propone, por ejemplo, que Alemania produzca menos y peor porque, asombrosamente algunos piensan, eso haría que otros produjesen más y mejor. Si reducimos deliberadamente la aportación de algunas economías a la economía del mundo, la economía del mundo crecerá. Si procuramos producir menos lograremos que la producción mundial aumente. Extraño ¿verdad?
Este error conceptual pueril es muy peligroso cuando se mezcla con el intervencionismo público en la economía, porque muchos planificadores analfabetos tienden a pensar que lo peor que puede pasar con una empresa es que la empresa deje de producir o que su productividad caiga hasta cero.
Lo que ocurre en una Gran Depresión como la que vivimos es mucho más terrorífico que un grupo ingente de empresas con producción nula. Durante la fase del "boom" (burbuja de crédito creada por el Banco Central y el intervencionismo del Estado) la distorsión creada es tan delirante que permite a las empresas degradar su actividad productiva sin penalización alguna. Esto hace que su producción se haga nula y luego fuertemente negativa. Se convierten en consumidores gigantescos disfrazados de productores que solo pueden sobrevivir si alguien les proporciona continuamente la riqueza necesaria para su consumo. Durante el "boom" la expansión continua del crédito alimenta el consumo de estos consumidores monstruosos.
Cuando estalla la burbuja no hay ningún cambio estructural. Nos encontramos con un "tejido productivo" formado por miles de grandes consumidores (aunque su nombre acabe en SA y coticen el bolsa) que es lo que ya teníamos durante el "boom". Lo único que cambia en el estallido es que ahora ya no es posible alimentar a estos consumidores parásitos porque la expansión del crédito ya no puede suministrar a estos consumidores el flujo de riqueza que esos consumidores parásitos pueden destruir de forma continua.
Esa es la razón por la que los payasos que dirigen las economías del mundo entran en fase de pánico y tratan por todos los medios de que se restablezca el flujo de crédito a las empresas (el flujo de riqueza desde los ahorradores a los consumidores-SA y el flujo de riqueza desde los ahorradores a los consumidores estatales).
Lo peor es que tienen la desfachatez (o quizás simplemente sean tan estúpidos) de plantear esto como un problema de "falta de demanda". Según este ridículo punto de vista, ese "tejido productivo" estaría creando (produciendo) grandes cantidades de riqueza destinada a cubrir las necesidades de la humanidad pero, por extraño que parezca, los consumidores reales, a quien va destinada esa riqueza ofrecida generosamente por el tejido productivo, se negarían a aceptar toda esa riqueza que le ofrecen "los productores".
Desde este delirante punto de vista, una gran depresión sería debida a la acumulación de un exceso de riqueza y se solucionaría estimulando el consumo, que al destruir riqueza, haría desaparecer ese exceso de riqueza que nos aplasta. La palpable pobreza que vemos en la realidad sería una de esas (otra más) paradojas keynesianas. Porque, en realidad, nos sentimos, nos comportamos y vivimos como pobres porque somos excesivamente ricos.
No entiendo cómo no aprovechan la ingente "demanda" del Océano Atlántico. Si arrojan toda esa sobreproducción al fondo del mar darían mucho trabajo a las empresas. Aquel fascista anormal llamado Roosevelt puso en práctica un plan para mejorar la situación de la producción agrícola y de los agricultores del país basado en hacer que los agricultores quemaran sus cosechas de trigo. Un plan que, según nos explican, mejoró la situación a medio plazo. Y es que quemar la comida cuando la gente pasa hambre puede parecer "paradójico" pero es una de esas paradojas keynesianas que funciona. ¿O no?
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