de Mircea Epure
En una intervención reciente en Bloomberg, Luigi Zingales alertaba sobre la poca sostenibilidad de la rigidez organizativa y la gestión más personal que profesional de las empresas familiares. Estas empresas suelen seguir políticas corporativas que barajan la fiel representación de las preferencias de los accionistas, la conservación del legado familiar y una fuerte incrustación en las normas sociales locales (evidencia aquí). Sus particularidades y su documentada prevalencia alrededor del mundo, incluso entre las grandes empresas, hicieron que el interés en sus actividades e impacto económico se incrementara exponencialmente.
Con la severidad de los efectos de la reciente crisis financiera todavía en el punto de mira, una pregunta que emerge es si existieron efectos negativos de diferente intensidad en función de la estructura de propiedad y el control de las empresas. Algunos alegarían que, siguiendo estrategias más conservadoras, las empresas familiares reducirían más la inversión durante la crisis, afectando así a la recuperación económica pero asegurando que la familia mantendría el control de la empresa. Otros se esperarían que, debido a tener menos conflictos internos de intereses y una mayor capacidad para contratar financiación de forma relacional, las empresas familiares tendrían una ventaja durante una crisis de la banca.
En un trabajo reciente –Amore y Epure 2018– estudiamos los mecanismos que subyacen a las ventajas y desventajas del modelo organizativo familiar. Para revelar qué modelos de propiedad y gobierno corporativo conllevan peores efectos en una crisis financiera, vamos un paso más allá del enfoque tradicional basado en las características formales de la empresa y los mercados: explicamos cómo un atributo cultural en la región donde está situada la sede de la empresa, la confianza generalizada, moldea el efecto del modelo organizativo familiar sobre el rendimiento y la financiación de la empresa durante una crisis.
Kenneth Arrow indicaba ya en 1972 que existe un elemento de confianza en cualquier transacción, y los economistas usaron abundantemente las diferencias en este atributo cultural para explicar el comportamiento individual y de la empresa. Para medir el nivel de confianza generalizada se recurre a encuestas en las que se pregunta: “¿diría usted que se puede confiar en la mayoría de la gente? (con la contrapartida: “¿o que nunca se es lo suficientemente prudente al tratar con los demás?”). Las implicaciones de esta confianza son clave para el comportamiento empresarial. Las regiones con un nivel mayor de confianza generalizada están más orientadas a intercambios impersonales en el mercado, mientras que aquellas con menores niveles están caracterizadas por intercambios personales en redes más cerradas; dicho de otra forma, la confianza generalizada ayuda a bajar los costes de transacción.
Existe mucha evidencia sobre los efectos beneficiosos de la confianza generalizada sobre aspectos como la participación en el mercado, la descentralización o la innovación. Destaca un trabajo reciente que muestra como la confianza generalizada en el área de la sede empresarial puede mitigar los efectos negativos de la crisis. ¿Pero cambiaría este efecto en el caso de las empresas familiares? Sus ventajas competitivas están basadas en su incrustación en las redes locales, hecho demostrado tanto para economías desarrolladas como para otras en desarrollo. En tiempos de bonanza estas ventajas pueden materializarse perfectamente en mejores resultados, pero son incongruentes con los mecanismos de la confianza en intercambios impersonales en el mercado. Durante una crisis, las áreas con una mayor confianza generalizada, requieren una mayor transparencia de las transacciones y un diseño organizativo basado en la gestión profesional y la responsabilidad de las decisiones estratégicas. Observaríamos pues una inversión del efecto beneficial de la confianza generalizada sobre los resultados de las empresas familiares durante la crisis financiera. Mientras que las empresas no-familiares se beneficiarían de la confianza generalizada para mitigar los efectos negativos de la crisis, los niveles altos de confianza generalizada agravarían los efectos de la crisis sobre las empresas familiares.
Para poder realizar un análisis que permitiera establecer conclusiones causales, nos gustaría disponer de un entorno donde hubiera una crisis inesperada, y que los valores culturales cayeran “del cielo” sobre una distribución aleatoria de organización de las empresas. En nuestro artículo proponemos que existe un laboratorio excelente con estas características: Italia. Primero, a los economistas les encantaría decir que la crisis financiera era predecible, pero no fue el caso. Segundo, los valores culturales en Italia no cayeron exactamente del cielo, pero se formaron hace ya mucho tiempo debido a la diferente organización institucional de las regiones italianas en la Edad Media y son muy persistentes en el tiempo; es entonces razonable asumir que su distribución es exógena a los resultados de las empresas en el presente. El mapa de más abajo es revelador de la heterogeneidad del panorama italiano: incluso dentro de áreas geográficas con nivel similar de desarrollo, existen diferencias importantes en la confianza generalizada. Estas diferencias persisten cuando recreamos el mapa con valores anteriores (2005) o posteriores (2012) a la crisis.
Diferencias en confianza generalizada
Fuente: Amore y Epure (2018), basado en datos de la World Values Survey. La intensidad de los colores indica valores más elevados de confianza generalizada. La media regional considerando todas las empresas en la muestra es 0.33 (mediana 0.36).
El siguiente grafico muestra nuestro resultado principal, derivado de un análisis de 14.742 empresas únicas (de las cuales 65% son empresas familiares) seguidas durante 2004-2010. Todas estas empresas son relativamente grandes, con ingresos de al menos 20 millones de euros en 2007. La crisis financiera tuvo un efecto simétrico sobre las empresas italianas en las distintas regiones: una caída del rendimiento operativo sobre los activos (ROA) entre 14% y 18%, equivalente a 1.3-1.6 puntos porcentuales (desde la media de 9%). Mientras que la confianza generalizada no tiene impactos diferenciales en tiempos de bonanza, nuestros resultados muestran que este atributo cultural ayuda a las empresas no-familiares a atenuar el efecto negativo de la crisis en 0.4 puntos porcentuales (significativo estadísticamente al 90%); pero agrava el efecto de la crisis sobre las empresas familiares en 0.3 puntos porcentuales (significativo al 95%). Obtenemos efectos cualitativamente similares sobre los rendimientos sobre ingresos o la productividad total de los factores.
Efecto de la crisis sobre el rendimiento operativo sobre los activos (ROA)
Fuente: Amore y Epure (2018). El grafico muestra los coeficientes de una regresión de ROA (beneficios antes de intereses, impuestos y depreciación divididos por activos totales) sobre la interacción entre variables binarias para cada año (2004 es el año base) y una variable binaria que indica valores de confianza generalizada más altos que la mediana. En las regresiones controlamos por nivel de activos totales, efectivo disponible sobre activos, deuda sobre activos, y efectos fijos de empresa. Las líneas continuas muestran los coeficientes de la regresión, y las rayadas corresponden a intervalos de confianza al 95%.
Estos efectos económicamente importantes sobreviven a una serie extensa de controles a nivel de empresa, calidad de las instituciones y desarrollo económico regional. Tienen además varios niveles de heterogeneidad. El aumento del efecto negativo de la crisis sobre las empresas familiares situadas en áreas con niveles altos de confianza generalizada desaparece para las que tienen profesionales en la junta directiva (comparando con las que tienen juntas directivas controladas totalmente por familias). En contraste, el efecto negativo se agrava para las empresas familiares manufactureras que son dependientes de financiación externa. Este resultado sugiere que, en las áreas con confianza generalizada alta, las empresas controladas por familias no se benefician de crédito de los proveedores, que parece ser la principal fuente de recursos financieros para el resto de empresas en tiempos de crisis.
Nuestros resultados tienen varias implicaciones. Primero, mostramos que la congruencia entre la organización empresarial y los valores culturales en el área de localización de la sede de la empresa es clave para entender los efectos de una crisis económica. Segundo, enfatizamos que no es simplemente un asunto de derechos de propiedad de la empresa. Es fundamental considerar la importancia del gobierno corporativo y la gestión profesional, factores que recientemente atrajeron la atención de los economistas en sus intentos de explicar las diferencias persistentes en la productividad a nivel de empresa y países (ejemplos aquí y aquí). Tercero, las crisis financieras suelen ser mayormente bancarias. Cuando este canal tradicional está bloqueado, las empresas se dirigen a fuentes alternativas de financiación como sus proveedores (ver evidencia internacional o de EEUU). Y cuando estos proveedores también sufren los efectos de la crisis, sus recursos fluyen principalmente hacía las empresas compatibles con la configuración local de los valores culturales.
Esta entrada está basada, sobretodo, en la literatura y el análisis presentados en “Amore, M.D., Epure, M. 2018. Family Ownership and Trust During a Financial Crisis.” Disponible aquí.
Hay 6 comentarios
Mircea, gracias por compartir su interesante investigación. El tema del financiamiento de las empresas ya era una de mis preocupaciones más de 50 años atrás. En Argentina cada vez que se producía una crisis causada por el déficit fiscal y su financiamiento, los bancos perdían fondos y entonces debían reducir el crédito a las empresas. Pero los bancos solo eran fuente importante de fondos para empresas grandes y cuando restringían el crédito bancario las empresas grandes forzaban a sus empresas provedoras de insumo o distribuidoras de producto (la mayoría empresas pequeñas) a "darles" crédito. Uno podía discutir si este mayor crédito comercial era debido a confianza en las empresas grandes, o simplemente resignación a la presión de las empresas grandes, pero lo común era apostar a lo segundo.
En las décadas siguientes tuve oportunidad de trabajar con empresas, bancos y gobiernos en situación financiera difícil en varios países. La confianza relevante no es la confianza “generalizada" a que usted se refiere, sino la confianza “local” asociada a la relación contractual entre las partes de los préstamos, algo que depende de la historia de esa relación (sí, típico de relaciones que prometen durar mucho pero pueden terminarse en cualquier momento). Y esa historia hace diferencia según las oportunidades de cada una de las partes (también, como sucede en otras relaciones contractuales de larga duración).
Hola, Enrique--gracias por el interés en el artículo. Contesto más abajo al conjunto de tus comentarios.
La confianza “local” deja vulnerable al confiado, y no extraña entonces que a mayor número de sustitutos, más difícil generarla y mantenerla. Si el banco, su viejo prestamista, sabe que la empresa deudora tiene varias fuentes alternativas a un costo poco diferente al suyo, lo cuidará mejor (disciplina del mercado). Sí, los viejos prestamistas están siempre pendientes de la entrada de competidores. Por eso, la reacción de un banco cuando enfrenta una caída fuerte y sorpresiva de fondos debe considerar la antigüedad y calidad de las relaciones contractuales con algunos clientes. Más aún, en esa situación un banco acreedor de un deudor fiable puede evaluar (por tener información de su deudor que otros acreedores potenciales no tienen) si hay algo especial que afecta su capacidad de servir la deuda y por eso el banco revisa su cartera de deudores fiables para determinar si algunos tienen problemas propios. Por supuesto, uno siempre puede imaginar una crisis horrible y los bancos igual tienen que reducir los préstamos a deudores fiables. En todo caso, varios economistas ganaron Premio Nobel —en particular Williamson y Hart— por investigaciones sobre las relaciones contractuales de largo plazo.
Entre la confianza “local” y la confianza “generalizada” hay un largo trecho. La primera marca las relaciones entre personas cuya identidad cada uno conoce, comenzando por la confianza entre familiares y terminando en la variedad de relaciones contractuales mencionadas en comentarios anteriores. Este confianza implica, entre otras cosas, la expectativa de cada una de las partes en cuanto a que las otras cumplirán sus obligaciones para con ellos (obligaciones que son de distinta naturaleza). En el otro extremo, la confianza “generalizada” implica poco más que tolerancia por los demás cuya identidad no se conoce pero se les reconoce una predisposición “general" a cumplir con normas sociales (jurídicas y otras) aunque lejos de una expectativa a cumplir cada una de las obligaciones que esas normas imponen. Por eso, la vulnerabilidad de la confianza “generalizada” no pasa de una demanda por seguridad a satisfacer por el gobierno, mientras que la vulnerabilidad de la confianza “local” implica primero decepción y segundo acción personal contra quien no cumplió sus obligaciones.
Muchas gracias por los comentarios. Efectivamente es clave distinguir entre los mecanismos de los varios tipos de confianza que pueden manifestarse durante una crisis. Además, estos mecanismos son muy importantes en el caso de las empresas familiares, que tienen sus ventajas competitivas basadas en las colaboraciones dentro de redes relativamente cerradas. Un argumento que se podría hacer en el espejo de la confianza generalizada, es que el tipo de confianza que algunos esperarían otorgaría una ventaja a la empresa familiar durante una criis sería la “local”; un tipo de confianza que facilita los intercambios “personales”. Su aproximado reverso, la confianza generalizada, facilita los intercambios “impersonales”; una ventaja para empresas más orientadas al mercado abierto, que a unas redes personales. Se podría relacionar a transparencia y responsabilidad individual (ver nuestros resultados sobre la junta directiva). La crisis financiera fue muy severa y generó una reducción de los créditos bancarios. La pregunta que revelas es si estos créditos deberían haberse reducido menos a las empresas familiares, de confianza “local”. En la media, el impacto de la crisis fue igual para todas las empresas. Pero en las áreas con confianza generalizada alta los bancos en crisis no ayudaron más a las empresas familiares, y tampoco los proveedores (con recursos limitados), que ayudaron más a las no-familiares.
Como una extensión, el análisis también podría plantearse del lado “opuesto”: con confianza generalizada baja y más confianza local (i.e. una orientación hacía intercambios personales) las empresas familiares probablemente sufrieron menos la crisis que el mismo tipo de empresa en las áreas con altos niveles de confianza generalizada. Pero el resultado sería el mismo. Y sus implicaciones serían sobre la misma congruencia entre la organización y la configuración de los valores culturales, que conlleva a efectos diferenciales durante una crisis severa. Desconozco el contexto de Argentina que se puede encontrar comparado con otros contextos en términos de la confianza generalizada (aunque sin la componente de la empresa familiar) en el trabajo de Levine et al.: “Corporate Resilience to Banking Crises: The Roles of Trust and Trade Credit” JFQA.
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