Brexit: una visión diferente (II)

OLYMPUS DIGITAL CAMERA

Ayer comenzaba un rápido repaso de los posibles efectos de Brexit hablando sobre su impacto en el comercio de bienes. Mi conclusión preliminar fue que, mientras que es más que probable que haya costes de transición considerables, la estructura de exportaciones del Reino Unido sugería que existía un escenario con una probabilidad razonable en el que en el medio/largo plazo, los británicos terminan en una situación más favorable para ellos.

Hoy quería hablar sobre el impacto en el sector financiero británico (y con ello, de un componente clave de las exportaciones de servicios de este país). Para eso voy a plantear dos preguntas diferentes. La primera, positiva: ¿cuál será la evolución de “city” en las próximas década? La segunda, normativa: ¿cómo deberemos valorar tal evolución?

Este doble nivel de análisis difiere del que realicé para el comercio de bienes. Los economistas piensan que, en general, el comercio de bienes es positivo. Si bien es verdad que existen casos teóricos donde el comercio puede ser negativo (aquí o aquí), el consenso es que empíricamente los mismos no son muy relevantes. De igual manera, el incremento de las importaciones causa deslocalización de ciertos puestos de trabajo y, aunque es verdad que a menudo los economistas tendemos a minusvalorar los efectos negativos de los mismos, las ganancias del comercio son lo suficientemente grandes como para compensar a los afectados. El problema reside en el sistema político, no el comercio en si mismo.

En el caso de las finanzas, los fallos del mercado (problemas de información asimétrica, formación de precios, multiplicidad de equilibrios) y la interacción con la política de los gobiernos (promesas explícitas e implícitas de rescates, captura regulatoria) son lo suficientemente serios como para que uno haya de ser cauto con respecto a la evolución del sector y, en especial, con los juicios sobre su tamaño y composición.

Pero entremos en los detalles del análisis.

¿Cuál será la evolución de “city” en las próximas décadas?

En primer lugar, existen tres razones para pensar que las ventajas de Londres sobrevivirán en el medio plazo. La primera razón, más obvia, es el inglés. Por mucho que Brexit ocurra, el mundo seguirá empleando el inglés. Esto depende mucho más de la posición hegemónica de Estados Unidos que de la del Reino Unido. Y la tendencia es a agudizar tal dominación. India crece mucho y sus élites son anglófonas. En China prefieren el inglés a cualquier otra lengua europea, tanto por su supremacía actual como por su sencillez relativa a otros idiomas (si lo duda usted: intente explicar el futuro imperfecto de subjuntivo en Español o la diferencia entre el acusativo y el genitivo en la declinación fuerte alemana a un Chino) y esto no va a cambiar en el medio plazo. Incluso el Chino tiene pocas posibilidades de crecer en exceso en Asia: sus vecinos hablan lenguas de familias diferentes y para ellos aprender Chino es tremendamente complejo. Aunque se nos olvide a menudo el Español y el Inglés son realmente idiomas muy similares.

La segunda razón es que Londres va a seguir estando en un sitio privilegiado de los husos horarios mundiales: abre lo suficientemente pronto para Tokio y cierra lo suficientemente tarde para San Francisco.

La tercera razón es que siglos de actividad financiera en Londres han creado una detallada estructura institucional, que abarca desde la sede de muchas empresas del sector hasta servicios especializados que tienen una persistencia largísima en el tiempo. Pero, quizás, la parte más importante es el respaldo legal. A diferencia de España, el sistema de derecho mercantil del mundo de habla inglesa funciona. La common law es flexible, evolutiva y preocupada de encontrar soluciones realistas, no formal y absurda, como buena parte de nuestro derecho mercantil. Y los jueces británicos creen en el imperio de la ley, no como los españoles, que se inventan doctrinas extravagantes para satisfacer confusos criterios de equidad. El esperpento jurídico de las “cláusulas suelo” o la manera con la que nos hemos saltado los tratados con las outright monetary transactions (por cierto, con la complicidad absoluta de casi todos los juristas continentales; aunque tal actitud no es nueva y arranca desde el mismo comienzo de la Unión y su jurisprudencia), me hace dudar mucho que, a la hora de la verdad, Madrid o París puedan llegar nunca a ser competidores serios de Londres (Frankfurt tiene más cartas en la baraja).

Como en el caso del comercio, si estas tres razones imperan o no dependerá de las decisiones de política del Reino Unido y de la Unión Europea. La experiencia de Zurich, Singapur y de Hong Kong (o incluso de Londres antes de 1914) es que una plaza independiente puede suministrar muchos servicios financieros a sus vecinos sin necesidad de estar en un unión comercial siempre y cuando las exportaciones/importaciones de servicios estén relativamente liberalizadas. Es más, esa independencia puede llegar a ser, por más de un motivo (y no todos ellos, ni mucho menos, nefarios) una ventaja adicional para todas las partes involucradas.

El gobierno del Reino Unido, sabedor de la importancia de la “city” para su economía (y, seamos sinceros, presionado por el sector y su enorme capacidad de influencia), y ya sin ataduras de legislación comunitaria, hará más a favor de ella. La Unión Europea, en comparación, probablemente intenté reducir el negocio de la “city” todo lo que sea capaz. A diferencia del comercio internacional, donde Alemania tiene interés en mantener las mejores relaciones posibles con el Reino Unido dado su fuerte superávit (y como queda claro de las declaraciones de Angela Merkel), existe un incentivo para los germanos en “robar” todo el negocio bancario que puedan a Londres. De hecho, uno no tiene que ser particularmente cínico para pensar que la Directiva 2011/61/UE relativa a los gestores de fondos de inversión alternativos y la propuesta de un impuesto sobre las transacciones financieras estaban ya implícitamente dirigidas contra la “city”. Tales medidas se incrementarán en el futuro. La duda es el alcance práctico de las mismas (¿cómo de potente será un sistema financiero europeo en 10 años dentro del corsé de la Eurozona?) y la posibilidad del efecto contraproducente de las mismas (como ocurrió con el surgimiento del mercado de Eurodólares).

Equilibrando ambos efectos, mi escenario base es:

1) Londres perderá cierto atractivo como plaza financiera, pero menos de lo que algunas voces han predicho.

2) Los ganadores serán Nueva York (donde se trasladará negocio que quiera seguir disfrutando de common law y jueces que sepan de lo que hablan) y Singapur. Frankfurt se aprovechará algo, pero dependiendo de cómo de agresivo contra el sector financiero sea la Unión en los próximos años. París y Madrid, muy poco.

3) Los precios inmobiliarios en Londrés y en los sitios donde compra la gente del sector financiero (playas bonitas de Cornwall) caerán relativamente a “remain” (aunque esto también dependerá de la política de inmigración).

¿Cómo valorar estos efectos?

Explicaba anteriormente que, incluso aunque la “city” se resienta de Brexit, no es claro que esto sea perjudicial para el bien común en el Reino Unido. Si, por los motivos esbozados más arriba de fallos de mercado e intervención pública, el sector financiero ha crecido un tanto por encima de su tamaño óptimo, una paulatina y moderada reducción del mismo puede ayudar a otros sectores. Los estudiantes más listos de Wadham College podrán considerar que su futuro pasa por industrias tecnológicas, culturales o, incluso, por volver al sector público, donde reclutar buen talento ha sido complejo. Una ralentización (o incluso una caída) de los precios inmobiliarios puede ayudar a crear una economía más sana a lo largo de varias dimensiones, como la formación de hogares más temprana o la articulación territorial de Inglaterra. Finalmente, una cierta reducción del poder de la “city” puede ayudar a que el gobierno británico responda a un abanico de intereses más amplio, incluso cuando legisle, como apuntaba antes, en favor de ella.

Lejos de mí la demagogia de demonizar el sector financiero: el nivel de prosperidad del que disfrutamos está fundamentado en nuestra capacidad de realizar intercambios intertemporales. Y el sector financiero es la industria que posibilita tales intercambios. Tampoco es secreto para los lectores de este blog que tiendo a confiar bastante en el mercado como manera de asignar recursos. Pero precisamente por eso algunas veces me preocupa el tamaño de ciertas empresas financieras. En una fórmula que hemos empleado a menudo en este blog: yo defiendo el mercado, no a las empresas (“I am pro-markets, not pro-business”).

Una coda

Antes de terminar por hoy, una pequeña coda referida a otros sectores importantes en Londres de servicios, como los legales o culturales (yo estoy suscrito a tres revistas y las tres se editan en Londres). No, no creo que Financial Times, The Economist o Gramophone vayan a sufrir en exceso de todo esto. Y la gente seguirá mirando lo que viste la Duquesa de Cambridge o Lady Mary Crawley con la misma fascinación que antes.

Y si en estas dos primeras entregas he llegado a la conclusión de que los efectos para el Reino Unido de Brexit en términos de comercio de bienes y del sector de servicios financieros puede que no sean negativos en el largo plazo (pero sin olvidarnos nunca de los más que considerables costes de transición), voy a ser menos optimista en el siguiente aspecto, inmigración. Pero mejor otro día.

Hay 46 comentarios
  • Si como dices, la tasa Tobin (FTT) estaba destinada a frenar a la "City", ¿crees que ahora cejarán en su empeño por aplicarla?

    • Quizas. Pero existen dos fuerzas en direccion contraria:

      1) El "haberse metido" ya en ello, que puede generar su propia inercia.

      2) La gente que le parece que este impuesto tiene sentido en todo caso.

      Desafortunadamente, carezco de conocimiento suficiente sobre como funciona Bruselas y las fuerzas relativas de cada grupo para decir mucho mas que la probabilidad de que este impuesto salga adelanta ha caido, Lo que no se es cuanto ha caido.

  • Ya ha habido múltiples propuestas en la prensa para convertir Reino Unido en un paraíso fiscal bajando impuestos. Ver, por ejemplo, Rohan Silva en The Sunday Times. "First, to boost global investor confidence, we should cut corporation tax to a worldwide low of 10%. At a stroke, this would make every global chief executive sit up and take notice."

    Para proteger la City y sus servicios financieros, la acción más probable es bastante diferente a lo que creo que querían los votantes cuando votaron a favor de salir de la UE. En lugar de aumentar el gasto público en servicios de salud o bien en otros beneficios sociales, se van a recortar los impuestos y hacer más laxa la legislación de anti-blanqueo de capitales. Al fin y al cabo, el RU ya gestiona paraisos fiscales en Gibraltar, Jersey, Guernsey, la Isla de Man y las Islas Vírgenes Británicas (no sé si he olvidado alguno).

    Irónicamente, sin la UE, creo que los poderosos se harán aún más poderosos en Reino Unido.

  • Muy interesante. ¿qué pasaría en el caso de que Escocia consiga negociar mantenerse en la UE? Es una de las posibilidades que se está estudiando y que interesa a priori a mucha gente en Escocia ¿Podría haber una migración gradual del sector financiero hacia Edimburgo?

    Espero con ansia la siguiente entrada. Es el tema más preocupante y negativo para mi. Como residente en UK tengo la impresión de que esto tiene potencial para causar más estragos que cualquier tratado comercial. Ahora mismo hay 5 millones de personas (3 millones de ciudadanos de la UE en UK y 2 millones de ciudadanos de UK en la UE) empujados hacia un limbo jurídico. Mucha gente con trabajos de alta cualificación, difícilmente reemplazables, se está planteando seriamente su futuro en el país. Además está la escalada de la retórica racista que está creando un ambiente tóxico y la idea generalizada de la inmigración como algo negativo.

    • Gracias. Como mencionaba en la primera entrada de esta serie, siguientes entradas seran sobre inmigracion y sobre Escocia, donde como señalas los problemas son muy serios. Simplemente queria estructurar el argumento en pasos diferentes para mayor claridad analitica.

    • Hay otro destino que puede tener peso, que es Dublín. El sector financiero creció mucho en los años del boom y, aunque se dio una buena castaña con la crisis, ha ido recuperándose recientemente.
      Puede ser un destino bien posicionado para las empresas de la City que busquen alternativas...

      (Disclaimer, vivo en Dublín)

      • Si, quizas Dublin gane algo. Creo, sin embargo, que los problemas de falta de transparencia de las relaciones entre el sector financiero y el gobierno (causados por decadas de compadreo y falta de imperio de la ley) no seran triviales de solucionar. Pero si, probablemente Dublin gane algo.

  • puede que la libra no caiga tanto pero el Brexit la mete en un proceso de aislamiento, su depreciación favorecerá las exportaciones pero no tanto para compensar el déficit actual... luego está el tema de Escocia e Irlanda del Norte y una tensión permanente a partir de ahora en Gran Bretaña... encima los dos partidos capaces de formar gobierno están en contra del Brexit... ¿de dónde van a sacar líderes motivados para gestionar la salida o irán pasando y se inicia en Gran Bretaña un desfile de líderes "pintorescos" de segunda fila? como se ha dicho por ahí los referendums los carga el diablo

  • Con respecto a la importancia del inglés como idioma, es de suponer que algo se reducirá pues dejará de ser oficial en la UE. Cierto que su importancia viene más de EEUU pero algo afectará, particularmente a largo plazo, no?

    • Lo gracioso es que cuando el RU entro en las por aquel entonces Comunidades Europeas, no insistio en el ingles siendo idioma de trabajo (Edward Heath fue un negociador horroroso para los intereses britanicos y buena parte de los problemas actuales vienen de esa negociacion). Fue Irlanda la que insistio!!!! E Irlanda se queda (igual que Malta, donde el ingles es el lenguaje de la educacion secundaria y terciaria).

      Pero mas en serio: que idioma va a crecer? Quizas en la UE crezca algo el Aleman pero al final del dia la base demografica del aleman es trivialmente pequeña (hay mas hablantes de nativos de Punjabi) y nadie fuera de Europa lo va a estudiar.

      • Volviendo al tema del idioma me pregunto si habría que aprovechar para intentar reducir la ventaja de los estadounidenses en Europa: con independencia de que se use más o menos el inglés, que se seguirá usando, tal vez deberíamos plantearnos tener un idioma oficial propio de la UE. Éste no puede ser una lengua muerta o artificial pero quizá sí uno minoritario de modo que no se beneficie a un país importante. A la larga todos estudiaríamos ese idioma además de los habituales, eso no supondría mucho problema. Pero los anglófonos de cuna dejarían de tener la ventaja actual de hablar su propia lengua madre con europeos que la han aprendido después.

        • Para bien o para mal el ingles es el idioma que domina en el mundo. El dinamismo demografico de Estados Unidos, India, Canada, Australia y otros paises anglofonos frente al colapso de la natalidad en Europa y la clara preferencia de China por el ingles frente a cualquier otra lengua europea es tal que el dominio seguira aumentando hagamos lo que hagamos como idioma oficial de la UE. Ponernos ahora a aprender holandes, por poner un ejemplo de un idioma minoritario, para asi no dar ventajas a los anglofonos dentro de la UE, seria, en primera aproximacion, una perdidad de tiempo total para todos (lo siento por los holandes).

  • No esta claro que Londree seguira teniendo el bank passport. En ese caso muchos bancos se mudaran al continente. Asimismo, buena parte del trading se hace con algoritmos, hoy en dia no hace falta estar en Londres para comprar/vender el la bolsa de Londres.

    • "buena parte del trading se hace con algoritmos, hoy en dia no hace falta estar en Londres para comprar/vender el la bolsa de Londres."

      Si, claro, pero ya era cierto el dia antes del referendum. La abrumadora mayoria de los trabajos en el sector financiero no son de traders en la bolsa desde hace 30 años.

      Mas serio es el asunto del pasaporte bancario. En primer lugar esta por ver que al final no haya algun tipo de acuerdo entre el RU y la UE que deja encima de la mesa tal o similar privilegio. Si no lo hubiese, es indudable que parte del negocio se iria a Frankfurt. Y por eso he dicho:

      "1) Londres perderá cierto atractivo como plaza financiera, pero menos de lo que algunas voces han predicho."

  • No sé de finanzas pero en lo que a los cientificos respecta ha sido un palo. El director de mi centro por ejemplo, británico con trabajo en Alemania y toda la familia en UK y al contrario muchísimos más, son incontables los europeos que trabajan en UK (de lo mejorcito). Proyectos europeos, fellowships, congresos, asociaciones científicas, gestion de bases de datos, redes de investigación, infraestructuras. Mucho de lo que conocemos pasaba por UK o por sus grupos y en general, hablo como país, era el más beneficiado en número y cantidad de proyectos, ayudas e infraestructuras (ERCs, MCurie, Eracaps etc). Los del leave pueden poner el ejemplo de Suiza, donde el gobierno se hizo cargo de los costes, pero al menos desde dentro ha quedado claro que ha sido un desastre y te lo dicen ellos. Los suizos ya no participan en la gestión de lineas, no están integrados en los proyectos y han tenido que mandar a pre y postdocs por europa para acabar lo que tenían. Será en caliente pero en cuanto a la ciencia no le auguro nada bueno a los británicos en los próximos años.

    • Es verdad que los efectos sobre la ciencia pueden ser muy diferentes y por eso he sido muy cuidadoso en estructurar el argumento en distintas partes, cada una de ellas en una entrada diferente. Hay una entrada anunciada sobre inmigracion que tratara, entre otras cosas, de estos temas. Pero una analisis detallado requiere ir paso a paso y no mezclar los efectos en un campo (las finanzas) con el de otro (la universidad y la ciencia).

  • Gracias por las dos entradas en Brexit claramente originales y diferentes. En cuanto a servicios financieros mi duda es relativa a la regulacion, en banca, seguros y gestion de activos el regulador mas intransigente despues de la crisis ha sido el Britanico ( tanto el PRA del BoE y la FCA). Veanse los de debates internos de HSBC, Standard Chartered y Prudential sobre si mover su sede a Hong Kong. Seria un volte de face enorme en un mundo post Brexit que los reguladores britanicos fueran de repente los menos beligerantes, particularmente pq fuera de la EU se puede argumentar que UK esta en peor situacion de rescatar a su sector financiero, y habria menos incentivo para otros paises en ayudar porque las entidades no podrian operar en la UE como un branch basado en Londres, deberan tener una subsidiaria independientemente capitalizada en la EU. Ademas creo bastante imposible que si UK quiere control de la inmigracion la EU le conceda liber comercio en servicios financieros de hecho las condiciones de Free trade de WTO no incluyen servicios financieros. Finalmente si tengo una critica del analisis es en ignorar los costes de transicion, la realidad es que las empresas no pueden esperar 2-3 años para tomar decisiones, con lo que la nueva inversion en UK se paralizara, las empresas de servicios financieros se reorganizaran legalmente para operar desde la EU mucho antes de que UK haya ni empezado a negociar, de hecho me consta que representantes de Frankfurt, Dublin, Paris y Amsterdam estan ya visitando empresas de servicios financieros basadas en Londres para venderles sus ventajas. Fuera del mundo fianciero hoy sabemos que el Grupo Virgin ha cancelado un proyecto en UK que hubiera dado trabajo a 3,000 personas. A la incertidumbre empresarial se suma la de las familias quien en su sano juicio va a tomar decisiones como comprarse una nueva casa, nuevo coche, esto llevara a una recesion, menos ingresos para el Estado lo que dejara el cuadro macro bastante tocado en la transicion fuera de la EU. Cuan desastrosa sea la transicion determinara si hay crisis politica constitucional lo que puede desembocar en un resultado mucho peor del que usted dibuja en sus dos entradas. Como propone usted minimizar estos costes de transicion? Depende solo de UK? Piede la teoria de juegos ayudarnos a intentar predecir el outcome mas probable? Gracias

    • Gracias por el comentario.

      En la primera entrada enfatice con cuidado los costes de la transicion. No son pequeños. Y yo soy el primero en apreciar los efectos de la incertidumbre:

      http://nadaesgratis.es/fernandez-villaverde/la-macroeconomia-de-los-shocks-de-volatilidad

      A la vez las dos entradas resaltan que los escenarios catastrofistas no creo que se terminen dando. El comercio externo del RU se reorientara hacia terceros paises, lo cual puede ser positivo y la city sufrira pero menos de lo argumentado e incluso una reduccion del poder de la city no es necesariamente malo.

      Tema reguladores: hay muchas politicas que sirven para ayudar a la city. El que el regulador haya sido severo en algunas de ellas no implica que no pueda ser mas agradecido en otras. Yo, por ejemplo, defiendo requisitos de capital mucho mas altas para los bancos e impuestos mas bajos.

      Y las empresas financieras se daran cuenta que al final del dia la Eurozona tiene muchisimos problemas, el menor de los cuales no es la falta de una estructura juridica adecuada. Si, parte del negocio se ira a Frankfurt, pero no sera el final del mundo para nadie.

      Cuando el RU no entro en el Euro tambien hubo visiones muy pesimistas sobre el futuro de la city y al final no solo no paso nada sino que ha quedado claro que fue una buena idea. Creo que salirse de la UE es peor idea que no entrar en el Euro pero al menos la experiencia del Euro nos deberia hacer ser cautos.

      Finalmente, si, hay un problema constitucional y politico importante pero creo que es mejor analizarlo en otra entrada e ir paso a paso.

      Con respecto a la teoria de juegos. El problema de la economia no es que podamos predicir poco, es que predecimos demasiado. En otras palabras, la teoria economica impone demasiadas pocas restricciones al conjunto de resultados de las interacciones entre los agentes. Tristemente la teoria de juegos repetidos (que son los que tenemos aqui), permite que ocurran "demasiadas" cosas. En cierta medida mis entradas estan motivadas por cierto sentido de modestia intelectual: sabemos mucho menos de lo que nos pensamos y por ello sabemos poco de los efectos de Brexit.

  • Confirmar el punto del trade off entre libre movimiento de personas y passporting de servicios financieros. Noruega tiene passporting pero existe libre movimiento de personas. Suiza, tiene derecho a limitar el libre movimiento de personas (exige contrato de trabajo o recursos financieros para mantenerse por si mismo) pero el passporting de servicios financieros solo aplica a Seguros de No Vida (General Insurance). No seria muy logico para la EU acceder a passporting de servicios financieros pero con limitacion del movimiento de personas. Saludos

    • La diferencia es que el RU tiene un deficit comercial gigantesco con la UE. El poder de negociacion lo tiene mas el RU, que es el que compra, que la UE, que es la que vende. Este mecanismo creo que esta siendo subestimado.

      • Un momento, ese argumento no cae también en la falacia mercantilista? Acaso no pierde también el que compra si se reduce o encarece la oferta?

        Más en serio, me parece que la fuerza de la posición negociadora no se puede derivar unicamente de los flujos netos: se puede argumentar también que el peso relativo, dentro de la economía del RU, de las exportaciones británicas al resto de la UE en la economía del RU es más de tres veces mayor que aquel, dentro de la economía del resto de la UE, de sus exportaciones al RU. En 2015, el RU exportó por 223 mil millones de libras a la UE e importó por 291 mil millones de libras. Pero es que el PIB del resto de la UE es más de cuatro veces el del RU! El daño relativo seria por lo tanto mucho mayor para el RU que para la UE. La posición negociadora de un ratón ante un león no es muy fuerte aunque el ratón le pueda arrancar la cola, si el león le puede arrancar la cabeza a cambio, por mucho que la cola del león pese mas que la cabeza del ratón.

        • Por supuesto que pierde el que compra y el que vende. Pero el que vende el doble de lo que compra tiene unas empresas en el pais que pondran mucha presion en su gobierno para llegar a un acuerdo relativamente razonable. No es una afirmacion de bienestar, es una afirmacion sobre el juego politico en cada pais.

          El argumento de que para el RU este comercio representa mas como porcentaje del PIB lo he visto una y otra vez esta semana, pero sinceramente no lo entiendo. Todos los modelos de negociacion, con razon, se basan en como dividir el excendente total, no en como dividir el excedente relativo (pensemos en un simple protocolo de negociacion a la Nash).

  • Muchas gracias por tu pronta respuesta. Tus comentarios en relacion a la teoria de juegos no hace si confirmar la locura del Brexit, basicamente estas diciendo que el rango de outcomes es amplisimo es decir bastante mas incierto que la situacion de Remain. Finalmente no se si has visto los comentarios de Alistair Darling diciendo que estamos ante una situacion peor que 2008, pq en la crisis financiera la receta a aplicar era clara, sin embargo ahora la incertidumbres son tales que es imposible predecir el resultado.

    • En eso estoy de acuerdo. Nadie sabe lo que va a pasar y por eso yo hubiese sido muy cauto antes del referendum (y ese es mi argumento para no romper el Euro, por mucho que me parezca que es una mala institucion) pero una vez que ya ha pasado intentemos salvar los muebles:

      1) La UE y el RU deben de llegar a un acuerdo de comercio (incluyendo servicios) razonable y lo mas liberal posible para ambas partes.

      2) El RU tiene que evitar caer en la tentacion de cerrarse.

  • Jesús,

    Quería hacerte una pregunta tangencial a este asunto... Veo que enlazas al trabajo de Krugman sobre economía geográfica. ¿Hasta qué punto crees que el caso a favor del libre comercio es matizable si consideramos que la fuerzas de la aglomeración pueden llegar a desaventajar enormemente a una región?

    • Lo comentaba de paso en la primera entrada de esta serie, pero quizas lo deberia de haber enfatizado mas. Krugman lo explica muy bien en varios sitios como este:

      http://bernard.pitzer.edu/~lyamane/poptrade.html

      "The last 15 years have been a golden age of innovation in international economics. I must somewhat depressingly conclude, however, that this innovative stuff is not a priority for today's undergraduates. In the last decade of the 20th century, the essential things to teach students are still the insights of Hume and Ricardo. That is, we need to teach them that trade deficits are self-correcting and that the benefits of trade do not depend on a country having an absolute advantage over its rivals. If we can teach undergrads to wince when they hear someone talk about "competitiveness," we will have done our nation a great service."

      Es verdad que las fuerzas de aglomeracion (y la competencia imperfecta) hacen que el caso en favor del libre comercio no sea tan absolutamente claro como pensaban los economistas, por ejemplo, en 1910, pero la idea de que el libre comercio sigue siendo la mejor alternativa en el 95% de los casos sigue siendo la adecuada. Dedicarse a jugar con politicas que intenten explotar estas economias de aglomeraciones es complejo y por cada vez que funcione:

      http://nadaesgratis.es/fernandez-villaverde/muerte-en-corea-o-funciona-la-politica-industrial

      (lee, ademas de la entrada, los comentarios en detalle).

      vas a tener 10 que fracase.

  • Creo que un mercado europeo definitivamente integrado abre escenarios beneficiosos pero traumáticos para todos los países implicados. Superadas muchas barreras culturales, podemos asistir a movimientos migratorios dentro de la Unión que busquen explotar esas economías de aglomeración a una escala continental. Las consecuencias políticas, como ya hemos visto en Inglaterra, podrían ser desagradables tanto en las sociedades de acogida como en las de partida.

    • Creo que es importante distinguir, desde el punto de vista analitico, entre comercio de bienes y servicios y movimiento de personas. Mi respuesta anterior (y el comentario de Krugman) se refiere al comercio. En la siguiente entrada hablare de movimiento de personas.

      • De hecho, entiendo que la existencia de economías de aglomeración implica que la libre movilidad de bienes y capital, y la libre movilidad de personas no son sustitutivos perfectos. Por eso, opino que la cuestión migratoria va más allá del compromiso con el europolitismo y la mitigación del ciclo económico.

        • Es verdad que las economias de aglomeracion implican que la libre movilidad de bienes y capital, y la libre movilidad de personas no son sustitutivos perfectos. Pero mi argumento era mas "modesto":

          1) Las economias de aglomeracion no cambian la idea de que en el 95% de los casos el libre comercio de bienes y capital siguen siendo la mejor politica. Si no puedes tener libre movimiento de personas (por el motivo que fuere), el libre comercio de bienes y capital permite reducir los costes de tal falta de movilidad (digo "reducir", no "eliminar").

          2) Es mejor hablar de la inmigracion en la siguiente entrada de esta serie, aunque solo sea para que la conversacion tenga cierto orden 🙂

          • Ha sido un error por mi parte iniciar la conversación refiriéndome al comercio y no a la inmigración. Realmente, quería elaborar un argumento sobre cómo de las ideas de Krugman se desprende que el espacio Schengen puede tener consecuencias más profundas que la mera unión comercial. Debí esperar a la siguiente entrada.

            Te agradezco tus atenciones, Jesús.

  • Sin profundizar mucho, parece más o menos evidente que el RU apostó hace años por una economía basada en las finanzas de la City, muy distinta de la que cultivan países como Italia, España, Francia o Alemania. ¿Sería posible un mundo en el que todos los países copiaran con éxito este modelo? No, y esto es algo que se omite con demasiada frecuencia cuando se habla del RU.

    Siendo así, el RU está mejor fuera de UE que dentro. Así podrá ajustar la legislación a sus intereses y acortar la tramitación administrativa de cualquier decisión que deba ser tomada con agilidad.

    Otra cosa es que "nada hay tan miedoso como un millón de dólares" y por ello precisamente la City ha reaccionado con pánico. Pero todo volverá a su cauce.

    Por otra parte, no conviene olvidar que es la ingente masa de ahorro mundial (en parte derivado a paraísos fiscales desde los que luego se hace aflorar en la City) lo que hace posible que un país tan grande como el RU (no Suiza, no Luxemburgo) pueda vivir bien del sector financiero, casi sin "economía real".

    Si un día cambian las condiciones de la economía mundial y esas ingentes cantidades de ahorro dejan de estar disponibles, todo cambiaría. En ese momento, las tornas se invertirían y un RU fuera de la UE pasaría a ser extremadamente vulnerable, con consecuencias probablemente desastrosas para las clases populares.

  • Como bien afirma usted, la creación del euro en su momento hizo pensar que la City perdería parte de su influencia. Sin embargo, todo lo contrario ocurrió y la City incluso gano en tamano.

    Desde el punto de vista de la City, el euro supuso la creacion de un mercado de capitales de mayor escala al cual la City podia prestar sus servicios a traves de los passporting rights.

    Aqui no solo estamos hablando de entidades financieras que concentran el 95% de su personal en Londres, sino de todo el ecosistema que hay a su alrededor - fondos de gestión alternativa que captan ahorro de fondos de pensiones de la zona euro, fondos de ahorro que se distribuyen por toda la zona euro y multitud de empresas de servicios que florecen en ese ecosistema (legal, compliance, data analytics, tecnología..)

    Creo que su afirmación de "perderá cierto atractivo" minimiza el impacto que la perdida de passporting rights va a tener en el sector. Es cierto que la City continuara teniendo ventajas únicas respecto a otras plazas en Europa, pero su anclaje en la zona Euro le ha favorecido mucho en los últimos 15 anos.

    Claramente esto depende de como funcione la zona euro en los próximos anos dada su fragilidad. Y probablemente la zona euro no exista como la conocemos en un futuro, pero eso puede tardar 10 o 15 anos en ocurrir (o puede ocurrir el ano que viene!)

    Probablemente el punto de equilibrio sea que el Reino Unido acceda a EEA status durante un tiempo para minimizar los costes de transacción, pero dada la campana política que se ha hecho sobre inmigración, esto va a requerir un U turn por parte de ciertos politicos ingleses.

    coda - No estoy defendiendo el peso del sector financiero en el Reino Unido. Estoy de acuerdo que su tamaño probablemente haya excedido el optimo. Simplemente creo que su afirmación minimiza el impacto que tendrá un escenario de perdida de passporting rights.

    • He resaltado en varias ocasiones en estas entradas el alto grado de incertidumbre de mi prediccion. Si, al final, la salida de la UE fuera mas dañina para la city que en mi escenario central, quizas los votantes de fuera de Londres demostrarian tener mas sutileza de lo que se les concede: la caida del poder de la city probablemente les favorezca (influencia politica, sesgo productivo, precios de activos inmobiliarios) y aunque el RU en su conjunto pierda, ellos pueden terminar ganando.

  • Algo que me parece clave en los efectos de la actividad financiera en la City es ver que hace ahora el ECB sobre las actividades de clearing (CCP's) que fallo a favor de UK el año pasado
    ( http://openeurope.org.uk/today/blog/uk-secures-important-victory-ecj-preserve-single-market/)

    Ese giro causaría una gran conmoción en la City sin dudas. He visto ya algún comentario de Hollande diciendo que la City no podrá seguir ‘clearing’ transacciones en euro.
    (http://uk.businessinsider.com/brexit-threatens-the-city-of-londons-very-existence-2016-6 )

    El ECB perdió el caso contra UK por los tratados firmados en la EU, pero ¿podría cambiar la historia ahora que ya no es parte de la EU? ¿Qué tipo de incentivos o regulación puede usar la EU para efectivamente mover estas actividades al territorio del euro?

  • Vaya por delante que, como profano en economía, agradezco la habitual e ilustrativa colaboración del Sr Villaverde que, en la línea de los Samuelson y Sampedro, es entendible por profanos como yo.
    Lo que me pregunto ahora es si el loable esfuerzo de predecir qué pasará con el Brexit merece realmente la pena. Ya veo que, teniendo en cuenta lo de que “los economistas nunca acertamos en lo que pasará, pero explicamos muy bien lo pasado” y “en cien años todos calvos”, el autor relativiza sus conclusiones con los “costes de transición”, como si estos fueran menores y breves en el tiempo… (Que le digan a un cubano exiliado en Miami que los Castro no son un régimen, ni menos un sistema, sino solo dos personas y que por eso los costes de transición a la libertad en Cuba serían breves y leves…)

    • No creo haber minimizado los costes de transicion. La primera entrada de esta serie enlazaba a Burke, que fue el primer intelectual que de manera clara articulo la idea de que los costes de transicion eran claves en analizar cualquier reforma o cambio de politica.

      A la vez, el indice de la bolsa britanica FTSE 100 a 8.02 am hora de Philadelphia esta un 6.03% mas ARRIBA que hace 30 dias y basicamente al mismo nivel que hace un año (-0.66%). Los mercados financieros no son perfectos (en esta misma entrada enlazo cantidad de papers al respecto) y el Banco de Inglaterra ha metido mucha liquidez en el mercado, pero, asi a bote pronto, esta reaccion tiende a confirmar mas mi vision que a contradecirla.

      En comparacion, el IBEX 35 o el FTSE Italia han perdido este mes un 8% largo de su valor y en el ultimo año un 25% (que es, sencillamente, una salvajada). Quizas desengancharse de la Eurozona no sea tan mala idea para el RU o Suecia...

      • Agradezco su respuesta. Otra cosa es que me parezca un poco, bastante, reduccionista.

      • Un tema importante al hilo de este comentario de Jesús: el índice FTSE100 está compuesto básicamente por compañías globales que hacen la gran mayoría (70-80%) de su negocio fuera del Reino Unido, pero cuyas acciones están denominadas en libras. Por tanto, sube mecánicamente cuando la libra se deprecia (los beneficios obtenidos en EUR y USD valen más en libras), y en momentos como los actuales no es en absoluto una buena medida del impacto económico de Brexit. Para los inversores que desde la zona euro o la zona dólar tenían acciones del FTSE el saldo es notablemente más negativo.

        • Esa respuesta estaria muy bien excepto por el detalle que yo estoy analizando los efectos de Brexit para los britanicos. no para los suizos. Que mas me da a mi como inversor britanico que el retorno del inversor suizo se haya ido al garate? Como inversor britanico tengo que compesar el efecto de crecimiento de demanda de mis exports por una libra mas baja con el coste mas alto de mis imports. Puedo haberle perdido algo en neto, pero desde luego no el apocalipsis que te cuentan todos los medios de comunicacion.

          • El FTSE100 está plagado de enormes compañías (grandes mineras, farmacéuticas, grupos de alimentación etc) con decenas de filiales internacionales, que son además con diferencia las que más pesan. Que sus ingresos futuros o activos presentes (denominados en monedas distintas de la libra) valgan ahora más en libras es como primera aproximación irrelevante como proxy de las perspectivas económicas de RU. Visto de otra forma: el FTSE100 es básicamente (70-80%) un activo en moneda extranjera "de facto", propiedad en parte de ahorradores británicos. Que esos ahorradores (como los que tenían por ejemplo efectivo en dólares y euros) se hayan visto mecánicamente beneficiados por el desplome de su propia moneda nos dice muy poco sobre lo que realmente nos interesa: cómo puede evolucionar la economía británica en el futuro, y cómo han cambiado esas expectativas post-Brexit. Es como si midiésemos las perspectivas de España por cómo le va a Zara o a Telefónica.

            Evidentemente, el siguiente paso sí podría ser (y probablemente sería en condiciones normales) una expansión de la economía británica impulsada por los sectores orientados a la exportación. Salvo por un pequeño detalle: hay una incertidumbre total sobre las condiciones en que se podrá exportar desde RU hacia el resto del mundo (no sólo la UE) post-Brexit -el mínimo minimorum son las condiciones OMC, pero desde las condiciones UE hasta las condiciones OMC hay un trecho notable en buena parte de los países del mundo. Hasta que esa incertidumbre no se aclare (2-3 años mínimo) nadie va a invertir un chavo en ellos.

            Otros índices bursátiles son mucho más representativos. Por ejemplo el FTSE250, que tiene mucha más presencia de empresas orientadas al mercado británico y/o exportadoras puras. Este índice se ha dado un batacazo monumental (-15% frente a los momentos pre-referéndum de optimismo Remain) antes de que el Banco de Inglaterra anunciase sus medidas de estímulo monetario.

            (Nota al margen: si, partiendo de una situación inicial de equilibrio, tu país toma una decisión que le obliga a:
            a. empobrecerse sustancialmente frente al resto del mundo, y
            b. tomar medidas extraordinarias de estímulo monetario

            para poder recuperar el equilibrio anterior, creo que podemos estar razonablemente seguros de que esa decisión ha sido económicamente nociva. Tanto más cuanto mayor sea el empobrecimiento y estímulo necesario).

  • Interesante artículo Jesús.

    Has comentado que posiblemente las grandes plazas financieras que más se van a beneficiar son Nueva York y Singapur. ¿No has mencionado Hong Kong por alguna razón en especial?

    ¿Qué crees que sucederá con Hong Kong? ¿No crees que será también una de las más beneficiadas debido a sus lazos históricos con UK?

    Recordemos que el HSBC amenazó con mover sus headquarters allí.

    Gracias.

    • Quizas Hong Kong gane algo. A mi me preocuparia muchismo el tema "imperio de la ley". Estas a un epsilon que un dirigente del partido comunista decida que le gusta tu edificio y que lo va a expropiar ahora mismo o de que arresten a uno de tus ejecutivos por decir un dia que esta a favor de la democracia.

  • Me parece (como en el caso de los bienes) una visión demasiado optimista. En la parte minorista del negocio es muy improbable que RU tenga acceso fácil a los inversores de la UE desde fuera de ella (véase el caso de Suiza). En la (mucho más importante) parte mayorista, la eurozona sencillamente no puede permitirse que el gran mercado financiero del euro sea un mercado offshore, que funcione con normas ajenas a la UE: esto comporta riesgos inaceptables, tanto regulatorios como fiscales. Incluso si las fuerzas de mercado no empujasen por ese lado (cosa posible aunque incierta), políticamente nadie va a aceptar que la estabilidad de los mercados financieros de la eurozona dependa de un centro que funciona completamente al margen de las Directivas y Reglamentos de la UE (más si es un centro con conocidos problemas de dejadez regulatoria/ exceso de confianza en la autorregulación); y especialmente siendo la City un bocado tan apetecible económicamente.

    Permitir que la City absorba buena parte del negocio financiero (mayorista) en euros aun no perteneciendo a la zona del euro, forma parte de los "pactos constitucionales implícitos" de la UE. Dinamitados estos por la salida de RU de la Unión, no hay absolutamente ninguna razón por la que Francia y Alemania deban seguir permitiendo esta gran anomalía, cuyas disfunciones se multiplican ahora al escaparse RU del paraguas normativo UE.

    Los problemas prácticos que señala Jesús (cuestiones legales, pérdida de economías de aglomeración) son reales pero serán secundarios en esta decisión. Nuevamente, las bazas negociadoras están básicamente en manos de la UE, que decide cómo y cuándo las entidades financieras británicas podrán tener acceso a las licencias necesarias para realizar su actividad desde fuera de la UE. El leverage británico es ínfimo en comparación, y el lobbying de los bancos de inversión para seguir centralizando todo en Londres pesará poco ante una cuestión política de esta envergadura.

    Colateralmente: la City tiene una enorme influencia política en tiempos "normales". Ahora mismo, tras la revolución Brexit, no tiene ningún leverage sobre los grandes actores de la campaña Leave: más bien representa muchas de las cosas que aborrecen del mundo actual ("superganadores" de la globalización, ostentación, cosmopolitismo, creación de burbujas que luego paga el pueblo llano, y, "lo que es peor", abundancia de asiáticos y sureuropeos). A día de hoy el escenario base es que, en el margen, entre conseguir más controles a la inmigración o más facilidades para la City, Gove y cía se decantarán por lo primero. Los leñazos que le caigan a la City pueden ser más "feature" que "bug" en este caso.......

Los comentarios están cerrados.