Ajustes fiscales y crecimiento económico en Europa II

 Javier Andrés y Rafael Doménech

El debate sobre los efectos de la política fiscal en el PIB, particularmente como consecuencia de las medidas contractivas adoptadas para reducir los abultados déficits públicos causados por la recesión y las medias expansivas que inicialmente se adoptaron para combatirla, se ha visto sacudido por el análisis realizado en el World Economic Outlook de octubre 2012, del FMI, posteriormente ampliado por Blanchard y Leigh (2013).

Blanchard y Leigh encuentran que en 2010 se cometieron errores sistemáticos en las previsiones de crecimiento del PIB de 2010 y 2011, y que estos errores estaban negativamente correlacionados con las previsiones de consolidación fiscal para esos dos años. La evidencia se resume el gráfico 2 –los gráficos siguen la numeración del post anterior. En el eje horizontal se muestra la consolidación fiscal prevista en 2010 por el FMI para 2010 y 2011, y en el eje vertical el error de previsión en el crecimiento del PIB para esos dos años, en una muestra de 26 países europeos. Bajo la hipótesis de eficiencia en el uso de la información disponible a la hora de realizar las previsiones económicas, el error de previsión no debería mostrar ninguna relación con la consolidación fiscal prevista. Como muestra el gráfico 2 este no es el caso: el coeficiente de regresión entre ambas variables es -1,1 y estadísticamente significativo -con un t-ratio igual a -4,85. 

 ¿Qué implicación tiene esta correlación entre el error de previsión y la consolidación fiscal esperada? Puesto que en las previsiones del FMI para el PIB se tienen en cuenta los ajustes fiscales previstos, la conclusión que extraen Blanchard y Leigh es que, al menos durante esta crisis, los multiplicadores fiscales han sido superiores a los utilizados al elaborar esas previsiones económicas. Si en promedio el multiplicador utilizado fue 0,5 -World Economic Outlook, octubre 2008 y octubre 2010-, la nueva evidencia sugiere que en realidad el impacto de la consolidación fiscal en 2010 y 2011 ha sido equivalente a la que cabría esperar con un multiplicador de 1,6, el resultante de sumar al valor utilizado en el cálculo de predicciones y el coeficiente de regresión en el gráfico 2 –es decir, 0,5+1,1.GRA2

¿Cuán robustos son estos resultados? En respuesta a una crítica de Giles -Financial Times 2012a y b- Blanchard y Leigh realizan diferentes pruebas adicionales. Primero excluyen a Alemania y Grecia de la muestra. Aunque el coeficiente estimado disminuye casi un 30%, hasta 0,776, este sigue siendo estadísticamente significativo, aunque en este caso dando lugar a un multiplicador implícito de 1,3. Segundo, utilizan métodos robustos a la presencia de observaciones atípicas, ponderando a las observaciones en función de sus residuos. De nuevo, el coeficiente sigue siendo estadísticamente significativo e incluso más elevado, porque la observación con mayor residuo es Suecia, cuya exclusión ayuda a aumentar la correlación entre el error de previsión en el crecimiento y la consolidación fiscal prevista. Tercero, amplían la muestra con 10 economías avanzadas  con lo que el coeficiente estimado cae a la mitad y deja de ser estadísticamente significativo- y analizan la evidencia de 14 economías emergentes –obteniendo un coeficiente igual a cero. Cuarto, en la muestra de 26 economías europeas controlan por distintas variables que caracterizan la situación fiscal, financiera, bancaria, de endeudamiento del sector privado, o el sector exterior. En todos los casos el coeficiente estimado sigue siendo estadísticamente significativo y cercano a la unidad. Quinto, realizan el mismo ejercicio para otros años de 2009 a 2012, lo que permite ver que su argumento funciona mejor precisamente en el periodo 2010-11. Por último, además de otras pruebas, analizan si se obtiene un resultado similar cuando en lugar de utilizar los errores de previsión del FMI se utilizan los de la Comisión Europea, la OCDE o Economist Intelligence Unit. Aunque los coeficientes estimados son menores, posiblemente debido a que los multiplicadores fiscales que utilizan estas instituciones en sus predicciones son mayores que los del FMI, en todos los casos la relación entre los errores de previsión del crecimiento y el ajuste fiscal previsto es negativa y estadísticamente significativa.

En definitiva, estos distintos ejercicios indican que los resultados dependen de los países y periodos analizados, pero para el caso de los países europeos la robustez del coeficiente estimado en los años 2010 y 2011 parece sugerir que el multiplicador fiscal es bastante superior a la unidad. 

¿Por qué han sido tan bien acogidos estos resultados de Blanchard y Leigh? Básicamente porque dan soporte empírico a algunos resultados previos que cuestionaban la velocidad del ajuste fiscal en una crisis financiera, sobre todo en los países europeos. La evidencia de Auerbach y Gorodnichenko (2012) ya indicaba que en una recesión los multiplicadores tienden a aumentar. Este aumento es especialmente significativo en caso de las crisis financiera, lo que se debe en buena medida al hecho de que las distorsiones en los mercados financieros dificultan la sustitución intertemporal de los consumidores, de modo que su propensión marginal a consumir aumenta significativamente -Eggertsson y Krugman, 2012. Sin embargo el efecto de la deuda privada sobre los multiplicadores es difícil de anticipar ya que la necesidad de acelerar el desapalancamiento puede dar lugar al efecto contrario, de manera que el estímulo fiscal termine aumentando la tasa de ahorro del sector privado.       

Blanchard y Leigh interpretan estos resultados con bastante cautela y señalan explícitamente que no deben utilizarse para defender políticas fiscales específicas en ningún país en particular, ni implican que la consolidación fiscal sea indeseable. Sin embargo, lo cierto es que la lectura que se ha hecho de estos resultados, sobre todo en los medios de comunicación europeos, ha llevado a que una mayoría más amplia de observadores, analistas o expertos acepten que los multiplicadores fiscales son ampliamente superiores a la unidad y que la política de austeridad fiscal que están llevado algunos países deba detenerse y revisarse profundamente.

Y la verdad es que los países europeos en su conjunto se enfrentan a una difícil elección en términos de política económica. Lo que con unos multiplicadores fiscales puede valer, con otros no tanto. Con multiplicadores en el entorno de 2, el ajuste acompañado de fuertes efectos de persistencia –histéresis- en las economías europeas puede dar lugar a una recesión no sólo profunda sino también duradera. Pero por otra parte, muchos de estos países pueden encontrarse cerca de lo que Leeper y Walker (2011) denominan su “límite fiscal”. Este límite, que es específico de cada país, refleja un volumen de deuda más allá del cual la financiación se hace muy difícil. En estas circunstancias los efectos de los instrumentos de política monetaria y fiscal se vuelven impredecibles, se generan expectativas de impago -con el consiguiente aumento no lineal de la prima de riesgo- y cae la confianza en el mantenimiento de los programas de gasto e ingresos comprometidos, lo que a su vez afecta a las decisiones de ahorro del sector privado. Como ejemplo de cuánto puede influir la situación de las finanzas públicas sobre el multiplicador fiscal Corsetti, Meier y Müller (2012) encuentran que aunque una expansión fiscal puede ser muy efectiva tras una crisis financiera, su impacto sobre el PIB puede ser nulo o incluso negativo –alrededor de -0,7- cuando el nivel de deuda pública es elevado.

En definitiva, es muy importante valorar la robustez de los nuevos resultados del FMI, ya que un análisis más detallado de la evidencia del gráfico 2 sugiere que incluso cuando la evaluación de los efectos de las políticas fiscales sobre el crecimiento se circunscribe a los países Europeos en 2010 y 2011, estos resultados se ven muy influidos por el comportamiento de algunos países, y no sólo Grecia y Alemania. Volvemos sobre esto en el próximo y último post de la serie.

Hay 16 comentarios
  • Buenos días.

    Los autores son dos grandes referencias en este asunto por lo que ni de lejos se me ocurre discutir sus apreciaciones. Al contrario. Pero me gustaría hacer una observación acerca de lo que hemos visto y vivido durante este tremendo período.

    Mi sensación es que estamos presenciando una gran oligopolización de las economías europeas. Este proceso (que en el caso de España es fortísimo e innegable) quizás tenga mayores efectos en consumo y PIB de lo que los modelos podrían prever.
    En años pasados, en España, los precios públicos y los oligopólicos privados crecieron a tasas que eran diez o más veces la Inflación oficial. Siguen haciéndolo ocultos en los promedios.
    El resto de la población ha tenido un comportamiendo similar en sentido contrario y esto puede haberse notado muchísimo en consumo que va directamente a la contabilidad pública.
    La pauperización de fondo es brutal y crece a medida que se esfuman el oro y las joyas en muchas familias. Basta visitar Ansorena, Durán o la calle del Arenal con sus "Compro Oro" y hablar con ellos. Son un indicador adelantado de los buenos.
    Es sólo un "hunch" pero el Mix cualitativo importa mucho y siempre es difícil de analizar.

    Saludos

    • Manu Oquendo
      Si no te entiendo mal te estás refiriendo de alguna forma al crowding out. Mi intuición es que en este momento de tan elevado endeudamiento los estímulos fiscales pueden dar lugar a un menor efecto multiplicador, precisamente porque muchas familias tienen una necesidad imperiosa de desendeudarse. Por esa razón creo que el efecto de estas políticas no es tan fuerte como mucha gente piensa ahora. De hecho verás en la próxima entrega del post como lo que parecía una evidencia sólida sobre efectos importantes en plena recesión según la nueva versión del FMI (Blanchard y Leigh) en realidad no lo es tanto.

      • Javier,
        Si la necesidad imperiosa de desendeudarse se traduce en una sustancial bajada en la propensión marginal a consumir (aumento de la propensión a ahorrar) eso desde luego puede disminuir el multiplicador. Pero yo no veo que los datos avalen esa tesis. Y si el desendeudamiento supone una reducción del consumo autónomo, eso no afecta al multiplicador y va a producir un efecto recesivo con o sin política fiscal. En cualquier caso, tampoco veo ningún crowding out por ninguna parte, puesto que no hay nada que expulsar si las familias no quieren ni pueden endeudarse y las empresas no pueden/quieren hacerlo. Si tenemos en cuenta la dependencia de la inversión respecto a la renta, más bien estaríamos ante un cierto "crowding in" ¿no?

        • Jorge
          El componente autónomo del consumo como no es más que una constante que nos inventamos para dar un grado de libertad adicional a la función de consumo keynesiana recogiendo cosas como las expectativas, la incertidumbre, etc., matizando la relación entre renta y consumo corriente. En realidad la separación entre esta constante y la propensión marginal a consumir es más bien artificial.
          Si las familias tienen un objetivo de desendeudamiento su consumo caerá y la respuesta a una expansión fiscal se debilita. Durante los primeros años de la crisis el ahorro de las familias aumentó considerablemente y ahora se está reduciendo porque muchas están al límite.

  • Estimados Javier y Rafael,

    Ya lo hemos comentado varias veces en NeG, y para mi es difícil de entender esa obsesión por buscar un valor concreto para el multiplicador.

    El efecto del gasto público sobre el PIB depende de muchos factores. El primero es el destino de los recursos: no es lo mismo emplearlo en gasto inútil o una inversión redundante, que en una rentable. Evidente.

    El segundo es el plazo. Por alguna razón que no entiendo, se analiza siempre el efecto a corto plazo, cuando sin duda el PIB puede sufrir una variación positiva aunque contratemos personal para cavar y rellenar zanjas, pero evidentemente en un plazo mayor este multiplicador puede pasar a ser cero o negativo. En cada caso habrá que contemplar la “vida útil” de la inversión/gasto, tipo VAN/TIR.

    El tercero es el efecto financiero a medio/largo plazo. Si aumentamos gasto público con deuda exterior, por ejemplo, a corto eso no supone menos gasto privado y sí más PIB, por lo que los expertos hablarán de multiplicador positivo, aunque la rentabilidad de lo invertido sea inferior al coste de la deuda, algo ilógico.

    Y el cuarto es que sobre el PIB influyen muchas cosas difícilmente aislables. En la fase depresiva del ciclo (especialmente si la recesión es profunda), un descenso del gasto público siempre se acompañará de caídas del PIB, pero habrá que aislar otros efectos sobre consumo/inversión privada y hacerlo a medio/largo plazo.

    ¿De qué signo fue el multiplicador en 2009 del Plan E y similares (más gasto público y menos PIB)?

    Saludos

    Manuel

    • @Manuel, gracias por la puntualización. En un ya lejano post en este blog ya se apuntaba algo relacionado, que las consolidaciones fiscales tenían mejores resultados si se recortaba en transferencias fiscales (políticamente difíciles) en vez de inversión (mientras fuera productiva). En otro recuerdo haber leído como el éxito de las políticas expansivas depende de no solo en como se invierta sino sobretodo en la sostenibilidad fiscal a largo plazo. Estaría muy bien poder leer un post completito sobre las claves para el éxito o fracaso de la política fiscal en medio de recesiones, pero cositas sueltas ya nos han ido dejando y repitiendo en muchos de ellos.

      @Javier y Rafael, muchas gracias por el artículo. Blanchard señala la cautela con que hay qe utilizar estos datos, pero sin duda podemos estar en una situación en la que haya que pasar a un política fiscal europea más expansiva, como algunos habéis señalado. Lo que me gustaría conocer mejor (y aquí los politólogos son muy bienvenidos) son las barreras políticas a llevar un cambio tan importante, después de haber estado defendiendo la austeridad durante tanto tiempo. A lo mejor Manuel Bagués podría darnos cierta luz, yo solo me acuerdo de cuando Dan Ariely dice que las decisiones pasadas te refuerzan para mantener las mismas decisiones en el futuro. Eso nos dejaría con cambios de gobierno como única alternativa, pero Merkel apunta a ser reelegida.

      Saludos.

    • Manuel
      Todos los factores que hay señalas influyen en la respuesta de la economía a los estímulos fiscales. Sin embargo la búsqueda de un valor, o un rango de valores, sigue siendo relevante porque cada nueva política es en esencia distinta de las demás, por lo que es bueno tener una idea aproximada de cuál puede ser su efecto. Los gobiernos tienen que hacer previsiones por múltiples razones ya que muchas de sus políticas están indiciadas con relación a la evolución esperada del output, el empleo, etc. Los paquetes de estímulo suelen ser una combinación de diversos instrumentos, por lo que su efecto puede ser una media ponderada de los multiplicadores estimados asociados a cada una de las medidas. Luego nos podemos equivocar y hay que tener cintura para corregir lo que haga falta.
      Además no hay más que ver el debate que se ha montado con la publicación de las nuevas estimaciones del FMI. Como veremos en la tercera parte del post, a pesar de que se ha planteado que la política fiscal ha podido ser particularmente efectiva –o dañina en la consolidación- durante la Gran recesión la evidencia dista de ser concluyente, y por eso la política fiscal debe seguir manejándose con la cautela con la que pensábamos antes de la crisis.

  • Gracias a los autores de este post que, a mi juicio, nos deja casi como estábamos: no hay forma de saber el verdadero valor del multiplicador que además tampoco parece ser estable en el tiempo. Por si fuera poco, depende también de otras variables, entre las que se señala el nivel de endeudamiento. Se dice que si éste es alto, el multiplicador se reduce pudiendo llegar a ser negativo. Pero ¿podrían los autores concretar lo que se entiende por "alto"? Así podremos hacernos una idea de la situación en España.

    Saludos,

    • Jack
      Un multiplicador por encima de 1,2-1,5 puede considerarse alto, de forma que los efectos de la política fiscal sobre el PIB pueden ser tan fuertes que la evolución de la ratio Deuda/PIB venga más condicionada por el denominador que por el numerador.
      Cuando el multiplicador es inferior a la unidad, significa que el aumento del déficit público es en parte compensado por la reducción del gasto privado. En este caso las consolidaciones son menos costosas, pero las expansiones fiscales menos efectivas.
      Por otra parte no se puede descartar que el multiplicador sea asimétrico, es decir de distinto tamaño en los aumentos del déficit público que en las reducciones del mismo.

      • Gracias Javier, creo que me he expresado mal: preguntaba por el nivel de endeudamiento, es decir cuándo éste puede considerarse alto.

        Saludos

    • El "verdadero" valor del multiplicador no existe. No hay un valor en el mundo platónico de las ideas que podamos descubrir y aplicar a todo momento y lugar. Eso no es ni bueno ni malo, es así.

  • Manuel Sarachaga lo explica perfectamente.............pero nada, como el que oye llover!

  • Un punto grotesco de la teoría macroeconómica es que supone que las fronteras hacen diferencia: el gobierno puede controlar lo que pasa en territorio nacional pero no lo que pasa más allá de sus fronteras. Si se supone que un gobierno nacional busca el bienestar de los residentes porque puede y quiere --por ejemplo, a través de restricciones al comercio internacional de bienes, servicios y activos, de forzar el uso de una moneda nacional, de intervenir en la asignación de recursos para promover determinadas industrias y de redistribuir ingresos para la Igualdad-- entonces por qué no promovemos la existencia de millones de estados.

    Hoy Boudreaux en sus citas diarias nos recuerda esto

    … is from pages 212-213 of Deirdre McCloskey’s pioneering and persuasive 2010 volume, Bourgeois Dignity (original emphasis):

    If borders were such an engine of growth, the economist points out, then one could draw an international border in England from Dover to Wroxeter, calling “foreign” all trade across the Watling Street border thus created, into and out of the ancient Danelaw, and thereby make trade within England into an engine of growth. Or you could call left-handed English people “foreigners,” and achieve the same result. The accounting reductio shows that there cannot be something special about foreign trade.

    fuente: http://cafehayek.com/2013/02/quotation-of-the-day-549.html

    Quizás miles de años atrás tenía sentido suponer un mundo de tribus aisladas, pero hoy día no. Las ciencias sociales, incluyendo economía, estudian cómo cooperamos a pesar de nuestras limitaciones naturales y la cooperación no termina en fronteras artificiales.

  • Buenas tardes,

    En primer lugar, muchas gracias por compartir vuestros análisis y juicios sobre este tema. Personalmente, lo encuentro un tema muy relevante en la actualidad y, como todos somos conscientes, con muy poco consenso al respecto.
    Asimismo, me gustaría plantearles a los autores una cuestión que me da vueltas por la cabeza cada vez que leo algo sobre este tema: ¿hay alguna evidencia que muestre que el tamaño de los multiplicadores fiscales (sea cual sea) es simétrico? Es decir, ¿tiene el mismo impacto recesivo sobre el PIB una consolidación fiscal que el impacto positivo de una expansión fiscal?

    Me gustaría saber la opinión de los autores al respecto. Al igual que la política monetaria es conocidamente asimétrica, mi intuición me dice que es posible que la política fiscal también así lo sea. Pero agradecería mucho una opinión mas cualificada al respecto.

    Muchas gracias, un saludo.

    • Jordi
      Hay alguna evidencia de esta asimetría que mencionas (por ejemplo Giavazzi, Jappelli y Pagano, 2000) aunque no es fácil captarla porque muchos de los métodos utilizados para el cálculo de los multiplicadores se basan en modelos -teóricos o econométricos- lineales.
      Pero la lógica nos dice que no tienen porqué ser simétricos ya que las respuestas de los agentes y de los mercados -los precios- no son del mismo tamaño ante expansiones o recesiones. Piensa en la rigidez de precios y salarios que es básicamente a la baja o, en el límite cero del tipo de interés. En una recesión es además muy probable que la deuda pública haya aumentado significativamente.

  • Hasta donde yo sé, los multiplicadores fiscales se fundamentan en el cruce keynesiano y éste en la "ley psicológica" de que a más renta más consumo pero no en tanta proporción.
    ¿ Hay algún estudio que verifique esa ley ? Los que yo he visto reflejan más bien una proporcionalidad bastante exacta entre renta y consumo. si eso fuese así, se viene abajo el cruce y los multiplicadores.

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