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Desde Rusia con temor

zhivagode Oleg Itskhoki (Universidad de Princeton)

Nota del editor: En los últimos seis meses el rublo se ha depreciado en más de un 60% y muchos economistas son pesimistas acerca de como puede evolucionar la situación en el futuro (ver por ejemplo las recientes columnas de Krugman aquí y aquí). A continuación reproducimos en castellano el análisis de uno de los macroeconomistas rusos más prestigiosos, Oleg Itskhoki de la Universidad de Princeton (la entrada original en ruso está aquí).

La reciente crisis monetaria en Rusia tiene su origen inmediato en la caída del precio del petróleo. El rublo es una de las llamadas “commodity currencies”, es decir, es la moneda de un país exportador de recursos naturales y, por lo tanto, una de las pocas monedas cuyo tipo de cambio es predecible. La evolución de su tipo de cambio depende directamente del precio de los recursos naturales: cuando baja el precio, la demanda de su moneda disminuye y por lo tanto se deprecia respecto a otras monedas (como se explica por ejemplo en este artículo). Otros ejemplos de este tipo de monedas son el dólar canadiense, el dólar australiano o el rand sudafricano. Durante los últimos seis meses estas monedas han perdido cerca del 15-20% de su valor en relación al dólar. Para estas economías esta depreciación es una reacción saludable a la bajada en el precio de sus principales productos de exportación; permite que los salarios reales se ajusten y así se evita una reducción drástica de la producción y un aumento del desempleo.

A diferencia de lo ocurrido en la crisis de 2008, en esta ocasión parece que la caída en el precio del petróleo no es coyuntural. Los factores que explican esta caída son los siguientes:

  1. El desarrollo de nuevas tecnologías de extracción de petróleo, de ahorro de la energía y de fuentes energéticas alternativas, en un contexto de elevados precios del petróleo durante los últimos 10 años.
  1. Las expectativas de una desaceleración del crecimiento de China y su consiguiente efecto sobre la demanda.
  1. La decisión por parte de los principales miembros de la OPEP de mantener su cuota de mercado, que se había reducido durante los últimos años debido a la entrada de nuevos actores.
  1. La decisión por parte de EEUU de comenzar a exportar petróleo. Es posible que esta decisión tenga en parte un carácter político, relacionado con la irritación acumulada durante los últimos diez años con el florecimiento de las petrocracias, que se consideran, sin fundamento real, actores geopolíticos de primero orden.

Los dos primeros factores ya eran conocidos, solamente los dos últimos han acontecido durante los últimos seis meses.

¿Qué supone esto para Rusia? En los últimos meses Rusia se ha empobrecido, aproximadamente, un 30%. En lugar de un PIB per cápita de 23,000 dólares en paridad de poder adquisitivo (ppa), ha pasado a cerca de 16,000 dólares ppa. Esta caída equivale más o menos a pasar del nivel de una economía modesta en Europa Occidental al nivel de una economía latinoamericana (de vivir como Polonia a vivir como México).

En términos generales, esto supone que los rusos ya no podrán seguir viviendo como hasta ahora, el país necesitará consumir menos y trabajar más, lo que por otro lado, es una reacción natural a una disminución en las rentas de los recursos naturales que venía disfrutando. Todos tendrán que apretarse los cinturones, lo que en sí mismo no tiene nada de bueno, pero tampoco es el fin. Dado que es probable que la bajada de los precios del petróleo sea duradera, en esta situación las reservas y el fondo de estabilización no serán de gran ayuda, pero podrían ser utilizados para suavizar la transición.

¿Por qué ha caído tanto el rublo?

¿Hay algo bueno en todo esto? Un par de cosas. En primer lugar, como ocurriera en 1998, la depreciación del rublo conlleva una caída de los salarios reales, lo que a su vez estimulará la productividad, y esto supondría que la magnitud de la recesión y el incremento del desempleo no serán tan profundos (en contraste, por ejemplo, con lo ocurrido en la última crisis en España, Portugal y Grecia, cuando la devaluación no era posible en el seno de la zona euro). En segundo lugar, hasta donde yo sé, en Rusia la mayoría de las hipotecas y los créditos al consumo están en rublos, por lo que no es probable que haya impagos masivos y la consiguiente reducción adicional en el pasivo (tal y como ocurrió en casi todo el mundo en la crisis de 2008-09)

¿Cuáles son las malas noticias? En primer lugar, las grandes compañías tienen una enorme deuda en dólares, lo que podría ser una carga difícil de soportar. Esto ya ha causado, probablemente, parte de la depreciación del rublo, pero su efecto aún puede ser peor si se reduce la producción de estas empresas y se producen recortes en el empleo. En segundo lugar, el otro problema es la escasez de empresas de pequeño y mediano tamaño, que ayudadas por la depreciación, podrían florecer. Quizás esto mejorará, pero por ahora las bases son muy débiles. Y como consecuencia de todo esto, cabe esperar una recesión bastante significativa y un aumento del desempleo en 2015, incluso a pesar de una importante reducción de los salarios reales. En mi opinión, estos factores hacen que la situación sea peor que en 1998-99.

¿Y cuáles son las noticias muy muy malas? Un anónimo “funcionario público” lo expresaba en un reciente artículo de la revista Forbes. La crisis de tipos de cambio es solamente un síntoma de problemas mucho más graves. El problema fundamental es la profunda crisis de las instituciones, que prácticamente han sido destruidas durante los últimos 15 años (incluyendo el sistema judicial, el estado de derecho, los medios de comunicación independientes, la independencia de la administración estatal, el sistema electoral y la cultura electoral a todos los niveles), hasta alcanzar una situación insólita para un país con el nivel de renta de Rusia. Incluso si la crisis de los tipos de cambio se despejase en un futuro cercano de una u otra manera, la crisis de las instituciones públicas será mucho más difícil de resolver. Y ni siquiera está claro como se podría solucionar. En mi opinión, este es el principal problema al que Rusia se enfrenta en el largo plazo, tal y cómo se describía hace un par de meses en este artículo, cuando el dólar valía todavía menos 40 rublos.

En un país con instituciones normales (eg. Australia, Canadá), una reducción de la riqueza debido a la bajada del precio de los recursos naturales que exporta supondría la quiebra de algunas compañías, un descenso del consumo, un aumento del desempleo, fuertes críticas al gobierno, un nuevo gobierno tras las elecciones, algunas reformas dolorosas y nuevo cambio de gobierno tras unas nuevas elecciones, hasta que el ciclo se acabe cerrando. Al mismo tiempo, el Banco Central y el gobierno tendrían incentivos para intentar minimizar el coste para la población. Sin embargo, es fácil imaginar que puede ocurrir en un país con las instituciones de Rusia: el estado intentará salvar dos cosas – en primer lugar (y sobre todas las cosas) el poder y, en segundo lugar, al reducido grupo de amigos del estado, en ambos casos en perjuicio de la mayoría de los “votantes”. En este sentido, mis expectativas, al igual que las expectativas de los mercados, no pueden dejar de ser pesimistas.